25年半年报：短期业绩承压

——格力电器25年半年报 格力电器（000651.SZ）白色家电 2025年09月04日 证券研究报告/公司点评报告 评级：增持（下调） 分析师：吴嘉敏执业证书编号：S0740524060003Email：wujm@zts.com.cn 总股本(百万股)5,601.41流通股本(百万股)5,515.16市价(元)41.54市值(百万元)232,682.39流通市值(百万元)229,099.56 报告摘要 公司披露半年报 ➤Q2收入560亿（-12%）、归母净利润85亿（-10%）、扣非归母净利润82亿（-12%）;➤H1收入976亿（-3%）、归母净利润144亿（+2%）、扣非归母净利润139亿（+0.6%）；Q2业绩承压，与预期相比有所偏差。 收入拆分 ➤25H1消费电器占比接近8成，其中绝大部分是空调，收入-5%；Q2收入放缓主要是央空等商用机行业贝塔下滑。根据“中央空调市场”公众号，25H1央空销量-19%，主要是地产低迷+政府公建项目因缺钱停摆。 对于家空，在5月底国补退坡后，低端机销售占比扩大，公司未能及时往线上渠道大规模铺开晶弘低端机，而友商为了抢份额推出较多低价机，导致格力家空增速放缓。 ➤工业制品和绿色能源占比1成，以盾安和格力钛为主，25H1收入+17%；➤智能装备占比很小，产品包括数控机床等，25H1收入+21%。➤分地区看，25H1国内（占比75%）-6%，海外（占比15%）+10%，其他业务（占比10%）-0.1%。 相关报告 1、《归母释放符合预期》2024-11-02 利润拆分 ➤毛利率角度：25H1毛利率为29%（-1pct），其中外销（空调为主）为18.06%（-0.17pct），内销为34.56%（-0.65pct）。节奏看，Q1/Q2毛利率为27.6%/29.53%，同比为-1.4pct和-0.61pct。内销空调毛利率走弱受到行业竞争影响。 ➤费用角度：Q2合计费率为12%，同比+0.2pct，销售/管理/研发/财务为7%/3%/4%/-2%，同比-0.3/+0.6/+0.8/-0.9pct，估计是在收入放缓下，管理和研发费用刚性，导致费率提升。➤Q2公司净利率为15.2%，同比+0.3pct，环比+1pct，得益于收回渠道利润的措施卓有成效，公允价值变动损益、信用和资产减值的业务带来增量。利润下滑主要受到低端业务未能及时放量，收入走弱的影响。 投资建议 考虑到H1公司在做渠道扁平化，把部分销司（盛世欣兴）职能回收上市公司体内，但体内缺乏灵活变通机制去面对激烈的市场竞争，导致Q2业绩走弱。7-8月部分转入格力数科（上市公司体内）的盛世欣兴人员又转出到恒信智远（体外公司），以更灵活的手段应对市场竞争带动收入，但不妨碍上市公司回收利润到体内的大趋势。 根据半年报，我们下调全年盈利预测，预计25/26年归母为321/336亿，同比+0%/+5%（前值为332/350亿），对应PE为7.2/6.9X，下调至“增持”评级。 风险提示：景气度不及预期、竞争加剧、原材料涨价、研报信息更新不及时风险。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。