燃料油周报：市场多空因素交织，关注制裁政策变化

市场分析 燃料油期货市场表现：8月份燃料油与低硫燃料油整体延续弱势震荡走势，油价下跌导致成本端支撑转弱，且燃料油自身市场驱动不足。FU主力合约月度跌幅录得3.56%，LU主力合约月度涨幅录得4.72%。 燃料油价差结构表现：截至8月29日，新加坡高硫380掉期首行对Brent裂解价差录得-4.44美元/桶，环比一个月前上涨2.35美元/桶；新加坡低硫燃料油首行对Brent裂解价差录得8.95美元/桶，环比一个月前上涨1.26美元/桶；新加坡高硫380掉期首次行月差录得1.3美元/吨，环比一个月前上涨4.35美元/吨；新加坡低硫燃料油首次行掉期月差录得1.95美元/吨，环比一个月前上涨0.7美元/吨；新加坡高低硫燃油现货价差录得87.27美元/吨，环比一个月前下跌13.08美元/吨；内盘LU-FU 10合约价差录得658元/吨，环比一个月前下跌70元/吨。 成本端：8月份原油价格呈现弱势震荡走势。从基本面上来看，随着全球炼厂进入到年内开工率的最高位，原油的需求也将迎来强弱转换，中国原油高库存的问题说明原油进口与终端消费脱节，未来或不可持续。随着拉美、北海等新增供应陆续兑现进入市场，四季度油市将会由盛转衰，除非美国加大俄罗斯制裁导致供应显著下降，否则油价重心将会下移。从情绪面和事件驱动来看，近期俄乌美开启谈判进程对原油地缘溢价形成一定缓和，但截至目前并无实质性成果，未来市场依然面临来自地缘政治层面的扰动。 供应方面（高硫燃料油）：在地缘局势降温后，中东供应重回正常轨道，欧佩克生产配额的逐月提升使得沙特等产油国的剩余产能得以释放，考虑到这些国家中质含硫原油占比较高，将对燃料油的供应形成一定促进。虽然欧佩克实际增产量低于配额，但趋势已经形成。近几个月中东高硫燃料油出口量呈现逐步增长的态势。参考Kpler船期数据，中东8月份高硫燃料油发货量预计达到474万吨，环比增加38万吨，为今年以来的最高水平。伊朗方面，8月出发货量预计在69万吨，环比下降51万吨，同比减少117万吨。美国对于伊朗的制裁还在加码，近期增加对部分港口与仓储运营商的制裁，伊朗油贸易的难度在持续提升。未来需要关注伊朗与以色列以及美国的谈判情况，尤其是美国对伊朗制裁政策的变化。俄罗斯方面，虽然原油与燃料油供应的基本盘得以维持，但来自美国制裁、乌克兰无人机袭击的影响并未消退。参考船期数据，俄罗斯8月高硫燃料油发货量预计达到240万吨，环比下降25万吨，同比减少50万吨。目前来看，俄乌和谈缺乏实质性进展，乌克兰对俄罗斯炼厂等石油设施的打击持续进行，叠加油运贸易受到制裁的影响，俄罗斯燃料油供应仍受到制约。最后，由于近期亚太燃料油市场表现弱于欧洲，高硫燃料油东西区价差一度收缩至负值区间，导致西区套利船货供应收紧。参考船期数据，8月份西区对亚太高硫燃料油发货量预计在172万吨，环比下降77万吨，同比减少183万吨。 供应方面（低硫燃料油）：整体来看，低硫燃料油当前供应压力有限，但并无明显紧缺情况。具体来看，尼日利亚RFCC装置再度出现问题，导致其低硫燃料油产量回升。根据船期数据，尼日利亚8月低硫燃料油发货量预计为31万吨，环比增加22万吨。科威特方面，6月份因为装置检修出口大幅下降，7、8月份有恢复迹象，但仍显著低于峰值水平。参考船期数据，科威特8月低硫燃料油发货量为37万吨，环比7月减少8万吨，同比下降1万吨。巴西方面，近期出口呈现下滑态势。参考船期数据，巴西8月份低硫燃料油发货量预计在53万吨，环比下降24万吨，同比减少17万吨。最后，因效益不佳、炼厂检修等缘故，今年以来低硫燃料油国产量偏低，导致国内保税区低硫成品供应偏 紧。参考隆众资讯数据，据隆众资讯统计，7月份国内炼厂保税用低硫船燃产量101.9万吨，环比减少4万吨，降幅3.78%。当前低硫燃料油供应量有限，局部存在偏紧情况，但整体剩余产能较为充裕，如果估值与利润显著修复，可能意味着供应量的迅速增加。 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 需求方面（高硫燃料油）：目前仍处于中东、南亚、非洲等地电力需求旺季的尾声阶段，电力终端对高硫燃料油需求短期还存在支撑。其中，埃及是近两年边际增量较为明显的国家，主要是国内天然气产量下滑，需要用进口更多LNG和燃料油来填补缺口。但由于前期备货较多，且埃及大幅提升了对LNG的进口，近期对高硫燃料油的采购反而出现了逆季节性的下滑。参考船期数据，埃及8月份高硫燃料油进口量预计达到42万吨，环比减少10万吨，同比去年下降23万吨。与此同时，中东传统消费国表现也弱于季节性。沙特方面，欧佩克增产后国内发电厂原油使用比例也相应提升，燃料油需求出现同比下滑。参考船期数据，沙特8月份高硫燃料油进口量预计为111万吨，环比下降8万吨，同比去年减少46万吨。除发电端外，船燃端需求尚可，但炼厂终端消费表现一般。其中，由于加工利润疲软、消费税成本增加等因素，我国炼厂采购需求仍偏弱。参考船期数据，我国8月份高硫燃料油进口量预计在45万吨，环比减少74万吨，同比下降37万吨。前期部分试点炼厂消费税抵扣比例上调，带动燃料油采购需求边际回升，但目前来看范围较为有限，缺少原油配额的炼厂仍不具备大规模采购燃料油的利润空间。 需求方面（低硫燃料油）：随着美国对大部分国家的对等关税落地，虽然显著好于悲观情境，包括中美关税延期3个月，今年以来海运贸易量还未出现大幅下滑的迹象。但中期来看，在关税水位提升的背景下，全球贸易与航运需求中期依然面临一定压力。对于低硫燃料油而言，除了航运业的影响外，还受到来自IMO环保政策的影响，需求份额被逐步替代的趋势延续。5月份开始生效的ECA区域已经导致欧洲低硫船用油需求下滑（被船用柴油替代），另外LNG、绿色甲醇等更清洁能源也将持续取代燃料油的市场份额。整体来看，低硫燃料油需求端利好因素有限。 库存方面：截至8月底，新加坡燃料油库存录得2472.4万桶，环比一个月前增加0.23%；舟山港保税燃料油库存107万吨，环比一个月前下降4.46%。 