新能源及有色金属月报：降息预期走强，消费旺季铝价等待向上突破

策略摘要 氧化铝：供应过剩的局面始终未改，在仓单风险释放后，氧化铝价格高位回落，目前盘面价格已经跌至边际生产最高现金成本，若进一步下跌，逻辑将从供应过剩转变为成本坍塌，而当前季节性预计，铝土矿价格坚挺，成本坍台概率较低，因此当前氧化铝价格存成本支撑。供应方面，受北方铝土矿影响，存在氧化铝压产的情况，后期氧化铝新增产能有限，新增产能的集中释放或要等到2026年。消费方面保持基本稳定，但后期存在多方面扰动，如几内亚大选尚未落地，冬储扰动，以及新疆交割仓单升水调整，反内卷等。长期氧化铝供应过剩局面依旧不改，但当前维持中性判断。 电解铝：供需矛盾变化并不大，高频数据呈现出消费从淡季向旺季转变的迹象，虽然淡季铝锭累库幅度略超过预期，但绝对值仍旧处于低位，当前库存压力并不大且累库幅度明显放缓，预计即将进入去库周期。海外消费无需过度担心，第三世界国家的消费增长以及发达国家的季节性补库仍将支撑消费。宏观方面，降息预期进一步加强，再通胀逻辑尚未被计价，铝价有望影响微观和宏观共振向上的走势。 核心观点 铝土矿 根据海关数据统计，2025年7月铝土矿进口量20062990吨，环比波动+1946666吨，同比波动+33.75%，1-7月累计进口量12326万吨，同比波动+33.47%，其中几内亚进口量95610830吨，同比增长波动+43.39%，几内亚进入雨季发运量开始减少，预计8-10月中国几内亚进口量将会减少，但不改整体增长格局。 根据钢联数据统计，港口进口矿最新库存2803.0万吨，8月港口库存增加46万吨，氧化铝厂内库存2297万吨，环比变化+83.0万吨。随着几内亚雨季造成到货量的减少，港口进口矿库存进入降库周期，但库存绝对值处于相对高位，整体供应并不短缺。 现货市场方面，由于雨季影响造成到货量减少，在保证长单供应的情况下，进口矿现货市场供应偏紧，现货市场价格表现坚挺，8月进口矿价格小幅上涨1美元/吨至75美元/吨，几内亚海运费波动区间23.5-25美元/吨，保持相对稳定。国产矿方面，受北方降雨偏多影响，国产矿开采受限，且有环保和矿山事故扰动，国产矿价格坚挺稳定。 根据SMM统计，2025年8月中国铝土矿产量503万吨，环比变化-40万吨，同比波动-1.09%。北方降雨同比往年相对偏多，此外仍有矿难等方面扰动，国产矿供应偏紧持续，出现氧化铝厂因国产矿供应问题压产的情况。 氧化铝 根据SMM统计，2025年8月中国氧化铝产量773.8万吨，环比变化+8.8万吨，同比波动+7.16%。根据海关数据统计，2025年7月中国氧化铝净出口万吨10.4万吨，1-7月中国氧化铝累计净出口117.6万吨。7月出口俄罗斯20.3万吨，创本年新高，占出口总量的88.6%，中国氧化铝进口窗口亏损收窄，预计后期进出口量有望继续下滑。 现货市场价格方面，8月份中国氧化铝山西现货价格从3240元/吨下滑至3100元/吨，当前最新成交价格3050元/吨左右，海外氧化铝价格从377美元/吨下滑至368美元/吨。氧化铝仓单逻辑+反内卷逻辑交易过后，过剩逻辑成为8月 份主导运行逻辑，价格随之高位回落，当前盘面价格跌至生产边际最高成本，考验成本支撑。 75.1%成本方面，按照75美元/吨进口矿价格计算，中国氧化铝边际生产最高成本、即山西地区用进口矿生产完全成本为3200元/吨，用国产矿生产完全成本3128元/吨。 库存方面，社会总库存最新数据435.7万吨，8月库存增加23.4万吨，电解铝厂内原料最新库存312.2万吨，8月增加16.2万吨，仓单最新库存112306吨，8月增加9.1万吨，仓单库存快速增加，挤仓风险不再。 电解铝 根据SMM统计，2025年8月中国电解铝产量373.3万吨，环比变化+1.1万吨，同比波动+1.18%。2025年7月中国电解铝净进口20.7万吨，1-7月电解铝累计净进口137.1万吨，累计同比增加5.2%。 库存方面，电解铝社会最新库存62.6万吨，8月铝锭累库7.9万吨，铝棒社会库存14.0万吨，8月铝棒库存减少0.4万吨，铝锭淡季累库幅度略高于前期预期，不过绝对值依旧处于相对低位，随着消费旺季的来临，去库周期有望即将到来。 成本方面，电解铝行业目前加权成本16571元/吨，利润4089元/吨。 下游消费 线缆开工率51.0%，环比变化-1.1%；铝板开工率65.9%，环比变化-0.4%；铝箔开工率66.6%，环比变化-1.9%；铝水比例75.1%，环比变化+1.3%。最新周度数据，铝棒周度产量36.0万吨，环比变化+0.6万吨，铝板带箔周度产量35.9万吨，环比变化+0.1万吨，消费已经呈现淡季向旺季转化的迹象。 2025年7月中国铝材净出口43.2万吨，环比增加1.8万吨，同比减少16.9%，1-7月累计净出口296.7万吨，累计同比下滑11%。 铝合金 广东地区破碎生铝回收价格16050元/吨，8月上涨200元/吨，广东地区ADC12市场价格20300元/吨，8月价格上涨700元/吨，行业冶炼从亏损260元/吨至盈利200元/吨。ADC12与A00价差从-920元/吨收窄至-260元/吨，盘面11合约价差从-500元/吨收窄至-380元/吨。一方面体现消费旺季，另一方面受地方退税优惠取消的影响。后期价差仍有望收窄，但盘面价差可能受ADC12交易活跃度不足而有所影响。 策略 单边：电解铝：谨慎偏多铝合金：谨慎偏多氧化铝：中性套利：跨期正套多ADC12空A00 风险 1、\t几内亚政局不稳定干扰2、\t旺季需求不及预期3、海外流动性收紧 图表 图1：进口铝土矿价格................................................................................................................................................................4图2：国产铝土矿价格................................................................................................................................................................4图3：SMM铝土矿分省份月度产量：全国同比.......................................................................................................................4图4：铝土矿进口量....................................................................................................................................................................4图5：铝土矿：进口：港口库存：中国（周）........................................................................................................................5图6：铝土矿：43家样本企业：库存：中国（月）................................................................................................................5图7：氧化铝现货价格................................................................................................................................................................5图8：氧化铝基差（现货-主力合约）.......................................................................................................................................5图9：氧化铝：产量：中国（周）............................................................................................................................................5图10：氧化铝月度净进口量......................................................................................................................................................5图11：氧化铝(山西_进口矿)成本利润......................................................................................................................................6图12：氧化铝(山西_国产矿)_完全成本....................................................................................................................................6图13：氧化铝总库存..................................................................................................................................................................6图14：电解铝厂内氧化铝库存..................................................................................................................................................6图15：SHFE日库存:氧化铝:总:库存期货................................................................................................................................6图16：氧化铝港口库存：港口合计..........................................................................................................................................6图17：氧化铝进口盈亏................................................................................................................................