25Q2业绩符合预期，期待交付回升及i6上市

业绩表现

• 2025年Q2营业收入302亿元，同比-4.5%，环比+16.7%；净利润11亿元，同比-0.4%，环比+69.6%。
• 汽车业务营收289亿元，同比-4.7%，环比+17%；交付量11.1万台，同比+2.3%，环比+19.6%；ASP 27.2万元，同环比均下降0.7万元。
• 收入同比下滑主要受销售结构变化（L6占比提升）、金融方案、终端折扣加大、销售激励增加影响；环比增长主要受交付量环比增长拉动。
• 毛利率19.4%，同比+0.7pct，环比-0.3pct；单车利润1万元，同比持平，环比增长0.3万元。

经营效率

• 研发费用28亿元，同比-7.2%，环比+11.8%。
• 销售、一般及管理费用27亿元，同比-3.5%，环比+7.4%。
• 经营活动净现金流-30亿元，自由现金流-38亿元，主要系购买存货付款增加。
• 25Q2末现金储备1069亿元，较Q1末减少38亿元。

未来展望

• 25Q3预计交付9.0-9.5万辆，收入248-262亿元。
• 智驾VLA随i8交付，重塑智驾产品，提升泛化性和人机交互体验。
• 纯电系列i6即将上市，高端纯电市场潜力大，基建端加速布局（超充站3028座，充电桩16671个）。
• MEGA 7月交付2816台，后续有望维持约3000台月交付。
• 销服体系调整，撤销“五大战区”，成立新部门，有望提升渠道效率和终端应对能力。

投资建议

• 预计2025-2027年归母净利润分别为69、140、163亿元，对应PE分别为28.3、14.0、12.0倍。
• 给予26年20xPE，对应6个月目标价130.55元，折合港币142.71元。

风险提示

• 行业竞争加剧风险、供应链降本不及预期风险、车型上市节奏不及预期等。