整体观点 高硫燃料油：经历了6、7月份基本面转弱与估值连续向下调整的阶段后，8月份高硫燃料油市场结构有一定企稳迹象。一方面，随着东西区价差跌至负值区间，套利船货量供应有所收紧；另一方面，美国制裁加码导致部分船货的物流与到港受到影响。但目前来看，高硫燃料油市场上行驱动仍不足。局部库存偏高需要时间消化，另外炼厂端需求还未出现显著改善的信号，发电终端需求旺季结束后中东出口或进一步增加，未来市场可能还需要更多的调整来完成再平衡。 低硫燃料油：低硫燃料油目前整体市场压力有限，供应增量受限但需求端也无亮点，缺乏明显的市场驱动，单边价格或跟随原油端波动。中期来看，在炼厂装置升级的趋势下，低硫燃料油剩余产能较为充裕，而需求端面临航运业碳中和的进程，将逐步被LNG、绿色甲醇等更清洁的能源所替代。由于供需两端均缺乏利好因素，低硫燃料油市场前景仍偏弱。由于自身估值较低因此下方空间有限，弱势更多体现在上方阻力较大。 策略 高硫方面：震荡低硫方面：震荡跨品种：无跨期：无期现：无期权：无 风险 宏观风险、关税风险、制裁风险、原油价格大幅波动等、发电端需求超预期、欧佩克增产幅度不及预期、船燃需求超预期 图表 图1：新加坡高硫380燃料油现货价格单位：美元/吨.......................................................................................................5图2：新加坡低硫燃料油现货价格单位：美元/吨.................................................................................................................5图3：新加坡高低硫燃油现货价差单位：美元/吨.................................................................................................................5图4：俄罗斯M100燃料油青岛到岸价单位：美元/吨............................................................................................................5图5：俄罗斯M100燃料油华东到岸价单位：美元/吨............................................................................................................5图6：俄罗斯M100燃料油华东到岸贴水单位：美元/吨........................................................................................................5图7：SHFE FU主力合约收盘价单位：元/吨.........................................................................................................................6图8：INE LU主力合约收盘价单位：元/吨............................................................................................................................6图9：SHFE FU期货月差单位：元/吨.....................................................................................................................................6图10：INE LU期货月差单位：元/吨......................................................................................................................................6图11：SHFE FU期货成交持仓情况单位：手........................................................................................................................6图12：INE LU期货成交持仓情况单位：手...........................................................................................................................6图13：新加坡高硫380掉期价格单位：美元/吨.....................................................................................................................7图14：新加坡低硫燃料油掉期价格单位：美元/吨...............................................................................................................7图15：新加坡高硫380月差单位：美元/吨..................