半年报点评：上半年量减价增，下半年有望迎量价齐增

核心观点

公司发布2025年半年报，上半年实现营收52.72亿元，同比+25.64%；归母净利润11.07亿元，同比+55.79%。25Q2实现营收28.65亿元，同比+22.31%，环比+19.01%；归母净利润6.23亿元，同比+22.25%，环比+28.97%。公司调整全年黄金产量目标为16.0吨（+5.54%），上半年完成42%，下半年将加大生产力度。

关键数据

• 产销量：上半年黄金产量6.75吨，同比-10.56%；销量6.76吨，同比-10.91%。Q2产量环比+2.10%，销量环比+3.00%。
• 售价和成本：黄金售价699.95元/克，同比+41.42%。单位营业成本319.06元/克，同比+11.88%；单位全维持成本355.41元/克，同比+34.28。矿产金单位成本上升主要因金星瓦萨成本上升。
• 财务数据：资产负债率37.19%，在手货币资金51.25亿元，同比+95.86%；存货27.62亿元，同比+15.75%。期间费用方面，销售费用同比-23.76%，管理费用同比+17.12%，研发费用同比+21.93%，财务费用同比-51.19%。

项目进展

• 五龙矿业：全系列生产线已投产，预计年内满产。
• 吉隆矿业：18万吨金矿石扩建项目试生产，新增6万吨/年地下开采项目获核准。
• 华泰矿业：一采区新增3万吨/年产能建设项目准备申报，五采区扩建项目已开工。
• 锦泰矿业：二期项目取得采矿许可证，78万吨/年建设项目准备申报。
• 万象矿业：卡农铜矿露天采矿工程已启动。
• 金星瓦萨：重启和优化DMH露天坑开采，增加矿石供应。

研究结论

公司下半年黄金业务有望迎来量价齐增，业绩值得期待。预计2025-2027年营收分别为128.85/147.36/170.67亿元，同比分别+42.8%/14.4%/15.8%；归母净利润分别为30.94/36.02/42.14亿元，同比增速分别为75.4%/16.4%/17.0%。维持“优于大市”评级，因公司坚定国际化发展，黄金产量有望持续增长，生产成本存在下降空间，对金价享有较高利润弹性。