资产配置全球跟踪2025年8月第3期：美元延续弱势，中美权益共振

美元延续弱势，中美权益共振 ——资产配置全球跟踪2025年8月第3期 本报告导读： 8/18-8/22，A股迎来历史性时刻，上证指数突破3800，创十年新高。鲍威尔释放强烈“鸽派”信号。商品国内外分化，布油/COMEX金领涨。美元延续下跌。 郭佼佼(分析师)021-38031042guojiaojiao2@gtht.com登记编号S0880523070002 投资要点： 俄乌局势进展推进，国内反内卷持续深化2025.08.232025年中报业绩跟踪数据库（08.22）2025.08.222025年中报业绩跟踪数据库（08.20）2025.08.20主动外资重燃信心，内资热钱延续流入2025.08.19乘用车销量下滑，科技硬件延续高景气2025.08.19 权益：发达优于新兴，A股科创板领涨。上周，全球权益市场整体上涨，但涨幅有所收窄。发达市场表现优于新兴及前沿市场，欧洲地区优于北美和亚洲。A股迎来历史性时刻：上证指数突破3800点整数关口，创十年新高；科创50涨幅高达13.3%。（1）发达市场中，美股整体分化，道指（+1.5%）稳健上涨，标普500（+0.3%）小幅收涨，纳指（-0.6%）回落。欧洲市场表现较好，英国富时100（+2.0%）领涨。日本股市承压，日经225（-1.7%）下跌。港股偏弱，恒生指数（+0.3%）、恒生科技（+1.9%）仅温和上涨。（2）新兴及前沿市场中，A股表现亮眼，科创50（+13.3%）领涨，创业板指（+5.9%）、深证成指（+4.6%）、沪深300（+4.2%）均录得可观涨幅。韩国股市承压，KOSPI（-1.8%）、KOSDAQ（-4.0%）显著下跌。印度、巴西、墨西哥和越南股市维持上涨，印尼综指（-0.5%）小幅回落。俄罗斯RTS（-4.7%）表现最弱。 债券：中债“熊陡”，美债“牛平”。（1）中债：收益率曲线整体上移，10Y-2Y期限利差扩大，呈“熊陡”特征。AAA级信用债收益率普遍上行，长端信用利差边际扩大。（2）美债：收益率曲线整体下移，10Y-1Y期限利差收窄，呈“牛平”特征。鲍威尔在8月22日杰克逊霍尔经济会议上指出，经济风险平衡正在变化，借贷成本拖累经济，劳动力市场趋弱，通胀风险可控。这释放出9月大概率降息的信号。 商品与汇率：商品分化，美元下跌。上周，（1）商品：国内外商品价格走势分化，南华商品指数下跌0.4%，CRB商品指数上涨1.5%。期货结算价方面，金/油涨幅领先，碳/煤跌幅领先。自年初以来，14类主要商品中已有6类上涨，包括金、银、铜、铝、铁矿石和焦煤。COMEX黄金、白银价格累计上涨29.9%、30.3%，白银涨幅超过黄金。库存方面，COMEX黄金下降0.2%，白银上升0.2%，铜库存增长1.6%。（2）汇率：美元指数下跌0.1%，跌幅收窄。欧元、日元兑美元升值0.2%，英镑兑美元小幅贬值0.2%，结束连续两周升势。年初以来，美元指数累计下跌9.9%，欧元、英镑、日元累计涨幅分别为13.2%、8.1%、6.6%。 风险提示：数据时效性；宏观环境显著变化；资产走势超预期；地缘摩擦。 目录 1.跨资产：风险优于避险，亚太权益领涨.......................................................32.权益：发达优于新兴，但A股科创板领涨..................................................53.债券：中债熊陡，美债牛平..........................................................................74.商品与汇率：商品分化，美元下跌..............................................................94.1.金/油涨幅领先，碳/煤跌幅领先..............................................................94.2.美元继续贬值，英镑转升为贬..............................................................105.风险提示........................................................................................................11 1.跨资产：风险优于避险，亚太权益领涨 风险优于避险，亚太权益领涨。上周，A股领涨，美股道指上涨但纳指下跌，日韩股市明显回调。原油强势反弹，黄金止跌企稳，螺纹钢延续疲软。美元延续弱势，人民币汇率保持稳定。中债承压回落，继续调整。整体来看，风险资产优于避险资产，但新兴市场内部和商品内部分化加剧。 相关性方面，A股与沪铜正相关性边际增强；与信用债负相关性边际减弱。1年滚动相关系数显示，从整体看，A股和港股、美股和日股、A股和南华商品间较强正相关，相关系数分别达0.7、0.6、0.5。A股和中国国债较强负相关，相关系数达-0.5。A股与沪金、美元、REITs间弱负相关，A股与印股间弱正相关。从边际看，与上上周相比，A股与沪铜、印股、美股间正相关性增强；与信用债、REITs、美元间负相关性减弱。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究注：1年52周滚动相关系数。 从相对价值看，权益与债券市场方面，A股风险溢价边际下降，美股风险溢价边际上升但仍处于较低水平。截至8月22日，沪深300相对10年国债的风险溢价水平为5.4%，较前值下降0.31%，2010年以来的分位数为51.5%；标普500相对10年美债的风险溢价为-0.8%，较前值上涨0.07%，2010年以来的分位数为2.8%。 