百济神州2025年中期报告业绩点评：泽布替尼持续放量，全年业绩指引上调

2025年08月31日 ⚫事 件 ：2025年8月30日 ，百 济 神 州发 布2025年中 期业 绩报 告，2025年上半 年公 司 实 现 营 业 收 入175.18亿 元（+46.03%），其 中 产 品 收 入173.60亿 元（+45.78%）；归 母 净利 润4.50亿 元，扣非 归 母 净利 润2.61亿 元，同 比 扭 亏;经 营 性 现 金 流16.31亿 元 。2025Q2单 季 度公 司 实 现 营 业 收 入94.70亿 元（+42.69%）；归 母 净利 润5.44亿 元；扣非 归 母 净利 润4.57亿 元，同 比 扭 亏;经 营 性 现 金 流18.24亿 元 。 百济神州（688235） 推荐（维持） 分析师 程培：021-20257805：chengpei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522100001 ⚫泽 布 替 尼 放 量超 预 期，公 司 上 调 全 年 业 绩 指 引。2025年上 半 年 泽 布 替 尼 全球 销 售 额125.27亿 元（+56.2%），该 产 品 在 血 液 瘤 领 域 需 求 增 长 强 劲 ，同 时净 定 价 带 来 适 度 利 好 ；其 中 美 国 销 售 额89.58亿 元 （+51.7%） ，在美 国BTK抑 制 剂 市 场 份 额 连 续 两 季 度 位 居 第 一 ，新 患 处 方 数 量 保 持 领 先 优 势 。欧 洲 销 售额19.18亿 元 （+81.4%） ， 在 欧 洲 多 个 市 场 持 续 推 广 销 售 ， 其 中 德 国 、 意 大利 、 西 班 牙 等 主 要 市 场 份 额 持 续 提 升 。 中 国 销 售 额11.92亿 元 （+36.5%） ，销 售 持 续 增 长 且市 场 领 先 地 位稳 固。 替 雷 利 珠 单 抗 上 半 年 销 售26.43亿 元（+20.6%） ，国 内 新获 批 适 应 症 纳 入 医 保 后 放 量增 长， 药 品 进 院 数 量进 一 步增 加。得 益 于 产 品 收 入 增 长以 及生 产 效 率 提 升 ，公 司 上 调 全 年 营 业 收 入 指 引 为358亿 元 至381亿 元 ， 毛 利 率 为80%至90%中 高 位 区 间 ， 经 营 性 现 金 流 扣 除购 建 固 定 资 产 等 资 本 性 支 出 后 预 计 净 额 为 正 。 研究助理闫晓松 ⚫全 球 研 发 稳 步 推 进 ，即 将 迎 来 多 项 里 程 碑 催 化 。未 来18个 月 内 ，公 司 预 计在 血 液 瘤 和 实 体 瘤 管 线 迎 来 超 过20项 里 程 碑 进 展 。 血 液 瘤 领 域 ， 公 司 布 局BTK+BCL-2+BTK CDAC实 现CLL治 疗 全 线 覆 盖 ， 其 中BCL-2联 合BTK一线 治 疗CLL的 全 球 三 期 已 完 成 全 部 患 者 入 组 ，R/R MCL全 球 三 期 已 完 成 首 例入 组 ；BCL-2单 药 治 疗R/R CLL和R/R MCL的 上 市 申 请 在 中 国 获 受 理 。BTKCDAC治 疗R/R CLL全 球 三 期 已 完 成 首 例 入 组 ， 定 位 后 线 最 佳 疗 法 。 实 体 瘤领 域 ，2025年 下 半 年PRMT5与MAT2A联 合 治 疗 计 划 完 成 首 例 入 组 ，IRAK4CDAC治 疗AD二 期 临 床 计 划 完 成 首 例 入 组 ，2026年CDK4即 将 启 动HR+HER2-乳 腺 癌 一 线 及 二 线 治 疗 三 期 临 床 ，公 司 多 项 实 体 瘤 管 线 即 将实 现POC，早 研 储 备 迎 来 收 获 期 。 ⚫投 资 建 议：百 济 神 州 作 为 聚 焦 创 新 药 研 发 生 产 和 全 球 商 业 化 的 龙 头 企 业 ，其 核心 产 品 具 备 同 类 最 佳 特 质 ，血 液 瘤 领 导 地 位 进 一 步 巩 固 ，多 项 自 主 研 发 管 线 即将 迎 来 价 值 拐 点 。 我 们 预 计 公 司2025-2027年 的 营 业 收 入 分 别 为368.04/462.79/536.50亿 元 ；归 母 净 利 润 分 别 为10.28/44.39/81.14亿 元 ，经过DCF估 值 模 型 测 算 ，我 们 认 为 公 司 合 理 市 值 区 间 为3590.42-5765.77亿 元 。维 持“推 荐”评 级。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 相关研究 ⚫风 险 提 示 ：研发 管 线 进 展 不 及 预 期 的 风 险 ；产 品 商 业 化 不 及 预 期 的 风 险 ；市 场竞 争 加 剧 的 风 险 ；政 策 变 动 的 风 险。 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 程 培 ，上 海 交 通 大 学 生 物 化 学 与 分 子 生 物 学 硕 士 ，10年 以 上 医 学 检 验 行 业+医 药 行 业 研 究 经 验 ，公 司 研 究 深 入 细 致 ，对 医 药 行业 政 策 和 市 场 营 销 实 务 非 常 熟 悉 。此 前 作 为 团 队 核 心 成 员 ，获 得 新 财 富 最 佳 分 析 师 医 药 行 业2022年 第4名 、2021年 第5名 、2020年 入 围 ，2021年 上 海 证 券 报 最 佳 分 析 师 第2名 ，2019年Wind“ 金 牌 分 析 师 ”医 药 行 业 第1名 ，2018年 第 一 财 经 最 佳 分 析 师 医 药行 业 第1名 等 荣 誉 。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 联系 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn褚颖010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn