半年报点评：25Q2环比改善显著，欧洲市场推进顺利，CGM海外放量可期

25Q2环比改善显著，欧洲市场推进顺利，CGM海外放量可期 三诺生物发布2025年半年度报告。2025H1公司实现营业收22.64亿元，同比增长6.12%；归母净利润1.81亿元，同比下滑8.52%；扣非后归母净利润1.58亿元，同比下滑11.31%。分季度看，2025Q2实现营业收入12.22亿元，同比增长9.17%；归母净利润1.09亿元，同比下滑6.87%；扣非后归母净利润0.91亿元，同比下滑9.36%。 买入（维持） 观点：25Q2收入端改善显著，多因素导致毛利率有所下滑，使得利润端增速不及收入端。海外本土化布局持续推进，重点国家/地区设立分子公司并组建本地销售团队，全球服务能力不断提升。CGM海外市场准入持续推进，欧洲与Menarini公司合作进展顺利，海外CGM放量可期。 25Q2收入端改善显著，多因素影响利润端增速不及收入端。2025Q2公司经营稳健，在复杂多变的国内外形势下实现收入端稳步增长。2025Q2公司毛利率54.56%（同比-4.60pp），销售费用率26.33%（同比-1.03pp），管理费用率11.54%（同比-0.83pp），研发费 用率5.85%（同比-0.90pp），财务费 用率2.08%（同比+1.72pp），导致利润端增长不及收入端，主要系：1）Trividia增加血糖监测仪器的市场投放导致产品毛利率同比有所下降，同时受到汇兑损益和管理费用增加的影响，利润端同比下滑；2）PTS海外业务受墨西哥环境政策的影响政府采购订单下降，收入规模和盈利水平同比有所下降；3）二代CGM产品投入及BGM新品投放导致毛利率短期承压，同时投流等市场费用增加，导致利润端下降。 海外本土化布局持续深化，全球服务能力不断提升。2025H1公司分地区收入情况如下：1）国内收入12.66亿元（同比+5.40%），毛利率61.21%（（同比-2.10pp）；2）美国收入7.44亿元（同比+7.06%），毛利率40.72%（同比-2.40pp）；3）其他地区收入2.54亿元（同比+7.05%），毛利率37.82%（同比-2.96pp）。公司不断深化海外本土化服务，陆续在越南、菲律宾、印度尼西亚、印度、孟加拉、泰国等国家设立分子公司，组建本地销售团队；并在欧洲、北美、东南亚等18个国家设立合作海外仓，实现了物流本地化。通过联合海外子公司PTS和Trividia，本土运营探索欧美市场，并以投标等方式拓展墨西哥、非洲等地区业务，全球营销网络已覆盖187个国家和地区，海外市场未来可期。 作者 分析师张金洋执业证书编号：S0680519010001邮箱：zhangjinyang@gszq.com CGM海外市场准入持续推进，筑牢长期发展根基。欧洲地区：与Menarini公司合作，覆盖欧洲超过20个国家和地区的医保市场，目前整体进展顺利。公司CGM产品已成功进入英国、奥地利的国家医保目录，并且在瑞典、西班牙、意大利等国家的单项招标中中标；其余现金市场亦在开拓CGM销售业务。东南亚、中东、东欧等地区：通过与本地经销商合作的模式拓展业务，目前已经形成了一定的业务规模，带来了一定的收入贡献。印度尼西亚、印度、泰国等国家：深化本地化精耕策略，在当地成立子公司、组建本地化专业团队，目前已实现销售。跨境电商：同时在eBay、Amazon、AliExpress、Lazada等多个第三方国际平台布局线上店铺，进一步拓宽产品的销售路径。 分析师杨芳执业证书编号：S0680522030002邮箱：yangfang@gszq.com 分析师王震执业证书编号：S0680525040002邮箱：wangzhen1@gszq.com 相关研究 1、《三诺生物（300298.SZ）：2024年经营稳健，CGM海外市场准入持续推进》2025-04-212、《三诺生物（300298.SZ）：CGM通过FDA受理，出海战略持续推进》2024-12-193、《三诺生物（300298.SZ）：第二代CGM国内获批，产品迭代升级持续增强用户粘性》2024-12-17 盈利预测与投资建议。考虑二代CGM放量，我们预计2025-2027年公司营收分别为49.26、54.83、61.25亿元，分别同比增长10.9%、11.3%、11.7%；归母净利润分别为4.19、5.30、6.52亿元，分别同比增长28.3%、26.6%、23.0%。 风险提示：国内CGM竞争加剧；海外临床及销售不及预期；海外子公司亏损风险。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com