降息预期和避险共振，贵金属强势反弹

投资观点：长期看多 贵金属（Au、Ag） 专题报告 报告日期2025-09-01 分析师：白素娜 贵金属价格强势上涨原因解析：近期，受9月降息预期持续强化和市场避险情绪升温共振，贵金属价格强势反弹，且白银受到关键矿产税预期发酵，表现远强于黄金。截至发稿，伦敦现货黄金价格突破3470美元/盎司关口，创4月22日以来新高，伦敦现货白银价格突破40美元/盎司关口，创2011年9月底以来新高。 从业资格证号：F3023916投资咨询证号：Z0013700 后市展望：基于降息预期和避险升温，短期贵金属价格料维持偏强运行，外盘金价有望再创历史新高。但由于美联储9月或更多为“预防式”降息，降息力度较为有限，且难以连续降息，因此仍需关注降息落地前后的阶段性扰动。但从中长期角度来看，金价的中长期上涨逻辑并未发生改变，中长期仍有上涨空间。 个人建议，仅供参考！ 数据来源：Wind 往期相关报告 1、黄金：中长期上涨逻辑仍旧坚实202504152、金价大跌，后市如何？202505153、近期金银走势分化原因解析及后市展望20250609 1行情回顾：贵金属强劲上涨 近期，受降息预期持续强化和市场避险情绪升温共振，贵金属价格强势反弹。截至发稿，伦敦现货黄金价格突破3470美元/盎司关口，创4月22日以来新高，沪金期货主力合约价格突破798元/克关口，创6月16日以来新高。白银方面，韧性显著强于黄金，涨幅显著，截至发稿，伦敦现货白银价格突破40美元/盎司关口，创2011年9月底以来新高，沪银期货主力合约日内涨超3.5%，突破9700元/千克关口，创2012年12月以来新高。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 2近期贵金属价格上涨的主要因素分析 我们认为近期贵金属价格上涨的主要因素来自于9月降息预期的持续强化和避险升温的共振，且白银受到关键矿产税预期发酵，表现远强于黄金。 （1）美联储9月降息预期持续强化，几乎板上钉钉，从而利好贵金属价格。自8月22日晚间，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会释放鸽派信号，称风险的平衡转变，可能需要调整政策，强调就业下行风险后，市场对美联储9月降息的预期便持续走高。随后，特朗普解雇美联储库克事件持续发酵，进一步削弱美联储的独立性，加上美国7月PCE数据整体符合预期，并未出现通胀大幅抬升迹象，以及美国8月密歇根消费者信心指数再度回落等，进一步巩固美联储9月降息预期，从而提振贵金属价格持续上涨。 对此，我们认为在美国7月非农爆冷表明美国就业确实存在一定下行风险和美国7月通胀整体回升力度有限的背景下，结合美联储主席鲍威尔在全球央行年会的偏鸽言论，美联储9月降息几乎是板上钉钉的，据CME预测，美联储9月降息的概率维持在90%附近，因此在9月降息落地之前，预计贵金属价格仍可维持高位偏强运行。但由于美国经济整体仍具有韧性，尚未出现明显降温迹象，因此预计9月更多为降息25bp，且10月或不会连续降息，这一点仍需关注降息落地后对贵金属市场的扰动。短期建议关注本周五即将公布的美国8月非农就业报告。 图表5：美联储9月降息预期高达 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 （2）关税扰动和地缘避险需求回升，也对贵金属价格构成一定支撑。随着美国对印度加征50%关税正式生效后，市场对关税扰动担忧一度升温，尤其是自8月下旬以来持续发酵的关键矿产征收关税消息一度对白银构成持续、显著提振。据金十数据报道，白银被提议加入美国地质调查局（USGS）的关键矿产清单，使其可能面临较高的关税风险；如果美国效仿对铝和钢征收的关税水平，对这些关键矿产实施高达50%的关税，那么可能将为美国市场的套利定价和实物溢价带来显著的上行空间，此前白银的期货转现货（EFP）价格仅反映了2-3%的关税溢价，这严重低估了潜在的关税风险。除此之外，美上诉法院裁定美政府大部分全球关税政策非法、以色列胡赛武装以及印尼国内动荡等地缘局势升温、美股有一定走弱迹象等，均对市场避险情绪构成提振，支撑贵金属价格上涨。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 （3）近期ETF显著流入，亦对贵金属价格构成一定支撑。随着上周贵金属价格的持续上周，黄金、白银ETF持仓亦呈现显著流入。截至8月29日，全球最大黄金ETF-SPDR的持仓为977.68吨，周增20.91吨，持仓水平升至2022年8月以来新高；全球最大白银ETF-SLV的持仓为15310吨，周增21.18吨，持仓水平升至2022年7月以来新高。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 3后市分析：贵金属中长期仍有上涨空间 基于降息预期和避险升温，短期贵金属价格料维持偏强运行，外盘金价有望再创历史新高。但由于美联储9月或更多为“预防式”降息，降息力度较为有限，且难以连续降息，因此仍需关注降息落地前后的阶段性扰动。 但从中长期角度来看，金价的中长期上涨逻辑并未发生改变，中长期仍有上涨空间。本轮黄金牛市的一个重要底层逻辑是黄金的货币属性被不断得到强化，而货币属性强化的原因在于对冲美元信用风险。2025年上半年，全球央行净购金415.1吨，购金力度依旧坚挺；截至7月，中国央行也连续第9个月增持黄金储备至2300.41吨。 除了关税贸易战、特朗普持续政治施压美联储等会进一步透支美元信用外，美国政府巨额的债务将始终对美元信用构成威胁。根据美国财政部公布的最新数据显示，当下美国政府债务总额已经突破37万亿美元，而特朗普政府仍在推动提高联邦债务上限的计划，该计划大概率能够落地，美财政部未来仍会发债回补TGA账户，这意味着美国政府巨额的债务规模将继续攀升，从而继续透支美元信用。因此，在中长期视角下，基于美国政府巨大的债务规模 而对冲美元信用风险的需求仍会是黄金价格上涨的重要支撑。另一方面，在全球关税战、大国博弈加剧、地缘政治不确定性高企等背景下，黄金的避险属性可能会进一步强化，将大概率继续支撑黄金价格。 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：Wind、国贸期货研究院 资料来源：WGC、国贸期货研究院 资料来源：中国人民银行、国贸期货研究院 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。分析师对信息来源的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和意见不会发生任何变化，本报告中的信息和意见仅供参考。 免责声明 国贸期货有限公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号。 本报告由国贸期货有限公司撰写及发布。本报告中的信息均来源于公开资料或合规渠道，国贸期货力求准确、客观、公正，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的交易建议。在任何情况下，国贸期货不承诺交易者一定获利，不与交易者分享交易收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。交易者务必注意，其据此做出的任何交易决策与国贸期货无关。 本报告仅供特定客户作参考之用，国贸期货不会因接收人收到本报告而视其为国贸期货的当然客户。未经国贸期货书面授权，任何引用、转载以及向第三方传播的行为均构成对国贸期货的侵权。如欲引用或转载本报告，务必联络国贸期货并获得书面许可，并需注明出处为国贸期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用或删改。如未经国贸期货授权，私自转载或者引用本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或引用者承担，国贸期货保留追究其法律责任的权利。 风险提示 期货市场具有潜在风险，交易者在进行期货交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险，建议交易者应当充分深入地了解期货市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告提供的全部分析及建议内容仅供参考，不构成对交易者的任何交易建议及入市依据，交易者应当自主做出期货交易决策，独立承担期货交易后果。期市有风险，投资需谨慎