2025年中报点评：资管投行业务加速修复，自营经纪收入持续高增

资管投行业务加速修复，自营经纪收入持续高增 2025年08月29日 分析师：张凯烽 分析师：李劲锋执业证号：S0100524070006执业证号：S0100525080005邮箱：zhangkaifeng@glms.com.cn邮箱：lijf@glms.com.cn ➢事件：8/28晚间中信证券发布2025年中报。2025年上半年，公司营业收入330亿元，公告口径同比+20.4%，较一季度-9pct；归母净利润137亿元，同比+29.8%，较一季度-2pct。单季来看，25Q2公司营业收入153亿元，环比-14.0%，同比-7.0%；归母净利润72亿元，环比+9.6%，同比+27.9%，同比较25Q1下降4pct。2025H1公司归母净利润超过2015H1（125亿元），实现历史最高的中期业绩规模，单季盈利同比增速也保持高位。 推荐维持评级当前价格：31.50元 ➢从收入结构来看，25Q2公司单季资管与投行收入同比提速，自营收入同比持续高增，经纪收入同比有所放缓，利息净收入回正但仍同比下降。2025年上半年公司自营/经纪/资管/投行/信用业务收入分别为191/64/54/21/2亿元，收入同比+62%/ +31%/+11%/+21%/-80%，收入占营收比例58%/19%/16%/6%/1%。收费类业务方面，2025年二季度资管与投行收入较一季度同比提速，经纪业务收入同比增速较25Q1有所放缓，但整体增速仍然较高。资金类业务方面，单季自营收入同比增速与一季度基本持平，信用业务收入转正，但仍然同比下降。 ➢分各业务来看：（1）自营业务方面，自营收益率环比提升至4.6%，金融投资规模环比小幅回落。25Q2公司自营投资收入（不含OCI变动）102亿元，环比+15.0%，同比+62.5%。公司根据财政部7月发布《标准仓单交易相关会计处理实施问答》对24年数据追溯调整，可比口径下24H1其他业务收入/其他业务成本需调减30.7亿元/ 27.5亿元，而24H1投资收益调增3.2亿元。从金融投资规模来看，25Q2末公司金融投资8826亿元，环比-4.4%，同比+14.1%，其中净资产环比小幅提升，自营杠杆率环比下降。25Q2公司环比减配交易性金融资产与权益OCI，而环比增配债权OCI，交易性金融资产/权益OCI/债权OCI占比分别为83.9%/9.7%/6.4%，占比较25Q1变动-0.3pct/-0.3pct/+0.6pct。从投资收益率来看，25Q2年化自营投资收益率4.6%，超过24Q3的4.4%，为21Q4以来单季最高，环比+0.8pct；同期沪深300/中证综合债指数年化涨幅分别为+5.0%/+7.0%，在股债两市向好环境下，公司自营收入持续快速增长。 ➢（2）经纪业务方面，25Q2公司经纪业务净收入同比增速保持在26.2%，代买证券收入持续高增。25Q2中信证券经纪业务手续费净收入31亿元，环比-7.5%，同比+26.2%，自24Q4开始公司经纪业务收入同比增速保持在20%以上，25Q2增速仍然较高，较25Q1有所放缓。从收入结构来看，2025年上半年公司代买证券/席位租赁/代销产品/期货经纪净收入占比分别为68%/11%/13%/8%，同比+47%/ +17%/ +18%/-16%。与24年下半年相比，25H1代买证券收入同比增速小幅提升，交易单元席位租赁与代销金融产品收入同比转为增长，而期货经纪业务收入同比降幅有所扩大。代买证券业务方面，25Q1末公司代买证券款4337亿元，环比+11.4%，同比+50.1%；其中个人/机构经纪业务代买证券款同比+83.3%/ 35.7%，增速较2024年末均继续提速。25Q2沪深两市当季股基成交总额为89万亿元，同比增长59.5%。市场交投热度保持高位，个人与机构投资者资金持续入市，我们认为公司经纪业务有望持续高增。 ➢（3）资管业务方面，25Q2资管收入同比增长12.4%，华夏基金本部与中 信证券资管AUM稳步提升。25Q2资管业务净收入29亿元，环比+12.4%，同比+12.7%，同比增速较25Q1提升4pct。公募方面，25Q2末华夏基金本部AUM为2.85万亿元，同比增长32.1%。25H1华夏基金营业收入43亿元，同比+16.1%；净利润11亿元，同比+5.8%，在收入与盈利端均提供稳定贡献。