权益与商品方面，A股相对商品的风险溢价水平边际上升。通过取股票风险溢价与商品风险溢价的差值作为股票相对于商品的风险溢价后发现，A股相对南华的风险溢价水平的分位数为57%，较前值边际上升。 金属与原油方面，金铜比显著上升。上周，COMEX金价、银价、油价走强，铜价走弱。金油比为50.5，较前值下降0.9；金铜比为766.7，较前值上涨13.7；金银比为87.5，较前值下降1.5。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 注：股票相对商品风险溢价=股票相对债券的风险溢价-商品相对PPI同比的风险溢价。数据经标准化处理。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.权益：发达优于新兴，但A股科创板领涨 发达优于新兴，但A股科创板领涨。上周，全球权益市场整体上涨，但涨幅有所收窄。发达市场表现优于新兴及前沿市场，欧洲地区优于北美和亚洲。A股迎来历史性时刻：上证指数突破3800点整数关口，创十年新高；科创50涨幅高达13.3%。（1）发达市场中，美股整体分化，道指（+1.5%）稳健上涨，标普500（+0.3%）小幅收涨，纳指（-0.6%）回落。欧洲市场表现较好，英国富时100（+2.0%）领涨。日本股市承压，日经225（-1.7%）下跌。港股偏弱，恒生指数（+0.3%）、恒生科技（+1.9%）仅温和上涨。（2）新兴及前沿市场中，A股表现亮眼，科创50（+13.3%）领涨，创业板指（+5.9%）、深证成指（+4.6%）、沪深300（+4.2%）均录得可观涨幅。韩国股市承压，KOSPI（-1.8%）、KOSDAQ（-4.0%）显著下跌。印度、巴西、墨西哥和越南股市维持上涨，印尼综指（-0.5%）小幅回落。俄罗斯RTS（-4.7%）表现最弱。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 3.债券：中债熊陡，美债牛平 中债：收益率曲线“熊陡”，信用利差长端扩大。上周，中债收益率曲线整体上移，10Y-2Y期限利差扩大，呈“熊陡”特征。其中，1年期国债收益率上行0.4bp至1.37%，3年期上行9.7bp至1.51%，10年期上行3.5bp至1.78%。10Y-2Y期限利差较前值扩大0.3bp至0.35%。信用债方面，AAA级信用债收益率普遍上行。其中，10年期上行6bp至2.27%，与同期限国债的信用利差扩大2.5bp至0.49%；3月期上行2.3bp至1.62%，但与同期限国债间信用利差则下行4.5bp至0.27%。 美债：收益率曲线“牛平”，鲍威尔发出迄今最强烈“鸽派”信号。上周，美债收益率曲线整体下移，10Y-1Y期限利差收窄，呈“牛平”特征。其中，1年期美债收益率下行6bp至3.87 %，2年期下行7bp至3.68%，10年期下行7bp至4.26%。10Y-1Y期限利差较前值收窄1bp至0.39%。截至8月23日，市场交易员预期美联储9月降息概率为75%，年底前降息2次。 8月22日，在怀俄明州杰克逊霍尔举行的年度经济会议上，鲍威尔发表了他一年中最受关注的讲话。这次演讲也是他担任美联储主席的最后一次讲话。鲍威尔并未明确承诺9月一定会降息，但他反复强调经济前景走弱，释放出9月大概率降息的信号。他强调，风险平衡正在发生变化。借贷成本拖累经济，劳动力市场正在减弱，而通胀风险可控。风险平衡的变化可能需要调整美联储的政策立场。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 s数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：美联储，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：CME，国泰海通证券研究 4.商品与汇率：商品分化，美元下跌 4.1.金/油涨幅领先，碳/煤跌幅领先 上周，国内外商品价格走势分化，南华商品指数下跌0.4%，CRB商品指数上涨1.5%。期货结算价方面，金/油涨幅领先，碳/煤跌幅领先。自年初以来，14类主要商品中已有6类实现上涨，包括金、银、铜、铝、铁矿石和焦煤。其中，COMEX黄金和白银价格分别累计上涨29.9%和30.3%。白银累计涨幅超越黄金。库存方面，COMEX黄金库存下降0.2%，降速慢于过去3年1%的均值；白银库存上涨0.2%，与过去3年年均下降0.7%的情况相反；铜库存增长1.6%，增速慢于过去3年5.1%的均值。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究注：原油价格截至8月7日。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 4.2.美元继续贬值，英镑转升为贬 上周，美元继续贬值，英镑转升为贬。美元指数下跌0.1%，较前值幅度收窄。欧元、日元兑美元均升值0.2%。英镑兑美元结束连续两周的升势，小幅贬值0.2%。自年初以来，美元指数累计下跌9.9%，欧元、英镑和日元兑美元依然处于升值区间，涨幅分别为13.2%、8.1%和6.6%。CFETS累计涨幅为1.6%。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究注：金价隐含离岸人民币汇率=单克沪金价/单克COMEX金价。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究注：银行结汇率/售汇率为银行代客结汇/售汇与代客涉外收付款的比值。 5.风险提示 数据时效性；宏观环境显著变化；资产走势超预期；地缘摩擦。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询