布鲁可(0325.HK)：产品与IP矩阵多样化提升，期待下半年持续推新

公司发布2025年中期业绩公告，2025H1公司实现收入13.38亿元，同比增长27.9%，净利润2.97亿元，同比由亏转盈，经调整净利润3.20亿元，同比增长9.6%，经调整净利润率23.9%，同比-4.0pct。 ►销售收入增长受益于销量增长和平价产品销售增长，海外地区低基数下销售同比增长899%。分产品看，拼搭角色类玩具销售收入13.25亿元，同比增长30%，量价拆分来看，销量同比增长97%至1.11亿件，平均价格为12.0元，同比下滑34%，其中平价价格带产品（零售价9.9元）收入达2.16亿元，销量达0.49亿盒，去年同期无此类产品，销售的增长主要得益于自有及授权IP产品组合的商业化，以及销售网络的扩大；积木玩具0.13亿元，同比下滑46%，销量同比减少43%至0.1百万件，其他产品33万元，同比增长112%。 分地区看，中国地区实现收入12.26亿元，同比增长19%，海外实现收入1.11亿元，同比增长899%，占总收入从2024年的3%提升至8%，其中美国和印尼是海外市场收入最高的两个国家。 分渠道看，线下经销销售12.12亿元，同比增长27%，占比91%，占比保持稳定；线下委托销售0.18亿元，同比增长32%，占比1%；线上销售1.08亿元，同比增长45%，占比8%，主要渠道包括天猫、京东、抖音、拼多多、Tiktok、Shopee、Lazada，以及微信小程序BloksClub，线上销售的增长得益于销量的增加，尤其是16岁以上消费者的销售增加。 ►盈利能力：拼搭角色类玩具毛利率同比下降4.8pct，销售、研发人员数量增长使得费用率上升。 25H1公司实现毛利率48.4%，同比下降4.5pct，分业务看，拼搭角色类玩具毛利率48.5%，同比下降4.8pct，积木玩具毛利率32.8%，同比下降5.1pct。销售费用率增长1.7pct至13.2%，主要由于营销和推广开支增加0.14亿元，以及销售及经销人员人数增长，雇员福利开支增加0.18亿元。研发费用率增加2.3pct至9.6%，主要由于研发人员人数增加，工资、薪酬及福利增加0.38亿元，研发人员达599人，占员工总数67.1%，体现公司对产品研发的重视。行政费用率下降35.1pct至3.5%，主要由于24H1一次性支出以股份为基础的薪酬3.59亿元，以及上市开支0.15亿元。►IP产品多元化提升，对头部IP的依赖减少，16岁以上年龄段产品收入占比提升至15%。 截至2025年上半年，公司已将19个IP商业化，上半年公司签署了13个新IP；共有925个 SKU上市销售，新推出273个SKU，包括但不限于初音未来、小黄人、酷洛米、名侦探柯南、芝麻街、奥特曼、变形金刚、漫威：无限传奇、宝可梦、火影忍者，新SKU占总收入的53.1%。前 四大IP产品收入占比均超过总收入的10%，合计占比83.1%，24H1前三大IP产品的收入占比为92.3%。 16岁以上年龄段产品收入占比同比增长4.4pct至14.8%。 投资建议 长期来看，公司可复用产品打造能力，加速孵化变形金刚、假面骑士等头部授权IP，以及英雄无限等原创IP，此外，海外市场有望成为公司的第二成长曲线。基于上半年的情况，我们下调盈利预测，预计2025-2027年公司收入分别为32.07/46.40/61.82亿元（原预测为39.07/56.06/74.03亿 元）， 同 比 分 别+43%/45%/33%； 归 母 净 利 润 分 别7.73/11.50/15.79亿 元 （ 原 预 测为9.63/14.68/19.86亿元），同比分别+293%/49%/37%；EPS分别3.10/4.61/6.33元（原预测为3.87/5.89/7.97元），最新股价（8月22日收盘价117.5港元，汇率1HKD=0.92CNY）对应PE分别为35/23/17X。维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧；消费者需求变化；IP依赖和授权风险；自有IP开发保护不足。 资料来源：wind，华西证券研究所[Table_Author]分析师：刘文正分析师：刘彦菁邮箱：liuwz1@hx168.com.cn邮箱：liuyj3@hx168.com.cnSAC NO：S1120524120007SAC NO：S1120525020003联系电话：联系电话： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。