执行摘要
2025年上半年，印度经济展现出重振的韧性，全球通胀缓解、原油价格走软以及支持性的货币周期帮助缓冲外部波动。2025财年实际GDP增长6.5%，服务业韧性和稳健的财政支出推动增长，尽管工业产出和对外贸易表现滞后。CPI通胀降至2.8%，创六年新低，印度储备银行（RBI）开始实施谨慎的降息周期，转向中性立场。信贷投放方面，银行放贷增速放缓，但私募信贷作为结构性互补资本来源的重要性提升，尤其在零售和小微企业聚焦的板块。基础设施、房地产和特殊情况的较大借款人继续面临资金缺口，推动了定制化私募信贷解决方案的需求。H1 2025交易价值急剧飙升，主要归因于一笔创纪录的31亿美元交易，总投放达到90亿美元，较2024年上半年增长53%。基础设施、房地产和医疗保健引领私募信贷活动，对规模的兴趣保持稳定，近17%的资金用于前瞻性举措。全球资本仍然是主要资金来源，贡献了大部分资金，占总投资额的近55%。排除异常值，私人信贷交易活动反映出一个更为审慎、但富有意义的上升趋势，由更广泛的信贷格局变化所驱动。银行信贷投放放缓，非银行金融机构受益于RBI的风险降低。资本份额的重新调整反映了对战略细分市场的回归，全球参与者主导大型结构化交易，而国内信贷基金则瞄准中端市场增长和机会性特殊事件。要维持势头将取决于及时的货币传导、私人资本支出的复苏以及在外部失衡背景下持续的财政审慎。
宏观经济展望
全球经济进入谨慎乐观阶段，通胀得到控制、原油价格下跌以及主要经济体持续调整货币政策。印度维持了相对的宏观经济韧性，但经济增长轨迹更为复杂，由强劲的服务业和财政审慎所支撑，但受到工业产出低迷、信贷增长疲软以及外部不确定性制约。服务业PMI稳居58分以上，表明服务业活动活跃，但工业生产指数（IIP）凸显了潜在的软需求。全球增长预期有所放缓，主要经济体信贷紧缩的通缩影响。印度通胀压力显著缓和，CPI通胀降至2.8%，核心CPI通胀维持在3.7%–4.4%的区间内。RBI实施降息周期，转向中性立场。印度2025财年GDP增长率为6.5%，第四季度（Q4FY25）增长7.4%。银行贷款总额增长持续放缓，全年2025财年（FY25）平均增长率为11%，低于2024财年的20.2%。联邦预算的个人所得税削减反映了通过需求端发力重燃消费驱动型增长的雄心。政府资本支出在2026财年4月至5月期间升至预算估计的20%，可能成为2026财年下半年经济增长复苏的关键驱动力。外部环境呈现复杂态势，商品贸易赤字扩大，赤字扩大是由进口激增推动，出口表现波动。财政状况表现出了值得称赞的自律，2025财年的财政赤字控制在GDP的4.8%。收入赤字改善至1.7%，好于早前的预期。税收总收入增长9.5%，其中直接税增长12.9%，间接税收入增幅放缓至4.2%。政府支出增长乏力，为4.8%，反映出谨慎的部署。资本流动方面，FDI变为正值，净FPI资金流入转为负数。预计2026财年增长率为6.3%–6.5%，通胀预计将保持在RBI目标区间内。
信贷与银行业务：在风险重新评估之际增长放缓
银行贷款总额增长持续放缓，反映了风险承保收紧和需求疲软的双重影响。系统性存款机构的信贷投放明显放缓，2025财年信贷增速减速至11%，信贷脉冲转为负值。印度储备银行（RBI）采取了多项措施以改善市场流动性，包括降息和放宽在建基础设施贷款的拨备规范。SCBs的资产质量似乎有所改善，非 performing 资产（GNPA）比率下降，而净non performing 资产（NNPA）下降。农业部门继续录得最高的国民生产净值比率，而在工业部门，资产质量在所有子部门都表现出持续改善。SCB信用贷款余额同比增长11%，主要受农业贷款、个人贷款和工业贷款的推动。中小微企业贷款表现优于整体非食品信贷增长。RBI调整风险权重和降低存款准备金率（LCR）已缓解系统性流动性压力，但需求复苏不均衡，中小微企业和服务业表现强劲，而未担保零售和大型企业则相对疲软。国有非银行金融机构继续稳定批发信贷增长，但同期私人非银行金融机构放贷也出现适度增长。
