毛利率触底反弹，AI电源测试打开新成长空间

主要观点： 报告日期：2025-08-29 公司2025年上半年实现营收2.24亿元，YoY-11.62%；归母净利润0.31亿元，YoY-25.92%；扣非归母净利0.08亿元，YoY-78.5%。毛利率为41.17%，同比下降9.21Pct，净利率为13.7%，同比下降2.54Pct。业绩下滑主因氢能业务阶段性需求放缓及传统业务价格竞争。 公司25Q2实现营收1.17亿元，YoY-17.82%；归母净利润0.11亿元，YoY-54.89%；扣非归母净利0.06亿元，YoY-73.66%。毛利率为44.42%，环比上升6.82Pct，净利率为9.04%。单季度毛利率连续两个季度改善，盈利能力显著修复。 ⚫测试电源受益AI服务器新机遇，氢能与半导体业务静待行业复苏 测试电源为公司业绩基本盘，25H1实现收入1.99亿元。虽受市场竞争影响，但订单数量仍实现稳健增长，彰显公司市场竞争力。值得注意的是，公司积极把握AI服务器电源测试领域机遇，公司的各类测试电源产品在服务器电源行业得到快速应用，覆盖PSU、HVDC-PSU、PowerShelf、Power Shelf Rack、BBU、UPS等电源转换装置的测试验证，为业务增长注入新动力。 氢能业务25H1收入0.08亿元，同比下滑明显，主因下游投资节奏放缓。待下游需求回暖后有望逐步确认收入。 功率半导体25H1收入0.15亿元，行业温和复苏，下游客户资本开支意愿有恢复，询单量和订单量呈现温和增长态势。 ⚫公司创新驱动强化产品、成本竞争力，短期扰动不改长期成长趋势 公司始终将创新视为企业发展核心驱动力，25H1研发投入0.38亿元，占营收16.74%。短期看，受行业景气度影响，公司业绩承压。但中长期看，公司聚焦光储氢、新能源汽车及AI服务器等优质赛道，不断加速产品迭代与降本增效，随着行业竞争格局优化及下游需求复苏，业绩有望逐步修复。 ⚫投资建议 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.88/1.15/1.41亿元，对应PE41/31/26x，维持“买入”评级。 ⚫风险提示 新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。 1.【华安电新】科威尔点评：在手订单 同 比 增 长 ， 未 来 增 长 潜 力 充 沛2025-05-122.新签订单实现增长，静待氢能业务放量2024-11-07 财务报表与盈利预测 分析师：张志邦，华安证券电新行业首席分析师，香港中文大学金融学硕士，5年卖方行业研究经验，专注于储能/新能源车/电力设备工控行业研究。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。