谁在增持TL？
研究院量化组 摘要 研究员 本报告针对2025年8月以来三十年期国债期货（TL）持仓量出现的反季节性增长现象展开分析。通过对比TS、TF、T等品种的持仓变化，发现TL2512合约为本轮持仓上升的主要推手，且并非简单由移仓换月所致。 高天越0755-23887993gaotianyue@htfc.com从业资格号：F3055799投资咨询号：Z0016156 本报告通过华泰期货CFTI指数对机构与零售类型资金行为进行分析，数据表明，自8月20日起两类资金均有所加仓，但两类型资金在8月25日后出现分化：零售类型大幅减仓，而机构类型继续增持，推动TL总持仓单日增长近8000手。净持仓数据显示，机构资金在TL超跌后持续增加净多头寸，表现出对年线支撑与2.0%收益率的信心。报告结论指出，本轮TL持仓异动主要由机构类型资金在多头上推动，可能是其对超跌反弹机会的积极捕捉。 李逸资0755-23887993liyizi@htfc.com从业资格号：F03105861投资咨询号：Z0021365 李光庭0755-23887993liguangting@htfc.com从业资格号：F03108562投资咨询号：Z0021506 联系人 黄煦然0755-23887993huangxuran@htfc.com从业资格号：F0310959 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 目录 摘要......................................................................................................................................................................................................1谁在增持TL？.....................................................................................................................................................................................4■行情回顾......................................................................................................................................................................................................4■持仓量变化对比..........................................................................................................................................................................................5■谁在增持TL？............................................................................................................................................................................................6 图表 图1:近期TL持仓量和成交量变化丨单位：万手、万手.............................................................................................................4图2:TS各合约持仓量随到期日变化丨单位：手...........................................................................................................................5图3:TF各合约持仓量随到期日变化丨单位：手...........................................................................................................................5图4:T各合约持仓量随到期日变化丨单位：手.............................................................................................................................6图5:TL各合约持仓量随到期日变化丨单位：手...........................................................................................................................6图6:TL机构类型席位和零售类型持仓丨单位：万手...................................................................................................................7图7:CFTI三十年期国债期货净持仓数据.......................................................................................................................................7图8:TL零售类型多空持仓走势丨单位：万手...............................................................................................................................8图9:TL机构类型多空持仓走势丨单位：万手...............................................................................................................................8 谁在增持TL？ ■行情回顾 八月初以来，国债期货市场经历较大波动，总体呈现“先抑后扬”走势。上半月受股市走强、供给压力及风险偏好回升拖累，长端经历深度调整。在8月18日，受央行二季度货币政策执行报告的影响且叠加股市走强因素，彼时TL主力合约TL2509跌幅达到-1.33%，次主力合约TL2512跌幅更是达到-1.47%，TL主力连续合约跳空跌破年线支撑位置。但由于流动性宽松和机构配置需求，短端则表现相对抗跌，债市总体呈现熊陡走势。其后，随着央行的流动性投放和股市回调推动资金回流，债市情绪回暖，8月25日，TL主力合约TL2512上涨0.78%，回补8月18日的下跌缺口。 而从“量”的角度出发，TL自7月下跌以来，成交量也在同步提升，8月18日达到近期极值24.5万手，接近今年2月25日25.5万手的历史极值，并在随后几日继续维持在高位。成交量的上升背后，固然离不开移仓换月的因素，但超出季节性的增长，依旧可以揭示出市场在年线支撑位附近产生的明显分歧。于此同时，TL在持仓量上也展现出了和其余三个品种截然不同的现象。以往在交割月前一个月，国债期货各品种的持仓量往往趋向于平稳且逐步下降，并在临近进入交割月时，出于国债期货交割机制的设计，持仓量会呈现断崖式下降。但这次我们观测到了TL在8月20日开始，持仓量不降反升，且在8月25日大幅增加近8000手持仓，展现出反季节性变换。 数据来源：Wind，华泰期货研究院 直至进入交割月前的倒数第三个交易日，TL的持仓量才开始显著下降。 ■持仓量变化对比 在具体分析TL的持仓变化前，我们首先参考其余三个品种的持仓量变化， 数据来源：Wind，华泰期货研究院 数据来源：Wind，华泰期货研究院 数据来源：Wind，华泰期货研究院 通过上述三个品种的各合约持仓量走势，我们可以看到都基本符合其季节性变化，说明TL的持仓量反季节性变化属于三十年期特定期限的变化。 数据来源：Wind，华泰期货研究院 而从TL各合约的持仓量走势可以总结出两个关键点，第一，TL2512呈现出了超越季节性的增长，是本轮TL持仓量反季节性增长的主要推手。第二，TL2509的持仓量并没有超越季节性下跌，说明TL2512持仓量的反常增长，并不是移仓换月节奏变化带来的。但这还并不能回答我们，推动TL持仓量上涨的原因以及资金类型。 ■谁在增持TL？ 为了回答这一个问题，我们将使用华泰期货推出的CFTI指数进行分析，具体指数情况投资者可以在华泰天玑系统上进行后续了解。 数据来源：Wind，华泰期货研究院 从持仓走势图看，从8月20日开始，无论是零售类型席位还是机构类型席位，都在陆续进行加仓，双方持仓量的分歧点发生在8月25日。在这一天，零售类型席位选择了大幅减少其持仓，而相反地，机构类型席位却逆势继续增加持仓，最后反映在TL上的，则是当天大幅增加了近8000手的持仓。零售型席位对交割月的临近，相较于机构类型席位来说，会更为敏感，所以能一定程度上解释零售类型席位的持仓量下降。同时，也更能突出机构类型席位在本轮TL持仓量异变中所扮演的角色。但机构类型席位增仓的行为又是出于何种动机呢？下面是我们在华泰天玑系统上所展示的各类型席位净持仓走势图。 数据来源：华泰期货研究院 数据来源：Wind，华泰期货研究院 数据来源：Wind，华泰期货研究院 从图片中我们可以看到，虽然零售类型席位和机构类型席位近期都维持着净多头头寸，但在8月14日以来，双方的净持仓变化趋势却是相反，其中零售类型席位的净多头持仓总体呈现下降趋势，表明零售类型资金的多头情绪转弱。反观机构类型席位则是总体上增加净多头寸，即使在8月18日大跌之后，仍延续增多趋势，表达出对年线支撑位以及2.0%收益率的信心。而市场在后续的行情表现中，也的确在该关键位置表现出一定的坚韧性，后续行情和资金的动向也仍待观察。 根据我们的上述分析，可以总结出我们的关键观点如下：第一，本轮TL持仓量超季节性上升的主要推手是机构类型资金；第二，机构类型资金主要在多头方向上进行增仓；第三，机构类型资金可能是在TL超跌之后通过国债期货进行反弹机会的捕捉。 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本
