渠道筑底,盈利改善-2025年中报点评

白酒2025年08月25日 推荐（维持）目标价：78元当前价：60.91元 舍得酒业（600702）2025年中报点评 渠道筑底，盈利改善 事项： 华创证券研究所 ❖公司发布2025年半年报，上半年实现营收27.0亿元，同降17.4%；归母净利润4.4亿元，同降25.0%；其中单Q2实现营收11.3亿元，同降3.4%，归母净利1.0亿元，同增139.5%。单Q2销售回款11.5亿元，同降24.2%，经营活动现金流净额-1.6亿元，去年同期为-1.3亿元，Q2末合同负债1.6亿元，环比Q1末减少0.5亿元。 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：田晨曦邮箱：tianchenxi@hcyjs.com执业编号：S0360522090005 评论： ❖Q2收入降幅收窄，普通酒增长亮眼，省内企稳回升。公司Q2营收/利润分别同增-3.0%/+139.5%，收入降幅收窄表现好于预期，一方面去年同期基数较低，另一方面公司积极作为挖掘增量。分产品看，Q2中高档收入同降15.6%，其中大单品品味舍得坚持控量稳价消化库存、预计下滑双位数；公司发力其他中高端产品，高端藏品十年上半年在低基数下接近翻倍增长，水晶舍得亦可贡献一定增量。普通酒收入同增62.3%，舍之道深挖下沉市场、突破宴席场景，增长势能延续；T68加强铺货增量明显，且势能有望延续。分区域看，Q2省内收入同降21.2%，持续去库调整；省外同增4.8%表现较好，主要系省外调整较早、当前已有好转趋势，优势市场山东/河北/东北等已好于平均水平，河南已实现增长，江苏、广东仍有压力。Q2末经销商2585家，较Q1末减少36家。 证券分析师：刘旭德邮箱：liuxude@hcyjs.com执业编号：S0360523080010 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 联系人：王培培邮箱：wangpeipei@hcyjs.com ❖降本增效提升盈利，回款进度较慢、现金流仍有承压。Q2公司毛利率同降0.3pcts至60.6%，判断主要系短期产品略有结构下移所致。税费率方面，销售费用率同降3.3pcts，管理费用率同降1.2pcts，公司各部门全面降本增效，减少不必要的开支；营业税金率同降0.6pcts至15.4%，主要系所得税缴纳与汇算跨期影响。综上Q2净利率同比提升5.2pcts至8.6%。现金流方面压力仍在，公司当前仍在去库理顺经营阶段，渠道回款进度略慢，Q2回款同降24.2%慢于收入，经营性现金流净额-1.6亿元，去年同期为-1.3亿元，仍有压力，确认收入后，Q2末合同负债环比Q1末下降0.5亿元至1.6亿元。 公司基本数据 总股本(万股)33,312.24已上市流通股(万股)33,261.89总市值(亿元)202.90流通市值(亿元)202.60资产负债率(%)40.55每股净资产(元)21.1812个月内最高/最低价82.90/40.18 ❖下半年策略或更加积极，关注库存去化及市场拓展成效。下半年公司规划积极，收入端有望在低基数下企稳回升，利润端考虑持续降本增效、弹性有望更大。具体规划上，产品侧聚焦一高一低，持续培育高端产品，加强中低端产品铺货放量，近期拟推出低度新品。渠道侧重点发力电商与团购直销渠道，同时保证稳定老商、降低首单要求以拓展新商，成立小微客户管理小组加强小商扶持。市场侧启动6大基地市场战役，计划未来3-5年打造5-10个年销售额5-10亿级的基地市场。经营侧公司优化组织架构，扁平化管理，改革奖金制度加强激励效果，同时坚持末位淘汰制保障团队积极性。 ❖投资建议：经营逐步企稳回升，关注去库及盈利修复成效，维持“推荐”评级。公司规划务实、策略清晰，Q2持续去库，部分区域已企稳回升，下半年动作成效有望持续兑现，关注去库及动销回升表现。我们略调整2025-2027年EPS预测值为2.14/2.37/2.86元（预测值为2.75/3.03/3.60元），维持目标价78元，维持“推荐”评级。 ❖风险提示：消费复苏进度不及预期、竞争加剧、招商情况不及预期 相关研究报告 《舍得酒业（600702）2025年一季报点评：出清减负，夯实底盘》2025-04-27 《舍得酒业（600702）重大事项点评：再启激励，规划积极》2025-03-28《舍得酒业（600702）2024年报点评暨2025年春糖会系列报告：报表加速出清，关注去库表现》2025-03-24 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，8年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中2024年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和21世纪金牌分析师等评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 研究员：严晓思 上海交通大学金融学硕士，2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所