华创证券研究所的研报分析了2019年以来中国债券市场的季节性规律及其影响因素。报告指出，随着经济增速放缓和政策调节方式的变化，债市季节性效应愈发突出，季节性规律对于把握收益率走势和提高胜率愈加重要。
核心观点：
- 季节性规律： 2019-2024年期间，10年期国债收益率月度变化呈现明显规律，1月、3月、5月、7月、11月、12月胜率较高，2月、9月、10月胜率较低，4月、6月、8月相对中性。
- 影响因素： 基本面、资金面、机构行为均存在日历效应，共同作用形成债市日历效应。
- 基本面： 经济运行的传统淡旺季、重要会议及政策发力影响债市预期和收益率。
- 资金面： 跨春节、跨季资金扰动，财政支出节奏、政府债券缴款、月内税期等因素构成资金价格的季节性规律。
- 机构行为： 受负债变化、监管考核等因素影响，机构配债规模和二级交易节奏对债市形成时点性支撑或扰动。
四个阶段及交易主线：
- 第一阶段（1-3月）： 债市跟随春节波动，配置盘“开门红”。保险、农商行开门红资金流入，机构配债放量，但春节取现需求造成资金条件转弱，时点性削弱债市胜率。
- 第二阶段（4-7月）： 债市顺风期，是年内重要交易窗口。经济“开门红”后增长动能放缓，资金条件宽松，4月、7月理财加速进场，配债规模放量，支撑债市行情走强。
- 第三阶段（8-10月）： 债市逆风期，扰动因素增加。债券供给高峰、政策发力、机构配债需求减弱等因素导致债市胜率最低，收益率易上难下。
- 第四阶段（11-12月）： 债市顺风期，跨年行情抢跑是债市主线。机构提前布局次年宽松预期、储备资产，农商行、基金、保险资金抢配驱动收益率下行，年末市场对降息预期升温，助推年尾行情。
超季节性因素：
- 2019年以来共有16个区间债市收益率表现偏离季节性规律。
- “超季节性”多由基本面和资金条件转向所致。
- 基本面： 外部冲击、超常规的政策发力。
- 资金面： 总量宽松落地，缴款扰动、央行投放思路变化引发资金条件超季节性收紧。
- 机构行为： 赎回负反馈、风险偏好变化。
研究结论：
- 投资者应关注债市季节性规律，把握不同阶段的交易主线和风险。
- 4-7月、11-12月是相对确定的债市顺风期，8-10月为逆风期。
- 基本面、资金面、机构行为的变化可能引发债市偏离季节性规律。
- 学习效应下，债市运行或前置于季节性。
