华润万象生活(1209)2025年中期业绩点评：商管表现亮眼，股息派发丰厚

华润万象生活(1209)[Table_Industry]房地产 ——2025年中期业绩点评 本报告导读： 公司1H25营业收入增速放缓，毛利率提升，核心净利高增15%。商业航道表现亮眼，业主端租金收入与NOI保持增长、 投资要点： 韧性增长，核心净利高增15%。2025年上半年，公司实现综合收入人民币85.24亿元，同比+6.5%。公司1H25实现核心净利润20.11亿元，同比+15.0%，高于整体净利润增速；毛利率由34.0%提升至37.1%。商业航道毛利率提升至66.1%，主要由于运营成本下降及经营杠杆效应释放；物业航道毛利率18.8%，同比微降0.1个百分点，主要是由于非业主增值服务价格下调；生态圈业务毛利率37.2%，同比下降5.5个百分点，因自营化妆品业务占比提升，该业务毛利率较低。 商业航道增速亮眼，经营质效稳步提升。2025年上半年，公司商业航道业务深耕核心城市，成功新开业购物中心4座，平均GFA 11.4万平方米，平均开业率超91%，平均首进品牌数量79个；新签约商业轻资产外拓项目6个。截至2025年6月末，公司旗下在营购物中心增至125座，在营项目平均出租率97.1%，较2024年末提升0.4个百分点。旗下在营购物中心实现零售额人民币1220亿元，同比+21.1%；业主端租金收入人民币147亿元，同比+17.2%；业主端经营利润率同比提升0.4个百分点至68.2%。写字楼业务完成重构，以「招商+运营+物管」一体化能力建设推动业务发展，提供运营服务的27个项目出租率较24年末提升0.5个百分点至74.1%。 华润万象生活（01209.HK）2024年年度业绩点评：核心业绩稳健增长，股东回报再创新高2025.03.28华润万象生活（01209.HK）公司深度：争创全球一流企业，品质成就万象非凡！2025.02.08华润万象生活（01209.HK）公司深度：争创全球一流企业，品质成就万象非凡！2025.02.07 在手现金充裕，核心净利润100%派发。2025年上半年，董事会决议宣派中期股息每股人民币0.529元及特别股息每股人民币0.352元，实现期内股东应占核心净利润100%分派。公司在手资金充裕，1H25在手现金179.2亿元，较期初增长10.4亿元。1H25营业现金比15.3%，经营性净现金流/核心净利润64.8%。 风险提示。物业项目拓展不及预期；人工成本上升风险；增值业务拓展不及预期风险。 目录 1.韧性增长，核心净利高增15%......................................................................42.商业航道增速亮眼，经营质效稳步提升.......................................................43.物业航道业务价值重构，外拓有序推进.......................................................54.收购华润通筑牢发展基石，加速孵化第二增长曲线...................................55.在手现金充裕，核心净利润100%派发........................................................56.投资建议..........................................................................................................67.风险提示..........................................................................................................6 1.韧性增长，核心净利高增15% 2025年上半年，公司实现综合收入人民币85.24亿元，同比+6.5%。其中，商业航道业务收入达32.67亿元，同比+14.6%，成为主要增长引擎；物业航道收入51.57亿元，同比+1.1%，增速放缓主要受房地产市场影响，开发商拿地和交付面积缩减，导致非业主增值服务收入下降34.6%；生态圈业务收入1.00亿元，同比增长104.0%，受益于华润通会员运营服务及营销服务业务的收购整合。 公司1H25实现核心净利润20.11亿元，同比+15.0%，高于整体净利润增速；毛利率由34.0%提升至37.1%。商业航道毛利率提升至66.1%，主要由于运营成本下降及经营杠杆效应释放；物业航道毛利率18.8%，同比微降0.1个百分点，主要是由于非业主增值服务价格下调；生态圈业务毛利率37.2%，同比下降5.5个百分点，因自营化妆品业务占比提升，该业务毛利率较低。 2.商业航道增速亮眼，经营质效稳步提升 2025年上半年，公司商业航道业务深耕核心城市，成功新开业购物中心4座，平均GFA 11.4万平方米，平均开业率超91%，平均首进品牌数量79个；新签约商业轻资产外拓项目6个。截至2025年6月末，公司旗下在营购物中心增至125座，在营项目平均出租率97.1%，较2024年末提升0.4个百 分点。旗下在营购物中心实现零售额人民币1220亿元，同比+21.1%；业主端租金收入人民币147亿元，同比+17.2%；业主端经营利润率同比提升0.4个百分点至68.2%。写字楼业务完成重构，以「招商+运营+物管」一体化能力建设推动业务发展，提供运营服务的27个项目出租率较24年末提升0.5个百分点至74.1%。 3.物业航道业务价值重构，外拓有序推进 截至2025年6月末，公司物业在管面积4.20亿平方米，合约面积4.52亿平方米，覆盖全国171个城市，外拓新增合约面积1432万平方米。2025年上半年，公司拓展城市公共空间项目37个，深耕核心赛道，获取温州龙港市民中心、深圳西丽湖绿道等重点项目，破局潜力赛道，获取济南大学、辽宁省肿瘤医院等项目，品牌竞争力持续提升；润城计划有序推进，获取中高端住宅项目28个，合同总额约人民币3亿元。城市空间业务全链条运营能力增强，打造无锡微纳园、净月数字科技基地2个产业园样板项目，非住业态收入占比同比提升2.2个百分点至18.4%，城市空间运营服务商定位进一步夯实。小区空间业务系统性提升物业管理服务能力，客户满意度较2024年末提升0.3分至92.06分，助力收缴率同比提升1个百分点至76%。工程公司围绕五大产品线，覆盖建筑全周期维养多元场景，实现市场化破局。 4.收购华润通筑牢发展基石，加速孵化第二增长曲线 2025年上半年，公司大会员业务取得突破，完成华润通并购及会员资源整合，实现经营扭亏、会员运营能力与数字化服务效能提升，进一步夯实“2+1”一体化业务模式竞争优势。截至2025年6月末，万象星会员总量达7,237万人，较2024年底增长18.5%，万象星积分发放总额共人民币5.9亿元，同比提升18.0%。 5.在手现金充裕，核心净利润100%派发 2025年上半年，董事会决议宣派中期股息每股人民币0.529元及特别股息每股人民币0.352元，实现期内股东应占核心净利润100%分派。公司在手资金充裕，1H25在手现金179.2亿元，较期初增长10.4亿元。1H25营业现金比15.3%，经营性净现金流/核心净利润64.8%，表现与2022-2023年同期基本一致，较2024年同期有所下滑，我们认为主要原因在于：1）物业行业现金流季节性规律明显：受业主缴费习惯影响，累计收缴率年内普遍呈现逐步提升的态势，下半年现金流表现通常优于上半年；2）1H24收回并购项目地产关联方累计经营欠款，受此因素影响1H25经营性现金流覆盖核心净利润倍数降幅较大，25年同类型欠款根据协议约定于下半年回款。 资料来源：公司2025年半年度业绩公告，国泰海通证券研究 资料来源：公司2025年半年度业绩公告，国泰海通证券研究 6.投资建议 我们预测2025/26年EPS为人民币1.78 /1.99元，给予公司25年22xPE，目标价42.46港元，维持“增持”评级。（本文非特别注明，均为人民币计价，1港元=0.92元人民币） 7.风险提示 物业项目拓展不及预期；人工成本上升风险；增值业务拓展不及预期风险。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号