流动性跟踪与地方债策略专题：9月资金面有压力吗

2025-09-02 徐亮,黄紫仪民生证券我不是奥特曼

降息概率不大，降准可期：尽管鲍威尔讲话提升9月美联储降息预期，但考虑到银行净息差压力，年内降息概率不大，但年内可期待一次降准。
9月资金面关注点：月初2.27万亿元质押式逆回购到期、9月第二周开始存单到期量明显抬升、9月月末跨季，需关注质押式逆回购是否处于季节性高位、银行净融出规模是否低于3万亿元、1Y大行同业存单发行利率是否会提价到1.7%以上。
公开市场操作：9月MLF到期3000亿元、买断式逆回购到期1.3万亿元，合计1.6万亿元，预计央行将继续提供中期流动性支持。
政府债供给：预计9月政府债发行2.11-2.26万亿元，净融资0.94-1.10万亿元，低于8月。下半年增量财政政策窗口期，9月可能推出新型政策性金融工具，加大利率债供给。
同业存单：9月存单到期规模进一步上升至3.55万亿元，到期续发压力加大，在政策利率不进一步下调前，当前1.66%左右的存单仍有配置价值。

发行定价差异明显：8月8日以来地方债发行定价较之前差异明显，单只债券平均发行规模仅37.53亿元，各地区发行分散，影响新券后续流动性预期。
期限特征：1Y、2Y、3Y、5Y、7Y的地方债投标加点水平多为5bp，实际发行中部分个券保下限+5bp发行的现象概率下降；15Y实际加点水平最高，在30bp附近，其余期限加点水平在13bp-25bp之间。
利差走阔：15Y地方债与国债利差来到31bp，处于2024年以来100%分位数水平，基金在8月最后一周开始净买入地方债，主要集中在超长端15-20Y。
投资价值：10Y地方债在2%以上、30Y地方债在2.3%以上明显偏高，具有价值。推荐25广东债42、25广东债41、25江苏债42、25四川56。