非金融机构发放的信贷
非银行金融机构继续在印度的信贷生态系统中扮演关键角色，得益于强大的资本缓冲、健康的利差和不断改善的资产质量。整个非银行金融机构的资产质量有所改善，不良贷款率（GNPA）下降至3%。非银行金融机构越来越依赖外币借款，其中非银行金融机构-母公司借款全年增长了162%。总体而言，放贷机构更加谨慎的做法、贷款标准的改进以及银行对非银行金融机构贷款的风险权重的恢复，都是有助于稳定并提升信用的。非银行金融机构批发簿记增长主要由REC和PFC的私营部门贷款增加推动。非银行金融机构-基础设施金融公司（NBFC-IFCs）的信贷发放量有所增长，而非银行金融机构-微型金融机构（NBFC-MFIs）在2025财年第二季度因微型金融资产组合压力而收缩。
债券型互惠基金
企业债务共同基金的总投资同比增长19%，有一个明显的趋势转向非银行金融机构（NBFC）部门。共同基金在企业债务中的总投放从2024财年到2025财年增加了19%。主要机构已经显著加大了对公司债务的敞口，这一战略转变促成了资产管理规模（AUM）增长了14.5%。
公司债券市场
公司债券市场仍然是银行融资的重要替代方式，到2025年3月，公司债券余额达到约6030亿美元，增幅约为9.2%至9.8%。科技与监管改革正推动印度公司债券市场的发展，通过受监管的在线平台采用报价系统已提高了透明度和可及性。2025年已转向短期债务，主要受非银行金融机构和政府实体利用预期的利率削减和改善的流动性推动。主要机构已经显著加大了对公司债务的敞口，这一战略转变促成了资产管理规模（AUM）增长了14.5%。
监管以及其它发展
破产法
自2016年启动以来，共有8,308起案件在《企业破产重整程序》（CIRP）下立案，其中6,382起案件已结案，其余仍在进行中。大宗债务重组方案的稳定数量以及获批重组计划数量的增加，反映了印度破产生态系统的成熟。同期获批的解决方案计划,强调其在破产格局中的显著份额。从提交到NCLT批准，CIRP关闭所需的平均时间约为713天，政府已经认识到这个问题，并主动采取措施简化流程。IBC已成为主要的回收机制，在2023-24财年占总银行回收的48%。最高法院废除了JSW钢铁提交给BhushanPower & Steel Ltd.的重组计划，理由是违反了IBC的核心条款和程序不当。该判决引发了债权回收、投资者信心以及和解方案最终性的严重关切。近期有影响的案例法包括IBC在法定法律中至高无上地位的挫折，以及认定印度破产程序为境外程序的案例。Compuage Infocom Limited是一家拥有新加坡子公司的印度IT分销公司，面临印度一名金融债权人的破产程序，破产管理人根据联合国国际贸易法委员会跨境破产示范法第15条，寻求在新加坡承认印度的CIRP程序，以便接管子公司的资产。
替代投资基金（AIFs）框架下的发展 - 关键监管放松
SEBI放宽了未上市投资规范，适用于第二类AIFs，这将减少法律重复，加强治理，避免错位退出，并简化行政和公司资本表。SEBI还通过对仅允许 SEBI 认定的合格投资者（AI）参与，从而显著修订了天使基金的监管框架。SEBI在其董事会会议中允许第一类和第二类AIF通过共同投资工具（CIVs）——作为AIF结构下的专属方案——为已投资于AIF的合格投资者提供共同投资机会。RBI建议的受监管实体对AIF的敞口保护措施旨在控制间接接触风险并加强RE-AIF关联的透明度。
税收与监管修订
2025年财政法案引入的关键变化之一是资本资产定义的扩展，将包括类别I和类别II替代投资基金（简称“AIF”）持有的证券纳入资本资产范围。另一项关键修订是，外国证券投资组合投资者的长期资本利得税率也已在任何证券转让时从10%理顺为12.5%。2025年国际金融服务中心管理局（基金管理）条例（以下简称“FM条例”）第29(1)条和第41(1)条分别允许风险投资基金计划（VCS）和受限基金计划（Restricted Scheme）在以下任一情况下共同投资于允许的投资。
