半年报点评：量价稳健增长，成本红利延续

量价稳健增长，成本红利延续 事件：公司发布2025年中报，25H1公司实现营收204.9亿元，同比+2.1%；实现归母净利润39.0亿元，同比+7.2%；实现扣非归母净利润36.3亿元，同比+6.0%。其中25Q2实现营收100.5亿元，同比+1.3%；实现归母净利润21.9亿元，同比+7.3%；实现扣非归母净利润20.3亿元，同比+6.0%。 买入（维持） 销量稳增、结构升级，吨价增速转正。25Q2公司收入端保持稳健增长，其中25Q2啤酒销量同比+1.0%至247.1万千升，青岛品牌/其他品牌销量同比+3.9%/-2.2%；青岛品牌中，中高档品牌25Q2销量同比+4.8%至98.1万吨，高于青岛品牌整体增速，中高档及以上占比持续提升。分产品来看，25H1经典系列、青岛白啤、高端生鲜1L铝瓶及超高端销量均保持稳健增长。得益于结构升级，25Q2啤酒吨价同比+0.3%，吨价同比略升。 毛利率显著提升，费用率整体稳定。25Q2公司毛利率同比+3.0pct至45.8%，其中吨成本同比-5.1%，预计成本红利、规模效应带动毛利率提升。25Q2公司销售/管理/研发/财务费用率同比持平/+0.2/+0.1/+0.5pct，整体费用率较稳定；受益于毛利率提升幅度亮眼，25Q2净利率同比+1.1pct至22.3%。 产品加速推新、拓展新渠道新业态，利润表现或持续优于收入。展望25Q3，公司量、价均仍面临低基数，有望实现稳步增长。产品端，公司加快青岛主品牌“1+1+1+2+N”矩阵发展，加速培育大单品及创新品类，推出轻干、樱花味白啤、浑浊IPA等多款新品。渠道端，公司积极拓展新渠道，即时零售业务强化闪电仓、开发酒专营等新业态，该渠道保持高速增长。利润端来看，成本红利、结构升级及规模效应红利全年或持续兑现，利润表现有望持续优于收入。 作者 分析师李梓语执业证书编号：S0680524120001邮箱：liziyu1@gszq.com 分析师陈熠执业证书编号：S0680523080003邮箱：chenyi5@gszq.com 相关研究 投资建议：考虑到消费力偏弱需求略承压，略调整盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润47.0/50.6/54.1亿元（次（为48.1/52.1/56.5亿元），同比+8.2%/7.5%/6.9%，当次股价对应PE20/19/18x，维持“买入”评级。 1、《青岛啤酒（600600.SH）：跨界扩张，旺季发力》2025-05-222、《青岛啤酒（600600.SH）：Q1平稳落地，期待旺季表现》2025-04-303、《青岛啤酒（600600.SH）：Q4量价齐升，经营企稳向上》2025-03-30 风险提示：消费力恢复不及预期，结构升级放缓，行业竞争加剧。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其 客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认 可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告 做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能 这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处 “国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com