沥青：成本施压 需求将步入旺季

方正中期研究院隋晓影交易咨询号：Z0010956 2025年8月30日 沥青整体表现强于成本 •沥青长周期趋势基本以成本端即原油驱动为主，两者相关性能达到0.9以上；•沥青与原油之间也存在相对强弱关系，这主要取决于当下各自基本面情况； 原油整体运行重心偏向下 •原油运行逻辑：全球石油供给预计保持增长，OPEC+预计维持增产+适度调整的节奏，但地缘局势变化将给原油供给侧带来不确定性。在经济增长动能偏弱预期下，石油需求前景受到持续打压，多机构下调今年全球石油需求增量预期且增幅预计低于去年，全年需求增量预计不足100万桶/日，而当前夏季石油消费旺季也接近尾声，石油需求环比预期转弱。整体来看，供给增量冲击叠加需求转弱预期下，未来原油市场面临供给过剩压力。•原油价格：原油市场供给过剩持续压制油价，但地缘因素对油市形成阶段性扰动，9月预计油价将呈现震荡偏弱格局，整体 运行重心偏向下。9月Brent原油波动区间预计在62-68元/桶，SC原油波动区间预计在450-500元/桶。 沥青重质原料需求明显缩减 •沥青生产原料以重质原油为主，主要来源于委内瑞拉、伊朗等国家，而受地缘局势影响，这些国家的重油供给并不稳定，一定程度上会影响国内沥青原料供给，但今年以来，因消费税政策改革影响下，国内地炼对重质原料需求下滑，令国内沥青原料进口明显缩减，同时地炼沥青原料更多转向高成本配额原油，给沥青带来估值提升。今年1-7月，国内稀释沥青进口量累计同比下降45%，月均进口量仅为37万吨，而2024年月均进口量为69万吨，同时，今年以来国内稀释沥青港口库存基本维持在30万吨以下，远低于历史同期水平。•由于全球地缘局势持续不稳，未来沥青原料供给的扰动因素将持续存在，但因税费政策影响，国内沥青炼厂维持低开工水平，对重质原料需求将继续受限。 数据来源:Wind、Ifind，方正中期研究院 沥青产量同比回升 •受税费政策及利润等因素影响，今年1-4月份国内沥青供给维持低水平，但5月以后供给水平有所回升。根据隆众资讯的数据，今年国内沥青炼厂开工负荷整体维持在25%-30%，处于历史同期偏低水平上。今年1-7月份沥青产量累计达到1629万吨，累计同比增长6.87%，其中5-7月份沥青产量同比大幅提升，而8-9月份沥青排产分别达到241和269万吨，同比增长明显。。 •从沥青绝对利润来看，今年上半年由于沥青供给受限，以原油为加工原料的沥青炼厂利润大部分时间呈现正收益，截止8月底，山东地区以原油为加工原料的沥青炼厂利润达到160元/左右，而地炼加工稀释沥青的利润持续保持在-500元/吨左右的亏损状态。 •整体来看，在利润修复叠加季节性因素，国内沥青炼厂开工有望进一步回升，虽然9月份以后沥青消费将进入旺季，但近几个月高产可能加大现货供给压力。 国内沥青净进口量同比萎缩 •国内沥青进口量占国内沥青总供给量的10%左右，作为国内沥青供给的补充。今年1-7月国内沥青进口量累计达到211万吨，累计同比下降了7.5%，国内沥青出口量累计为33.5万吨，累计同比增长了46%。韩国、阿联酋、新加坡、伊拉克仍是主要的进口来源国，合计进口占比达到80%左右。今年以来，由于国内沥青进口量下降以及出口量增长，沥青净进口量同比萎缩，近几个月国内沥青产量环比增长叠加需求受限，沥青进口需求将进一步受抑制。 数据来源:Wind、Ifind，方正中期研究院 “十四五”公路建设投资增量进一步下降 •沥青道路需求与国家公路建设量及建设周期息息相关，从长周期来看，沥青道路需求与国家公路建设五年规划有关，而从短周期来看，与公路建设投资进度及阶段性项目开工有直接关系。从国家“十四五”公路建设规划来看，“十四五”期间公路建设总里程预计将达到550万公里，预计较“十三五”增长30.2万公里，年均增幅为6万公里，增幅为过去20年来新低，其中高速公路建设总里程预计将达到19.41万公里，预计较“十三五”增长2.5万公里，其中新建2万公里，扩容改造5000公里，年均增幅为0.5万公里，较“十三五”略有下降。2025年是“十四五”最后一年，项目赶工需求叠加国内政策加持，预计公路项目施工将有一定提升，但从长周期来，随着公路建设需求增长的逐步放缓，公路建设投资以及道路沥青需求增量也将进一步受限。 今年1-7月国内道路运输业投资同比回落 •去年底国内财政政策有所发力，一次性大幅增加地方专项债债务上限6万亿元，同时地方政府可通过债务置换，减轻财政压力，使得地方政府可以更加灵活地调配资源，为公路建设投资增长提供可能性。但由于公路建设在专项债投向中的占比仅为20%左右，且近几年专项债主要投向新基建，对传统基建的投资有所弱化，因此财政政策发力对公路建设及沥青需求增长的驱动可能相对有限。 •今年1-7月国内基建投资累计同比增长7.29%，但道路运输业投资完成额累计同比下降了2%。