新基金设立和交易活动
筹集资金
2025年上半年，多家私募信贷基金完成首期募集，筹集资金总额超过40亿美元，重点关注制造业、基础设施和工业领域的中大型企业的结构化信贷交易。政府支持的国家级投资与基础设施基金 (NIIF) 计划筹集一支20亿美元的私募信贷基金，专注于信贷表现，旨在将国际资本引入印度经济。普拉布达斯·利拉德赫集团已推出其首款AIF——PL资本performing 信用基金，旨在投资于成长型企业。
2025年上半年交易
H1 2025录得79笔超过1000万美元的私募信贷交易，总金额约为90亿美元，较H1 2024的59亿美元增长了53%。一个关键亮点是5月下旬Porteast Investment（沙普尔吉·帕尔森吉集团旗下公司）筹集了31亿美元，这是迄今为止印度私募信贷市场最大的在岸交易。基础设施、房地产和医疗保健引领私募信贷活动，各行业的重点借款人包括孟买国际机场有限公司、曼谷教育医疗集团、比尔特图形纸制品有限公司等。交易规模分布方面，半年，交易额超过1亿美元的交易占交易总数量的18%。2025年第一季度继续迎来共同基金、非银行金融机构和外国银行的积极参与信贷。
退出：选择2025年上半年投资退出
基于公开信息及基金共享的数据，以下是一些值得关注的退出案例：模量投资公司的印度信贷机遇基金II退出其对祖阿里农化有限公司的投资，实现了约15%的IRR；360 ONE信贷基金及其附属公司退出对多个投资，共计1.17亿美元；新特殊信贷机会基金成功退出四个投资，涵盖医药、酒厂、非银行金融机构和基础设施行业，部署约59百万美元，并以超过18%–20%的实现IRR获得丰厚回报。
在聚光灯下
交易流动性差的资产：理解二级市场在私募信贷市场中的作用
私募信贷二级市场在全球私人信贷二级交易中占AUM的比例不到1%，但预计到2029年将达到2.6万亿美元。二级市场在投资组合再平衡和流动性管理中发挥着越来越重要的作用，主要形式为有限合伙人二级市场和资产层面的二级市场。随着投资者熟悉度的提高和交易格式标准化，私募信贷二级市场有望成为更广泛另类信贷生态系统的一个核心支柱。
私营资本性支出展望：在rbi的货币政策刺激下初显谨慎迹象
2025财年，近44%的预期资本支出集中在制造业，其次是信息和通信以及交通运输。私人资本支出的低迷主要归因于未上市实体的活动沉寂。印度储备银行货币政策委员会（MPC）宣布将回购利率下调50个基点，将其降至5.50%。央行也实施了存款准备金率（CRR）100个基点的削减，分四个月逐步进行。政府和RBI的行动似乎在通过需求侧和供给侧措施的精心组合来增强经济动力。
家庭办公室：一股安静的力量重塑私人市场资本
印度家族办公室日益制度化正微妙地改变着资金流向私募市场。私募信贷正越来越多被视为一种核心固定收益配置，提供有吸引力的风险调整回报。印度家族办公室目前将其财富的约20%配置于私募市场，相较于过去五年这是一个显著的演变。家族办公室在参与私募信贷方面，是通过共同投资或逐笔交易分销，而不是盲池基金，是否兴趣日益增长。预计印度家族办公室资产将实现异常增长，这得益于印度预计在全球超高净值人士（UHNWI）增长方面位居领先地位。
EY 私募信贷脉搏调查
我们对印度私募信贷市场进行定期调查，以衡量市场动态并检测行业整体方向的转变。在2025年7月进行的这项调查中，来自29家印度和全球知名的高收益和表现信贷基金的高级领导人参与了其中。大约50%的受访者目标交易位于12%至18%（表现信贷）的IRR区间，而另外50%则更倾向于18%至24%（高收益）的IRR。私募股权服务、交易尽职调查等领域的领导联系人也参与了调查。