资管方面，25Q2末公司资产管理规模1.56万亿元，同比+6.9%。25H1资产管理的管理费收入为12亿元，同比+16.2%。 ➢（4）投行业务方面，25年上半年境内股权再融资与境外股权承销规模高增，IPO规模同比降幅显著收窄，25Q2投行收入同比提速。25Q2公司投行业务收入11亿元，环比+15.0%，同比+29.6%，同比较25Q1上升17pct。2025年上半年境内股权融资与债务融资业务均保持同行业第一。境内股权承销方面，根据公司公告，2025年上半年中信证券A股股权承销规模1485亿元，同比+365.7%。根据iFinD统计，25H1中信证券A股IPO/再融资承销规模分别为29亿元/1232亿元，同比-12%/ +579%。根据iFinD的全市场统计，25H1 A股股权融资规模达到7552亿元，IPO/再融资规模351/ 7200亿元，同比+15.2%/ +587.9%。公司IPO承销规模仍然承压，但同比降幅已显著收窄，再融资规模持续放量。境外股权承销方面，2025年上半年，中信证券境外股权融资承销规模达到29.89亿美元（约214亿元人民币），同比+132%。债权承销方面，25H1公司承销各类债券规模1.04万亿元，同比+11.6%。伴随科创板与创业板新规逐步落地，我们预计公司投行业务收入有望持续修复。 ➢（5）信用业务方面，融出资金余额环比回落，而买入返售余额上升，单季利息净收入回正。25Q2利息净收入4亿元，同比-46.4%。利息净收入转为正值，但同比仍降，主要是货币资金及结算备付金、其他债权投资利息收入减少。25Q2末融出资金/买入返售规模1432亿元/ 592亿元，同比+26.3%/ +5.6%，25Q2末融出资金余额环比有所回落，买入返售余额环比增长。 ➢净资产收益率持续提升，业务及管理费率下行。2025年二季度末公司总资产规模1.81万亿元，同比+20.9%；归母净资产3054亿元，同比+9.4%。单季加权平均ROE4.91%，季末年化ROA/ROE分别为1.5%/9.0%，均较25Q1环比提升，ROE年化同比+1.4pct。25年上半年归母净利率41.5%，可比口径同比+2.5pct。其中业务及管理费率（剔除其他业务）46.8%，同比-3.6pct；新口径下其他业务成本率降至39.8%。 ➢投资建议：我们预计公司2025-2027年营收695/ 749/ 807亿元，归母净利润231/ 250/ 271亿元，对应8月28日收盘价的PE为20/19/ 17倍。今年以来资本市场表现持续向好，公司凭借资金体量和投研优势，自营投资收益有望持续增长。公司经纪、资管等业务条线行业龙头地位稳固，随着市场交投热度走高，华夏基金AUM高增，公司业务收入或继续提升。境内股权融资政策边际调整，后续投行收入有望持续修复。维持“推荐”评级。 风险提示：业务市占率下滑、利息支出大幅增长、华夏基金产品发行不及预期等。 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院。注：自营业务收入=投资收益-合联营企业投资收益+公允价值变动净收益，1H25自营收入为新口径 资料来源：iFinD，民生证券研究院。注：财政部7月发布《标准仓单交易相关会计处理实施问答》，1H25其他业务收入/成本为新口径 资料来源：iFinD，民生证券研究院。注：按期末总资产/净资产计算 资料来源：iFinD，民生证券研究院。注：1H25营业总收入、其他业务收入/成本均为新口径 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院。注：1H25自营收益率为新口径 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院。注：截至2025/8/28 资料来源：iFinD，民生证券研究院。注：截至2025/8/28 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦7层；200082北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005深圳：深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室；518048