国产软镜龙头，AQ-400产品打开未来成长空间

澳华内镜(688212) 证券研究报告 医疗器械/公司深度研究报告/2025.08.27 投资评级:增持(首次) 核心观点 国产软镜龙头，海外高速增长：公司在内窥镜诊疗领域积累多年，产品已应用于消化科、呼吸科、耳鼻喉科、妇科、急诊科等临床科室。2017-2024年公司营收CAGR增速达28.4%。2024年第三季度公司软镜市占率为8.25%，2024年公司海外收入实现营收1.61亿元，同比增长42.7%，表明公司布局海外营销顺利，品牌影响力持续提升。 产品持续迭代升级，支撑业绩稳健增长：2022年公司推出首款高清4K内镜系统AQ-300，1Q2023开始，AQ-300迅速放量，公司季度收入同比增速实现显著增长。公司新一代4K超高清内镜系统AQ-400系列主机和相关镜体已于2025年6月在国内取得注册证，有望增强公司差异化竞争力。 软镜市场前景广阔，国产厂商有望实现进口替代：CMOS传感器技术的突破打破了国外在图像传感技术的垄断，使得内窥镜的国产化成为可能；我国消化系统肿瘤发病率高但诊疗渗透率低，随着癌症筛查普及率提升及微创手术渗透率提升，中国内窥镜市场有望持续扩容。中国内窥镜市场仍以进口厂商为主，2024年第三季度软镜市场中，进口品牌奥林巴斯、日本富士分别占据国内53.32%及20.57%的市场份额，以开立医疗、公司为代表的国产企业快速崛起，分别占据5.94%和8.25%的市场份额，国产厂商仍有替代空间。 分析师华挺SAC证书编号：S0160523010002huating@ctsec.com 分析师赵则芬SAC证书编号：S0160524040003zhaozf@ctsec.com 投资建议：国产软镜龙头，AQ-400产品打开未来成长空间。我们预计公司2025-2027年 实 现 营 业 收 入8.17/10.15/12.72亿 元 ， 归 母 净 利 润0.68/0.91/1.36亿元。对应PE分别为102.7/77.0/51.3倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 相关报告 1.《二季度业绩亮眼，AQ-300快速放量》2023-08-152.《业绩符合预期，AQ-300有望年内快速放量》2023-04-263.《业绩符合预期，疫情稳定后收入增速明显恢复》2022-10-25 风险提示：市场拓展和市场竞争风险；部分原材料采购受限的影响；新产品推广不及预期的风险、人民币汇率波动风险、股东减持风险。 内容目录 1内窥镜的分类........................................................................................................51.1内窥镜种类繁多，满足各类临床需求.......................................................................51.2内窥镜的产业链..................................................................................................61.3CMOS逐渐取代CCD，为国产替代奠定基础..........................................................82行业驱动..............................................................................................................82.1中国消化道肿瘤疾病负担沉重，早期筛查是早癌筛查的核心环节...................................82.2内镜检查是早癌早筛的重要手段.............................................................................92.3微创外科手术渗透率提升促进内窥镜技术创新改良.....................................................92.4内窥镜市场快速起步，高增速打开市场空间.............................................................102.5中国内镜进口企业市场份额高，国产替代空间大.......................................................112.6国内软镜公司对比..............................................................................................113国产软镜龙头，AQ-300贡献新增量........................................................................123.1国内收入短期承压，海外有望成为新增长点.............................................................123.2毛利率受会计准则调整有所下滑............................................................................133.3加大研发投入，产品布局完善...............................................................................153.4AQ-300作为国内首个4K超高清内镜系统，打破进口垄断.......................................153.4.1高端机型带动收入快速增长...............................................................................173.5AQ-400国内取证，有望贡献业绩增量..................................................................183.6产品矩阵完善，新产品持续迭代升级......................................................................184盈利预测.............................................................................................................194.1关键假设..........................................................................................................194.2可比公司估值....................................................................................................215风险提示.............................................................................................................225.1市场拓展和市场竞争风险.....................................................................................225.2部分原材料采购受限的风险..................................................................................225.3新产品推广不及预期风险.....................................................................................225.4人民币汇率波动风险...........................................................................................22 5.5股东减持风险....................................................................................................22 图表目录 图1：内窥镜分类众多...............................................................................................5图2：现代内窥镜主要有两种分类方式..........................................................................6图3：硬镜产业链.....................................................................................................6图4：软镜产业链.....................................................................................................7图5：医用内窥镜的产品组成......................................................................................7图6：CMOS图像传感器销售额占比增大.....................................................................8图7：全球CMOS在医药领域销售额占比提升...............................................................8图8：中国癌症新发病例（2021年）...........................................................................9图9：中国癌症死亡病例（2021年）...........................................................................9图10：微创外科手术渗透率逐步提升.........................................................................10图11：中国微创外科手术数量稳步增加......................................................................10图12：中国内窥镜市场规模增长较快.........................................................................10图13：全球内窥镜市场规模较大...............................................................