固定收益量化周报：模型预测利率上行，一级市场短端国开更受偏好

模型预测利率上行，一级市场短端国开更受偏好 2025年08月25日 ➢一二级市场表现。本周二级市场利率整体有明显上行，超长端上行幅度相对更大，一级市场中，超长端30年期的25超长特别国债06的加权中标利率达到了2.15%相对较高，2年期的25国开02全场倍数较高，达到了5.64倍。 ➢各模型表现。本周综合量化模型整体仍看空。该模型于25年7月10日开始看空，目前DNS模型、分位数模型和布林带模型提供主要打分权重，截至8月22日所有子模型均看空，本周(8/15-8/22)各模型中，基金久期模型在8月21日模型由看多转为看空。 分析师徐亮执业证书：S0100525070004邮箱：xliang@mszq.com ➢机构行为特征。本周基金对于10年政金债和10年以及30年国债的滚动累计净买入仍为负值(净卖出)，我们将其对于三类长端品种的累计净买入情况进行了综合统计，本周(2025/8/15-8/22)基金公司对长端利率债虽然仍维持净卖出，但规模有边际减少。农商行对于10年政金债和30年国债的累计净买入虽然维持在较高区间，但出现了边际下滑，证券公司对3类长端利率债仍表现为明显的净卖出。 相关研究 1.海外利率周报20250824：JH会议，9月降息预期再度高企-2025/08/242.债券策略周报20250824：债市稳住了吗-2025/08/243.固收专题：怎么看关键期限国债新发定价与活跃券切换-2025/08/244.信用债周策略20250824:当前怎么看待信用债ETF-2025/08/245.转债周策略20250823：转债强赎对正股影响几何？-2025/08/24 ➢风险提示：利率债发行节奏加快，经济增长预期显著变化，货币政策的不确定性，流动性风险，利率波动风险，模型测算风险。 目录 1本周市场表现...........................................................................................................................................................31.1二级市场走势......................................................................................................................................................................................31.2一级市场走势......................................................................................................................................................................................32各测算模型最新结果................................................................................................................................................53各机构近期行为特征情况.........................................................................................................................................84风险提示..............................................................................................................................................................10插图目录..................................................................................................................................................................11 1本周市场表现 1.1二级市场走势 我 们 以 各 期 限 品 种 的 中 债 收 益 率 曲 线 为 基 准 衡 量 本 周(2025/8/18-2025/8/22)国债和政金债收益率曲线变化。整体来看，本周收益率曲线整体有明显上行，超长端上行幅度相对更大，国债中30年品种收益率上行幅度在5BP以上，政金债中10年以上品种的上行幅度也均在5BP以上。 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 1.2一级市场走势 我 们 以2025/8/22的国 债收 益 率 曲 线 为 基 准 ， 统 计 本 周(2025/8/18-2025/8/22)国债和政金债的发行情况。本周共有4只国债发行，短端发行利率较 低，超长端30年期的25超长特别国债06的加权中标利率达到了2.15%相对较高。另外分别有10只国开债，9只农发债和3只口行债发行，国开债中2年期的25国开02全场倍数较高，达到了5.64倍；农发债中0.5年期的25农发贴现07的全场倍数较高，达到了4.62倍，口行债整体全场倍数较低。 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 2各测算模型最新结果 综合信号模型结果：我们捕捉8个方向模型的表现，并以动态学习的方式进行寻优生成综合方向模型，该模型于25年7月10日开始看空，目前DNS模型、分位数模型和布林带模型提供主要打分权重，截至8月22日所有子模型均看空。 资料来源：wind，民生证券研究院 分位数模型：以10年国债利率的20日分位数是否上穿75%分位数或下穿25%分位数来生成趋势信号，7月10日该模型开始看空，本周(2025/8/15-8/22)未发生信号转向。 布林带模型：该模型以10年国债利率的均值加减2倍标准差判断为债市的合理运行空间，如果国债利率上穿布林带上界，即债市出现较强做空动能，看空，如果国债利率下穿布林带下界，则看多，模型自25年5月12日开始看空，本周(2025/8/15-8/22)未发生信号转向。 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生研究院 多空比模型：该模型使用T合约的多空数据，当季、下季、隔季合约的多开+空平+多换为多方力量，空开+多平+空换为空方力量，30天内多方力量合计/空方力量合计为多空比，多空比的10日变动上行生成看多信号，10日变动下行生 成看空信号，8月13日开始模型看空，本周(2025/8/15-8/22)未发生信号转向。 动量模型：该模型使用10年国债利率的20日macd动量，根据dif值是否上穿或下穿0生成多空观点，7月8日开始模型看空，本周(2025/8/15-8/22)未发生信号转向。 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 DNS模型：该模型以国债收益率曲线的规律性变动进行未来收益率曲线预测，模型自25年7月31日看空，本周(2025/8/15-8/22)未发生信号转向。 净买入模型：该模型基于基金、农商行、险资和券商4类机构的净买入数据，以smart-money跟随交易策略生成方向判断结果，7月22日开始模型看空，本周(2025/8/15-8/22)未发生信号转向。 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 期限轮动模型：以各机构的特征行为为捕捉对象，观测对于市场有较强影响力的机构在过去一段时间内的行为特征，基于历史表现对未来特定期限利率进行预测，我们以30年期赔率是否高于1判断模型看多或看空，7月4日该模型开始看空，本周(2025/8/15-8/22)未发生信号转向。 基金久期模型：我们使用比例法测算了中长期纯债型基金中国债+政金债占比在75%以上的基金，如果久期高于历史中枢则看多，反之看空，8月21日模型由 看多转为看空。 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 3各机构近期行为特征情况 本周基金对于10年政金债和10年以及30年国债的滚动累计净买入仍为负值(净卖出)，我们将其对于三类长端品种的累计净买入情况进行了综合统计，本周(2025/8/15-8/22)基金公司对长端利率债虽然仍维持净卖出，但规模有边际减少。 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 农商行：作为基金公司传统定义上的对手方，本周农商行对于10年政金债和30年国债的累计净买入虽然维持在较高区间，但出现了边际下滑。 证券公司：证券公司在各类机构中交易频率相对较高，近期其对3类长端利率债仍表现为明显的净卖出。 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 4风险提示 1）利率债发行节奏加快。如果后续利率债发行节奏较快，资金面可能会有波动。 2）经济增长预期显著变化。当前通胀预期升温，但需求是否配合需要观察，如果后续经济增长预期也再度加强，债券利率调整风险会较大。 3）货币政策的不确定性。近期资金面稍微收敛，虽然央行流动性投放较多，但资金利率还是较之前宽松时更高，后续需要关注货币政策流动性投放的持续性。 4）流动性风险。个券之间流动性有差异，可能会导致组合收益的差异。 5）利率波动风险。当债市利率发生波动的时候，最优个券的偏好可能发生变化。 6）模型测算风险。当债市发生外生冲击时，模型依赖的历史样本可能和实际情况表现有一定的差异性。 插图目录 图1：本周各期限国债收益率曲线变动(%,BP)..................................................................................................................................3图2：本周各期限国开债收益率曲线变动(%,BP)..............................................................................................................................3图3：本周各期限农发债收益率曲线变动(%,BP)..............................................................................................................................3图4：本周各期限口行债收益率曲线变动(%,BP)..............................................................................................................................3图5：本周各期限国债发行情况(%,亿元)...........................................................