另外，今年1-7月国内压路机销量和摊铺机销量同比均出现较大幅度的增长，压路机销量累计同比增长21.6%，摊铺机销量累计同比增长35.2%。 沥青道路需求将逐步进入旺季 •道路沥青需求是沥青的主要需求领域，在国内沥青总需求中的占比达到75%左右。2025年在公路项目赶工需求以及政策支持下，公路建设需求预计有一定提升，并支持沥青需求用量，但在总体项目建设需求受限背景下，沥青需求增量预计也相对有限。今年1-7月份，国内沥青表观消费量累计同比增长4.44%。 •7、8月份降雨相对集中，沥青道路需求明显受限，但预计随着雨季的结束，9月以后沥青道路需求环比将出现好转，沥青消费也将逐步进入旺季。 房地产市场低迷抑制沥青防水需求 •国内沥青防水需求在沥青总需求中的占比达到20%左右。但近两年国内房地产市场低迷给防水行业的发展带来了挑战，2025年1-7月国内房地产开发投资完成额累计同比下降了12%，房屋新开工面积累计同比下降了19.4%，虽然今年房地产相关刺激措施频繁出台，但对房地产市场提振作用预计有限。而由于新房增量不足，防水需求主要集中在旧房改造。今年3月中下旬以后，国内沥青防水企业开工率基本保持在30%-40%左右，低开工一定程度上抑制了沥青防水需求。•未来国内房地产市场预计难有超预期表现，沥青防水需求也将继续受抑制，而从季节性角度来看，三季度防水企业开工 负荷预计跟二季度持平，四季度中后期将逐步回落，沥青防水需求也将在年底萎缩。 数据来源:Wind、Ifind，方正中期研究院 沥青现货炼厂端维持去库 •由于国内沥青炼厂维持低开工，沥青供给水平持续受限，同时受降雨影响，沥青道路需求也受抑制，但由于供给水平较低，沥青炼厂端维持去库，社会库存绝对水平也不高。进入8月下旬，随着雨季的结束，沥青道路需求有望逐步释放，但8-9月份国内沥青排产水平较高，沥青现货去库幅度预计受限。 数据来源:Wind、Ifind，方正中期研究院 沥青供需平衡分析 •今年5月份以来，在国内沥青供给维持低水平以及沥青消费季节性好转带动下，沥青现货市场维持去库。三季度沥青产量预计较二季度明显提升，而需求也将季节性恢复，沥青现货市场在三季度预计维持去库节奏，但由于沥青排产量较高，现货去库幅度预计受限。 季节性走势分析 •沥青的现货端消费具有一定的季节性特点，8-11月份一般为沥青的消费旺季，需求往往会达到年内高峰，12-2月份为沥青的消费淡季，沥青需求会大幅萎缩，但沥青价格走势季节性特点并不明显，在8月及10月份现货消费旺季反而下跌的概率较大，我们认为这与沥青期货走势受成本端走势影响更为明显有关。由于沥青是炼厂常减压装置下的直接产品，这使得沥青与原油走势之间有着较强的相关性，长期相关系数能达到0.9左右，因此就长期趋势来说，相对于沥青供需面，成本端的影响占比似乎更大，反而令沥青价格季节性特点弱化。近几年，国际宏观、地缘政治局势动荡，原油作为大宗商品的龙头品种波动剧烈，这在一定程度上也间接加大了沥青的波动性，但沥青的波动率水平整体不及原油。 数据来源:Wind、Ifind，方正中期研究院 沥青技术分析 •从长周期来看，沥青期货价格处于三角形收敛形态末端，波动区间不断收窄，均线系统缠绕。从短周期来看，近期沥青价格整体处在均线下方运行，MACD绿柱红柱小幅扩张，短线技术指标偏中性。 成本端：原油市场供给过剩持续压制油价，但地缘因素对油市形成阶段性扰动，9月预计呈现震荡偏弱格局，整体运行重心偏向下。 沥青供需面：国内沥青重质原料需求萎缩，地炼加工沥青的原料仍然倾向于高成本配额原油，令地炼开工及沥青产量继续受限，但因沥青季节性需求将好转，8-9月份炼厂沥青排产量明显提升。随着雨季的结束，9月以后公路项目将进入集中施工期，沥青道路需求有望逐步释放，并逐步达到年内高峰。整体来看，未来沥青现货将出现供需双增局面，从季节性角度来看，三季度沥青现货市场仍有望维持去库，但由于排产量较高，去库幅度预计受限。 沥青价格：成本驱动向下，沥青现货矛盾有限，但低库存对沥青估值形成一定支撑，预计9月在成本影响下，沥青价格重心将有所回落，波动区间预计在3350-3600元/吨。 免责声明 本报告中的信息均源于公开资料，方正中期期货研究院对信息的准确性及完备性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考， 报告中的信息和意见并不构成所述期货合约的买卖出价和征价，投资者据此作出的任何投资决策与本公司和作者无关，方正中期期货有限公司不承担因根据本报告操作而导致的损失，敬请投资者注意可能存在的交易风险。本报告版权仅为方正中期期货研究院所有，未经书面许可，任何机构和 个人不得以任何形式翻版、复制发布，如引用、转载、刊发，须注明出处为方正中期期货有限公司。 谢谢！