投资策略专题：美联储“偏鸽”表态后大类资产比较

2025年08月23日 策略研究团队 ——投资策略专题 韦冀星（分析师）weijixing@kysec.cn证书编号：S0790524030002 耿驰政（联系人）gengchizheng@kysec.cn证书编号：S0790125050007 事件：杰克逊霍尔经济研讨会（Jackson HoleEconomic Policy Symposium）于2025年8月22日晚10：00（北京时间）召开。 释放“偏鸽”信号，但资产角度定价更“鸽”。鲍威尔讲话中提到“风险平衡正在发生转变（the balance of risks appears to be shifting）”，被市场解读为货币政策重心正逐步从通胀转向劳动力市场压力，从而引发了市场对降息的鸽派再定价。从彭博模型来看，美联储隐含降息预期显著上升，9月降息概率从约40%快速攀升至接近90%。鲍威尔同时强调货币政策仍处于限制性区间，未来政策立场可能调整，但降息路径仍需谨慎评估，关键在于后续数据表现。 劳动力下行风险占据主导 讲话对宏观经济定调表现为： （1）强调劳动力市场的下行风险。在谈及劳动力市场时，鲍威尔两次使用“sharply”，凸显出若这种平衡被打破，可能迅速引发裁员增加和失业率上升的风险。失业率等核心劳动力市场指标成为美联储研判经济形势和调整政策立场的重要参考，为9月降息打开了一定空间。 相关研究报告 （2）首次提到关于关税对于通胀的“一次性”影响。关于关税对通胀的影响，鲍威尔指出，一个“合理的基准假设”是关税将带来物价水平的一次性上升，但这一效应需要时间才能在经济中逐步显现。可以看出美联储承认关税会对通胀带来影响，但相比通胀持续性的担忧，更加重视劳动力市场走弱带来的风险。 《证券化率看牛市估值—投资策略专题》-2025.8.22 《北证50：从关键突破到新中枢确立—投资策略专题》-2025.8.19 （3）从《长期目标与货币政策策略声明》中所体现的美联储第二次货币政策框架公开评估的结果，也可以看出鲍威尔对于劳动力市场的关注进一步提升。 《机构关注度提升：通信、食品饮料、公用事业、美容护理—机构调研周跟踪》-2025.8.18 市场定价再度强化“9月保险式降息”的预期 市场对美联储政策立场解读的“偏鸽”大于其立场本身，从而引发以美股、黄金、加密货币等资产普涨。但鲍威尔强调政策无预设路径，决策仍基于数据与风险评估，并通过“均衡论述”同时承认关税通胀压力的暂时性与劳动力市场的走弱迹象，从而避免了市场将其解读为政治妥协。利率预期方面，SOFR期权定价显示市场显著偏向降息，至2026年年底，三个月SOFR在3-3.5%区间的概率为22.7%。 大类资产比较：港股或存在补涨机会 A股：上周收盘整体A股情绪向好，美联储偏鸽的信号可能存在边际利好，但当前A股市场仍是“以我为主”，不会改变行情主导逻辑。 港股：短期有望受益于美债利率和美元下行所带来的流动性与情绪改善。此前港股相对A股表现偏弱，主要因A股受益于大陆的增量资金。Jackson Hole讲话成为阶段性催化剂，若9月美联储如期降息，港股或迎来补涨机会。 美债：当前操作空间有限，新增仓位性价比不高，但已有多头可继续持有。 黄金：可作为防御性配置延续持有。 美股：美股结构性机会仍在，但不宜过度追高，需关注基本面数据的拐点。 风险提示：宏观政策超预期变动放大市场波动；全球流动性及地缘政治恶化风险；美国经济数据不及预期。 目录 1、核心内容解读............................................................................................................................................................................32、大类资产交易更加“偏鸽”态度.................................................................................................................................................63、大类资产后续展望....................................................................................................................................................................94、风险提示..................................................................................................................................................................................10 图表目录 图1：截至2025年7月31日的已定价降息/加息次数...............................................................................................................3图2：截至2025年8月22日的已定价降息/加息次数...............................................................................................................3图3：美国劳动力市场处于“微妙”平衡........................................................................................................................................4图4：美国核心PCE环比上升明显..............................................................................................................................................4图5：美国PPI环比上涨0.9%......................................................................................................................................................4图6：当前关税影响或还没有明显体现在美国CPI数据中.......................................................................................................5图7：对利率敏感的2Y美债收益率盘中下跌明显.....................................................................................................................6图8：美债利差走阔.......................................................................................................................................................................6图9：道指、纳指上涨...................................................................................................................................................................6图10：小盘上涨更加明显.............................................................................................................................................................6图11：欧洲主要股指上涨.............................................................................................................................................................7图12：黄金上涨、美元指数下跌.................................................................................................................................................7图13：SOFR（担保隔夜融资利率）期权显示市场定价降息....................................................................................................7图14：Fed Watch显示9月降息25bp概率达到75%.................................................................................................................8 1、核心内容解读 事件：杰克逊霍尔经济研讨会（Jackson Hole Economic Policy Symposium）于2025年8月22日晚10：00（北京时间）召开。 释放“偏鸽”信号，但资产角度定价更“鸽”。鲍威尔讲话中提到“风险平衡正在发生转变（the balance of risks appears to be shifting）”，被市场解读为货币政策重心正逐步从通胀转向劳动力市场压力，从而引发了市场对降息的鸽派再定价。这一表述意味着，美联储此前主要关注通胀风险，而当前更大的不确定性开始集中在劳动力市场。投资者因此认为，鲍威尔实际上承认了就业市场走弱，其潜在风险已超过关税带来的通胀压力，从而增强了市场对宽松政策的预期。从彭博模型来看，和7月31日的数据相比，8月22日隐含联邦基金利率明显下行，市场从利率期货角度押注更加宽松的利率环境。 鲍威尔同时强调货币政策仍处于限制性区间，未来政策立场可能调整，但降息路径仍需谨慎评估，关键在于后续数据表现，尤其是即将公布的就业报告。自2024年12月以来，美联储基准利率一直维持在4.25%–4.50%区间。政策制定者多次指出关税对通胀的影响存在高度不确定性，因此在评估时需要保持审慎。鲍威尔亦未直接回应白宫的降息呼声，而是重申美联储的独立性，并强调FOMC的决策将完全以数据和经济前景为依据。 资料来源：彭博 资料来源：彭博 讲话中对宏观经济的定调体现为： 强调劳动力市场的下行风险。他指出，“收紧移民政策导致劳动力增长急剧放缓”，并提到特朗普政