沥青：成本驱动为主旺季需求接近尾声

方正中期研究院隋晓影交易咨询号：Z0010956 沥青价格走势回顾 成本端短线走势趋于震荡 •原油运行逻辑：近期宏观情绪回暖，地缘局势依旧紧张，对油价形成一定支撑，但OPEC+持续增产叠加原油需求增量有限背景下原油市场面临持续性供给过剩，对油价形成中长期压制。整体上认为，近期油价走势趋于震荡，中长期油价运行重心仍偏向下。 •原油价格：11月份Brent原油波动区间预计在60-67元/桶，SC原油波动区间预计在430-480元/桶。 数据来源:Wind、Ifind、Bloomberg，方正中期研究院 沥青重质原料需求明显缩减 •沥青生产原料以重质原油为主，主要来源于委内瑞拉、伊朗等国家，而受地缘局势影响，这些国家的重油供给并不稳定，一定程度上会影响国内沥青原料供给，但今年以来，因消费税政策改革影响下，国内地炼对重质原料需求下滑，令国内沥青原料进口明显缩减，同时地炼沥青原料更多转向高成本配额原油，给沥青带来估值提升。今年1-9月，国内稀释沥青进口量累计同比下降50%，月均进口量仅为37万吨，而2024年月均进口量为69万吨，同时，今年以来国内稀释沥青港口库存基本维持在30万吨以下，远低于历史同期水平。•近期美国方面可能对委内瑞拉实施军事行动，这令委内瑞拉重油供给担忧再度增强，未来沥青原料供给的扰动因素将持续存在，但因税费政策影响，国内沥青炼厂维持低开工水平，对重质原料需求将继续受限。 沥青产量环比回落 •受税费政策及利润等因素影响，今年1-4月份国内沥青供给维持低水平，但5月以后供给水平有所回升。根据隆众资讯的数据，今年国内沥青炼厂开工负荷整体维持在25%-35%，处于历史同期偏低水平上。今年1-9月份沥青产量累计达到2150万吨，累计同比增长11%，其中5-19月份沥青产量同比大幅提升，尤其是9-10月份沥青排产高达269万吨左右，同比增长明显，而随着需求的下降，11月份国内沥青排产量回落至223万吨，预计12月份排产量将进一步下降。•从沥青绝对利润来看，以原油为加工原料的沥青炼厂利润大部分时间呈现正收益，截止10月底，山东地区以原油为加工原料 的沥青炼厂利润超过300元/吨，而地炼加工稀释沥青仍处于亏损状态。 国内沥青净进口量同比萎缩 •国内沥青进口量占国内沥青总供给量的10%左右，作为国内沥青供给的补充。今年1-9月国内沥青进口量累计达到211万吨，累计同比下降了7.5%，国内沥青出口量累计为33.5万吨，累计同比增长了46%。韩国、阿联酋、新加坡、伊拉克仍是主要的进口来源国，合计进口占比达到80%左右。今年以来，由于国内沥青进口量下降以及出口量增长，沥青净进口量同比萎缩，近几个月国内沥青产量环比增长叠加需求受限，沥青进口需求将进一步受抑制。 数据来源:Wind、Ifind，方正中期研究院 今年1-9月国内道路运输业投资同比回落 •今年1-9月国内基建投资累计同比增长3.4%，但道路运输业投资完成额累计同比下降了2.7%，公路建设投资累计同比下降8%。另外，今年1-8月国内压路机销量和摊铺机销量同比均出现较大幅度的增长，压路机销量累计同比增长21.8%，摊铺机销量累计同比增长32.2%。 数据来源:Wind、Ifind，方正中期研究院 北方道路需求逐步收尾南方需求缓慢释放 •道路沥青需求是沥青的主要需求领域，在国内沥青总需求中的占比达到75%左右。2025年在公路项目赶工需求以及政策支持下，公路建设需求预计有一定提升，并支持沥青需求用量，但在总体项目建设需求受限背景下，沥青需求增量预计也相对有限。今年1-9月份，国内沥青表观消费量累计同比增长8.86%。 •9月以后公路项目陆续进入集中施工期，沥青道路需求环比出现好转，沥青消费进入旺季，9月以来北方地区需求好转，但进入10月份，由于气温的下降以及东北、内蒙等地已出现降雪天气，公路项目将逐步收尾，北方地区沥青需求也将逐步下降，而南方地区需求缓慢释放，并将持续至11月份，年底前国内沥青道路需求将逐步萎缩。 房地产市场低迷抑制沥青防水需求 •国内沥青防水需求在沥青总需求中的占比达到20%左右。但近两年国内房地产市场低迷给防水行业的发展带来了挑战，2025年1-9月国内房地产开发投资完成额累计同比下降了13.9%，房屋新开工面积累计同比下降了18.9%，虽然今年房地产相关刺激措施频繁出台，但对房地产市场提振作用预计有限。而由于新房增量不足，防水需求主要集中在旧房改造。 •今年3月中下旬以后，国内沥青防水企业开工率基本保持在30%-40%左右，低开工一定程度上抑制了沥青防水需求，从季节性角度来看，三季度防水企业开工负荷与二季度基本持平，而四季度中后期将逐步回落，沥青防水需求也将在年底萎缩。未来国内房地产市场预计难有超预期表现，沥青防水需求也将继续受抑制。 数据来源:Wind、Ifind，方正中期研究院 沥青现货维持去库 •今年上半年，虽然沥青需求表现一般，但沥青炼厂开工维持低位，沥青供给相对受限，导致沥青整体库存水平不高，尤其是进入二季度以后，沥青炼厂端及社会库存整体有所去化。进入9月份，随着天气的逐步的好转，沥青道路需求有望逐步释放，现货市场延续去库态势，但9-10月份国内沥青排产水平较高，沥青现货去库节奏有所放缓。11月份在刚需支撑下，沥青现货有望继续去库，但随着天气的转冷，年底前沥青现货市场预计将再度累库。 数据来源:Wind、Ifind，方正中期研究院 沥青供需平衡分析 •今年5月份以来，在国内沥青供给维持低水平以及沥青消费季节性好转带动下，沥青现货市场维持去库。三季度沥青产量较二季度明显提升，而需求也有所好转，沥青现货市场在三季度维持去库节奏，但由于沥青排产量较高，现货去库幅度相对受限。10-11月份，在需求季节性改善推动下，沥青现货预计仍将呈现去库局面，年底随着沥青道路需求的转弱，沥青现货市场预计将出现累库。 季节性走势分析 •沥青的现货端消费具有一定的季节性特点，8-11月份一般为沥青的消费旺季，需求往往会达到年内高峰，12-2月份为沥青的消费淡季，沥青需求会大幅萎缩，但沥青价格走势季节性特点并不明显，在8月及10月份现货消费旺季反而下跌的概率较大，我们认为这与沥青期货走势受成本端走势影响更为明显有关。由于沥青是炼厂常减压装置下的直接产品，这使得沥青与原油走势之间有着较强的相关性，长期相关系数能达到0.9左右，因此就长期趋势来说，相对于沥青供需面，成本端的影响占比似乎更大，反而令沥青价格季节性特点弱化。近几年，国际宏观、地缘政治局势动荡，原油作为大宗商品的龙头品种波动剧烈，这在一定程度上也间接加大了沥青的波动性，但沥青的波动率水平整体不及原油。 沥青技术分析 •从长周期来看，沥青盘面形成三角形收敛形态下破，长期趋势上进一步转弱。从短周期来看，近期沥青反弹至20日均线遇阻，MACD红柱扩张但量能出现萎缩，技术上出现顶背离。 沥青期权策略 •国内沥青期权自2025年9月10日上市以来，交易量稳步增长，市场活跃度逐步提升，日内成交量及持仓量最高均超过2万手，而认购期权及认沽期权成交及持仓也基本分布在实值期权上。 •期权策略：基于沥青短期走势趋于震荡，中长期运行重心偏向下的观点，期权操作上，建议短线以卖权为主，中长期操作可买入沥青看跌期权。 成本端：近期宏观情绪回暖，地缘局势依旧紧张，对油价形成一定支撑，但OPEC+持续增产叠加原油需求增量有限背景下原油市场面临持续性供给过剩，对油价形成中长期压制。整体上认为，近期油价走势趋于震荡，中长期油价运行重心仍偏向下。 沥青供需面：国内沥青重质原料需求萎缩，地炼加工沥青的原料仍然倾向于高成本配额原油，9月以后炼厂沥青排产量明显提升，但随着需求的下降，11月份排产量环比走低，12月份沥青产量将进一步下滑。9月以后公路项目进入集中施工期，沥青道路需求有所改善，但随着气温的下降，北方地区项目需求逐步收尾，南方地区需求有望持续至11月份，但年底前沥青道路需求将季节性萎缩。整体来看，11月份沥青供需预计有所减少，但现货有望维持小幅去库，年底沥青供需将进一步转弱，现货市场预计出现累库。 沥青价格：成本驱动为主，沥青现货矛盾有限，短线成本端指引有限，沥青盘面走势趋于震荡，11月份沥青价格波动区间预计在3100-3350元/吨，中长期运行中枢仍将下移。 免责声明 本报告中的信息均源于公开资料，方正中期期货研究院对信息的准确性及完备性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考， 报告中的信息和意见并不构成所述期货合约的买卖出价和征价，投资者据此作出的任何投资决策与本公司和作者无关，方正中期期货有限公司不承担因根据本报告操作而导致的损失，敬请投资者注意可能存在的交易风险。本报告版权仅为方正中期期货研究院所有，未经书面许可，任何机构和 个人不得以任何形式翻版、复制发布，如引用、转载、刊发，须注明出处为方正中期期货有限公司。 谢谢！