浮法、光伏玻璃产销双增，节能玻璃盈利水平稳健

旗滨集团（601636.SH）玻璃玻纤 2025年09月01日 证券研究报告/公司点评报告 评级：增持（维持） 分析师：孙颖执业证书编号：S0740519070002Email：sunying@zts.com.cn分析师：万静远执业证书编号：S0740525030002Email：wanjy@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)2,683.57流通股本(百万股)2,683.57市价(元)6.35市值(百万元)17,040.70流通市值(百万元)17,040.70 事件：公司发布2025年半年报，25H1实现营收73.93亿，同比-6.55%；归母净利8.91亿，同比+9.77%；扣非归母净利3.86亿，同比-49.18%。25Q2营收39.09亿，同比-3.59%，环比+12.21%；归母净利4.20亿，同比+13.84%，环比-10.56%；扣非归母净利3.89亿，同比+13.22%，25Q1为-0.03亿。 浮法玻璃产销双增，光伏玻璃扩产与国际化对冲周期。25H1公司生产优质浮法原片5531万重箱、销售5221万重箱，产销同比分别+28/+339万重箱，但受地产链需求偏弱与价格下行影响，营业收入28.04亿元，同比-24.42%，毛利率17.76%，同比-10.60pct。光伏玻璃延续“量增价压”，25H1公司生产光伏玻璃加工片2.79亿平方米，销售2.67亿平方米，产销量同比大幅增长。光伏玻璃实现营收32.23亿元，同比+11.09%，毛利率8.08%，同比-13.17pct，主要系抢装潮后价格下行所致。公司现有10条光伏玻璃产线，日熔量1.18万吨，并新增云南昭通1条1200吨/日产线建成点火；同时依托马来西亚沙巴基地等海外优质供给对冲国内价格与政策周期、提升海外产能占比与竞争力。公司国内基地浮法玻璃市占率约11%，光伏玻璃市占率约10%，均稳居行业第一梯队。节能建筑玻璃盈利水平稳健，功能玻璃成长空间广阔。节能建筑玻璃25H1实现收入 股价与行业-市场走势对比 10.99亿元，同比-1.62%，毛利率20.43%，同比+0.80pct。公司现有11条镀膜节能玻璃生产线（年产能5280万平方米）和33条中空玻璃生产线（年产能910万平方米）。尽管行业价格阶段性走弱，公司凭借自有原片供给+就近采购及关键材料（靶材、PVB、中空主材）灵活外采，维持了相对稳健的盈利水平。其他功能玻璃收入1.77亿元，同比+53.32%，毛利率-14.13%，同比-1.22pct，系新产品导入与产线爬坡阶段性影响。公司现有高性能电子玻璃4条产线（345吨/日）、中性硼硅药用玻璃2条产线（65吨/日），产品覆盖高/中铝超薄电子玻璃，微晶玻璃，中性硼硅药用玻璃素管等。短期看，规模爬坡与良率优化将是扭亏关键，长期看，差异化与高端化产品具备较大的增长潜力。管理费用大幅下降，经营现金流同比增长。2025H1，公司期间费用率为7.68%，同 相关报告 1、《浮法望保持盈利韧性，光伏仍有挖潜空间》2025-05-04 2、《光伏玻璃阶段性拖累盈利，浮法望实现探底企稳》2024-11-13 比-4.34pct，其中销售费用率1.08%，管理费用率0.26%，财务费用率2.68%，研发费用率3.67%。其中管理费用0.19亿元，同比-95.26%，主要系事业合伙人持股计划未能达成长期计划设定目标，冲减前期确认费用所致。经营活动现金流净额为3.21亿元，同比+721.06%，主要系24H1公司光伏玻璃产能规模扩充，现逐渐进入平稳运营阶段，营运资产占用同比减少所致；投资现金流净额-11.14亿元，同比+56.45%，主要系绍兴旗滨和浙江节能收到资产处置款及购置和支付固定资产款项支出减少所致。 投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.6、10.8、12.6亿元，当前股价对应的PE分别为16.1、15.8、13.5倍，对应PB为1.2、1.2、1.1倍。考虑到公司在玻璃生产的较强成本优势及后续格局修复的盈利弹性，维持公司“增持”评级。 风险提示：浮法行业冷修不及预期；光伏玻璃供需恶化；公司产能扩张不及预期风险。 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。