科创债ETF成分券“超涨”利差有扩大潜力

科创债ETF成分券“超涨”利差有扩大潜力 信用债市场周观察 齐晟qisheng@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521120001杜林dulin@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860522080004王静颖wangjingying@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523080003徐沛翔xupeixiang@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860525070003 研究结论 ⚫近一个月以来科创债ETF成分券“超涨”利差稳定在7~8bp，逆风环境下未出现明显超调。目前科创债ETF成分券“超涨”利差总体还是维持在7~8bp之间波动，债市剧烈调整期超调幅度也较为轻微，个券交易上的偏离很快会得到纠正。目前“超涨”利差已维持在这一水平近一个半月，整体与市场波动关联不算紧密，交易机会主要零星存在于个券的定价偏离。 ⚫8月20日14家基金公司集体上报第二批科创债ETF，相比第一批有所扩容，有望带来成分券“超涨”利差幅度的扩大。6~7月ETF科创债ETF成分券“超涨”利差变动与ETF设立、扩容节奏相符但略有抢跑，第二批科创债ETF上市或将重演抢配行情，带来流动性溢价的压缩，促使“超涨”利差幅度进一步扩大。此外8月27日起已经存续的10只科创债ETF将被纳入可质押库，资金使用效率得以提升，或将成为“超涨”利差压缩的助推力量之一。 转债仓位偏低，看多逻辑不变：可转债市场周观察2025-08-26本轮赎回压力或止于基金端：固定收益市场周观察2025-08-25补跌后骑乘空间增大，继续挖掘中短端城投：信用债市场周观察2025-08-252Y~3Y收益率曲线陡峭可选择骑乘：信用债市场周观察2025-08-18 ⚫科创债ETF成分券“超涨”利差影响因素包括条款、期限、存续规模等，目前部分成分券“超涨”利差偏小、后续压缩空间更大，建议负债端稳定的机构可以提前参与。分券种来看，科创债ETF成分券永续债“超涨”利差幅度要系统性的小于非永续债，其波动中枢分别为4bp和10bp，差距较为明显。与此同时，成分券永续债的波动也似乎更大，但趋势上还有继续压缩的动作，而非永续债的波动明显更小、也更为稳定。这意味着当前非永续债的定价已经较为充分，而边际上变化明显的主要是流动性偏弱的永续债，其超涨幅度更小、交易集中度更低，叠加近期债市调整后绝对收益水平更高，性价比也相对更高，预计“超涨”利差还有继续下压5bp左右的空间，建议负债端稳定的机构可以提前参与。 ⚫信用债总体策略方面，我们延续前一周观点，继续推荐短端、中高资质、流动性较好的主体，沿着收益率曲线挖掘“凸点”。上周债市情绪依然纠结，市场对待久期仍谨慎，推荐的短信用相对跑赢。我们认为信用债已调出性价比，对流动性的诉求阻碍挖掘动作，建议在短端负面情绪集中释放后开始增配。目前短端率先修复后，收益率曲线的陡峭部分由1~2Y变为2~3Y，推荐的挖掘逻辑和主体依然不变，请参考报告《2Y~3Y收益率曲线陡峭可选择骑乘》。 ⚫信用债周度回顾：信用债一级发行量环比持续萎缩，到期量也略有缩减，净融资额依然为负。中短端各期限信用债估值启动修复但长端仍在持续调整，整体下行约1bp，利差同样是长端走阔压力较大。各等级期限利差全面且大幅走阔，AAA级、AA+级5Y-1Y利差最多走阔6~7bp；各期限AA-AAA级等级利差窄幅波动。城投债信用利差方面，上周各省信用利差整体在±1bp内波动，各省份之间分化很小，高估值区域波动也并不明显，内蒙古利差最多走阔2bp；产业债信用利差方面，上周各行业利差以收窄1bp左右为主，略跑赢城投，房地产行业利差环比最多收窄4bp。二级成交方面，信用债流动性进一步下滑，换手率环比下行0.02pct至1.62%。利差走阔居前的房企依次为碧桂园、合景泰富和珠江投资，建工和通信板块民企欣捷投资和富通集团估值同样大幅上行。 风险提示 政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗误 目录 1信用债周观点：科创债ETF成分券“超涨”利差有扩大潜力......................4 2信用债周回顾：短端启动修复，长端持续调整............................................5 2.1负面信息监测...............................................................................................................52.2一级发行：认购情绪好转，但仍继续净融出................................................................62.3二级成交：长端利差走阔压力较大...............................................................................7 风险提示......................................................................................................10 图表目录 图1：科创债ETF成分券“超涨”利差维持在7~8bp之间，未有明显超调.................................4图7：科创债ETF成分券永续债“超涨”利差约4bp...................................................................5图8：科创债ETF成分券非永续债“超涨”利差约10bp.............................................................5图1：信用债短端修复后收益率曲线更为陡峭，2~3Y可适当挖掘................................................5图2：债券违约与逾期..................................................................................................................5图3：主体评级或展望下调的企业................................................................................................6图4：债项评级调低的债券...........................................................................................................6图5：海外评级下调......................................................................................................................6图6：重大负面事件......................................................................................................................6图7：发行量环比继续萎缩，净融资依然为负..............................................................................7图8：上周AA+级新债发行成本环比全面显著下行.......................................................................7图9：取消或推迟发行债券数量有所回落.....................................................................................7图10：中短端信用债估值修复，长端仍在调整中.........................................................................7图11：信用利差整体窄幅波动，长端整体走阔约3bp..................................................................7图12：各等级期限利差全面、大幅走阔.......................................................................................8图13：各期限AA-AAA级等级利差窄幅波动...............................................................................8图14：各省城投信用利差水平及变动情况...................................................................................8图15：各行业信用利差水平及变动情况.......................................................................................9图16：周换手率前十的债券列表..................................................................................................9图17：成交价差超过10%债券....................................................................................................9图18：城投和产业利差变化前五大主体（bp）..........................................................................10 1信用债周观点：科创债ETF成分券“超涨”利差有扩大潜力 近一个月以来科创债ETF成分券“超涨”利差稳定在7~8bp，逆风环境下未出现明显超调。目前科创债ETF成分券“超涨”利差总体还是维持在7~8bp之间波动，债市剧烈调整期超调幅度也较为轻微，个券交易上的偏离很快会得到纠正。目前“超涨”利差已维持在这一水平近一个半月，整体与市场波动关联不算紧密，交易机会主要零星存在于个券的定价偏离。 8月20日14家基金公司集体上报第二批科创债ETF，相比第一批有所扩容，有望带来成分券“超涨”利差幅度的扩大。6~7月ETF科创债ETF成分券“超涨”利差变动与ETF设立、扩容节奏相符但略有抢跑，第二批科创债ETF上市或将重演抢配行情，带来流动性溢价的压缩，促使“超涨”利差幅度进一步扩大。此外8月27日起已经存续的10只科创债ETF将被纳入可质押库，资金使用效率得以提升，或将成为“超涨”利差压缩的助推力量之一。 科创债ETF成分券“超涨”利差影响因素包括条款、期限、存续规模等，目前部分成分券“超涨”利差偏小、后续压缩空间更大，建议负债端稳定的机构可以提前参与。分券种来看，科创债ETF成分券永续债“超涨”利差幅度要系统性的小于非永续债，其波动中枢分别为4bp和10bp，差距较为明显。与此同时，成分券永续债的波动也似乎更大，但趋势上还有继续压缩的动作