2025年中报点评放下报表，思路清晰

白酒2025年08月26日 今世缘（603369）2025年中报点评 强推（维持）目标价：75元当前价：44.30元 放下报表，思路清晰 事项： 华创证券研究所 ❖公司发布2025年中报，25H1实现营收69.5亿元，同降4.8%，归母净利润22.3亿元，同降9.5%；单Q2营收18.5亿元，同降29.7%，归母净利润5.8亿元，同降37.1%。单Q2回款20.2亿元，同降18.9%，经营现金流量净额-3.5亿元，去年同期为2.4亿元，合同负债6.0亿元，环比Q1末增加0.6亿元。 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：田晨曦邮箱：tianchenxi@hcyjs.com执业编号：S0360522090005 评论： ❖主动出清减负，报表端下滑幅度高于渠道端。单Q2公司收入/利润分别同降29.7%/37.1%，公司务实出清，报表端下滑幅度高于渠道端。分产品看，单Q2特A+类/特A类/A类/B类/C、D类分别实现11.4/5.8/0.5/0.2/0.1亿元，同比-32.1%/-28.1%/-39.8%/-12.8%/-42.0%。结合渠道反馈上半年V系降幅更多，四开控量挺价、表现相对略好于对开，对开，淡雅、单开周转较快，其余低价产品低基数下波动较大。分区域看，Q2省内收入同降32.2%，其中淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区分别同比-30.0%/-33.7%/-38.7%/-19.5%/-39.4%/-44.9%，南京、盐城、苏南，受竞争加剧、库存略高等影响下滑幅度较大，势头较好的苏中大区下滑幅度相对较小。省外上半年收入同增4.8%，单Q2同降17.8%，表现好于省内。公司经销商数量较Q1末新增32家，省内净增10家，苏南拓展新商较多，盐城整合部分渠道小商；省外新增22家经销商，持续拓展市场。 证券分析师：刘旭德邮箱：liuxude@hcyjs.com执业编号：S0360523080010 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 联系人：王培培邮箱：wangpeipei@hcyjs.com ❖费投加大扰动盈利，合同负债环比提升。单Q2公司毛利率72.8%，同降0.2pct，主要系产品结构轻微扰动。税费率方面，营业税金率10.1%，同增0.1pct保持稳定；销售费用率19.0%，同增6.8pcts，主要系公司加强营销宣传与促销费用支持；管理费用率5.7%，同增1.7pcts，主要系上年度职工奖金在本季度确认所致；归母净利率31.6%，同降3.7pcts。单Q2销售回款同降18.9%、降幅好于收入，经营性现金流净额-3.5亿元，去年同期为2.4亿元。Q2末合同负债6.0亿元，环比Q1末增加0.6亿元、相对稳定。 公司基本数据 总股本(万股)124,680.00已上市流通股(万股)124,680.00总市值(亿元)552.33流通市值(亿元)552.33资产负债率(%)33.41每股净资产(元)12.9812个月内最高/最低价56.37/35.59 ❖报表加速出清释放压力，来年有望轻装上阵。结合渠道反馈，公司上半年1-5月动销端反馈持平微增，6月受外部需求冲击动销有一定下滑。而公司报表端下半年降幅开始高于终端动销反馈，判断公司已开始进入逐步去库存阶段。经营上公司保持定力，省内通过“乡镇精耕”深化渠道渗透，推动市场精细化程度再升级，省外集中资源攻坚重点板块，推动国缘品牌占有率显著提升，同时电商渠道凭借年轻化运营与场景化营销，呈现积极增长势头。考虑公司省内家喻户晓的品牌力、扎实的渠道体系以及丰富的产品矩阵，判断百亿基本盘具备较强支撑。展望下半年，预计公司保持该节奏继续去库，年内有望卸下包袱。 ❖投资建议：报表降速释压，经营稳健务实，维持“强推”评级。公司经营保持稳健风格，Q2在外部需求冲击下务实降速，报表增速开始慢于终端流速，主动释放压力，来年有望轻装上阵。结合公司运营情况，我们调整25-27年EPS预测值为2.31/2.44/2.74元，（原预测值2.93/3.15/3.40元），考虑当前市场估值体系、及自身竞争优势保持、公司省内份额有望持续提升，维持目标价75元，对应25年PE 32x，维持“强推”评级。 ❖风险提示：消费复苏放缓、省内竞争加剧、高端及省外布局不及预期。 相关研究报告 《今世缘（603369）2024年股东大会调研反馈：稳健进取，持续破局》2025-05-22《今世缘（603369）2024年报及2025年一季报点评：份额提升，勇于破局》2025-04-30《春糖见闻录5——今世缘（603369）跟踪报告：省内份额提升，省外释放弹性》2025-03-26 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，8年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中2024年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和21世纪金牌分析师等评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 研究员：严晓思 上海交通大学金融学硕士，2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所