港股&海外周观察：Jacksonhole会议：更鸽的鲍威尔，更热的市场？
Jacksonhole会议：更鸽的鲍威尔，更热的市场？——港股&海外周观察 2025年08月25日 证券分析师陈梦执业证书：S0600524090001chenm@dwzq.com.cn证券分析师葛晓媛 执业证书：S0600525040003gexy@dwzq.com.cn ◼港股：本周恒生科技上涨1.9%，恒指上涨0.3%，恒生港股通上涨0.6%。行业上，非必需性消费领涨，原材料业领跌。我们认为港股还处在震荡上行趋势中，下行有底，既有动力也有阻碍。我们继续关注潜在增配资金风偏。 相关研究 1、Jackson hole会议后，市场明显提高九月美联储降息预期，促进市场反弹。 《AI应用或接力牛市》2025-08-24 2、市场依旧等待科技互联网财报指引。下周英伟达、阿里巴巴、美团等公布财报，部分资金在等待科技互联网利空出尽后入市。 《关注“自主”科技和小金属涨价》2025-08-24 3、当前市场普遍认为A股行情好于H股，资金增配港股仍需更多理由。 4、中长期看，美联储降息是锦上添花，全球各市场的超额表现要看各自本事。1）目前全球市场不缺流动性，最终还是基本面的韧性决定市场上涨的时间；2）美股企业基本面相对较好，随着美联储降息落地，美股很有可能继续走强，导致上半年从美股切出的部分资金或会回流美股。 ◼美股：JacksonHole全球央行年会会前，美股连续调整，提前开始定价可能释放的偏“鹰”政策预期。随着8月22日（北京时间）鲍威尔开始讲话释放“转鸽”的信号后，美股当日实现全面上涨。本周道指领涨1.5%，标普500上涨0.3%，纳指下跌0.6%。 JacksonHole会议基调偏“鸽”，暗示9月降息。我们认为鲍威尔在Jackson Hole会议上发表演讲主要有以下三点重点关注： 一是，暗示降息已不远。鲍威尔表示“风险平衡的变化可能要求调整政策立场”，就业下行风险上升，关税对通胀的影响或是“一次性”的，这意味着对美联储来说，现在就业是比通胀更大的风险，几乎证实了9月降息即将到来。 二是，修订货币政策框架，降息约束放松。鲍威尔调整新框架：（1）放弃“平均通胀目标”，回归灵活的通胀目标制框架，删除有效利率下限（ELB）相关措辞；（2）删除“充分就业目标是为了应对“缺口”的表述。 三是，指出经济增长放缓。鲍威尔指出美国2025年经济相较于2024年显著放缓。 短期来看，我们认为美股以震荡上行为主。一是，9月降息大门已经打开。从数据来看，除非9月议息会议前就业人数大幅增加超过15万人，且通胀环比增速>0.4%，否则9月降息基本“板上钉钉”；从表态来看，大多数美联储票委的立场从中性转向了鸽派；二是，以史为鉴，鸽派信号提振风偏。通过复盘过去16次JacksonHole会议，10次定调偏鸽的会议中，标普500在会议后的1周至1个月，上涨幅度平均达1.3%，会议后3个月内涨幅更大，平均达5.5%。最后，从技术层面来看，截至8月24日，标普500市场广度上升至71%。从情绪来看，截至8月24日，美股风险溢价从上周的-0.83%上涨至-0.76%，美股乐观情绪小幅回落，但仍较为乐观。 中长期来看，美股回归由经济基本面和企业盈利韧性所主导的轨道上，主要趋势依然向上。一是，宏观经济基本面是放缓，但不至于衰退，美国经济尚未断崖式恶化。一方面，居民工资收入稳定，将对消费和名义增速形成一定支撑；另一方面，美国财富效应也对美国的经济增长形成保 障；二是，Token持续暴增，AI落地仍在加速，中长期趋势确定，业绩兑现成为主线，因此美股AI叙事在中长期仍可以得到延续；三是，政策端，美国降息、减税等政策发力，可以给下行的经济托底，形成对冲。 ◼黄金：全球主要黄金ETF有4支增持，其中流入最多的是安本实物黄金股票ETF（+$57.27亿美元），其次是Xtrackers黄金ETC（+$44.06亿美元），第三是Xetra黄金ETF（+$37.59亿美元）；其中主要增持国家集中在美国、英国和德国；全球主要黄金ETF有7支减持，流出最多的是SPDR黄金信托（-$492.59亿美元），其次是SPDR Minishares黄金信托（-$277.5亿美元），第三是国泰黄金ETF（-$40.01亿美元）； 机构边际小幅减持黄金，散户边际小幅减持黄金。其中SPDR黄金信托的黄金持有量约33.75盎司（周环比-0.9%），SPDR Minishares黄金信托的黄金持有量约5.02盎司（周环比-0.1%）。 全球资金：全球股票ETF净流入放缓、债券ETF净流入放缓。全球股票ETF净流入$167.08亿美元，边际流出$128.39亿美元，全球债券ETF净流入$89.19亿美元，边际流出$95.23亿美元；分国别来看，美国股票ETF净流入最多（+$62.3亿美元），其次是韩国。发达市场中日本股票本周净流出最多（-$18.5亿美元），新兴市场中印度股票ETF净流出最多（-$0.7亿美元）。 全球股票ETF行业类别中，净流入行业Top3:科技、医疗保健和材料；净流出行业为工业。 ◼下周重点关注数据及事件： 基本面方面：1）8月26日美国7月耐用品订单；2）8月28日美国8月23日当周首次申请失业救济人数、二季度实际GDP年化季环比修正值；3）8月29日美国7月PCE物价指数同比。 事件方面：1）8月26日FOMC永久票委、纽约联储主席威廉姆斯在墨西哥央行成立100年纪念会议上发表主旨演讲；2）8月28日起，美国对印度额外加征25%的关税，总关税税率为50%；3）8月28日欧洲央行公布7月货币政策会议纪要；4）8月29日美联储理事沃勒就货币政策发表讲话。 财报方面：1）8月25日，拼多多财报；2）8月27日，英伟达、美团、蜜雪集团及安踏体育财报；3）8月29日阿里巴巴财报。 ◼风险提示：美国经济快速陷入衰退，美联储政策超预期，全球地缘政治风险超预期，特朗普政策反复，历史经验不代表未来，数据统计及测算的误差风险。 数据来源：Wind，Bloomberg，华尔街见闻，金十数据，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn
