Q2营收正增长，盈利同比改善

2025年08月22日天佑德酒(002646.SZ) 证券研究报告 Q2营收正增长，盈利同比改善 事件： 公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入6.74亿元，同比减少11.24%；实现归母净利润0.51亿元，同比减少35.37%；实现扣非归母净利润0.49亿元，同比减少35.99%。根据计算，2025Q2实现营业收入2.42亿元，同比增长3.86%；实现归母净利润-0.17亿元，上年同期为-0.29亿元；实现扣非归母净利润-0.17亿元，上年同期为-0.3亿元。 25Q2营收小幅增长，上半年省内表现优于省外 1）分产品来看，25H1公司青稞白酒/其他青稞酒类/葡萄酒分别实现营 收5.7亿 元/77.68万 元/0.05亿 元 ，分 别同 比 减 少10.79%/71.77%/6.89%。上半年公司整体青稞白酒销量0.73万吨，同比减少16.85%，吨价9.21万元/吨，同比提升6.75%。根据计算，2025Q2实现营业收入2.42亿元，同比增长3.86%。公司在酿造工艺方面核心竞争力保持稳定，同时聚焦创新，推进产品的年轻化、低度化，成功推出28度柠檬风味青稞酒、43度雪莉青稞酒等产品，获得市场好评。2）分销售模式来看，25H1公司渠道经销/厂家直销营收分别为5.12/0.64亿元，分别同比减少9.52%/21.43%。3）截至25H1，省内/省外分别实现营收4.61/1.98亿元，同比减少8.49%/17.18%，省内/外经销商77/522个，较25年初+0/+11个，整体保持稳定。公司坚持长期主义，深耕青海本土宴席市场，积极推进县域化市场开发，并加速全国化产品的布局，为长远发展夯实基础。 毛利率表现稳健，净利率下滑幅度有所收窄 25Q2公司毛利率/净利率分别为54.96%/-7.02%，分别同比变化+3.58pct/+5.31pct，毛利率小幅增长，净利率有所改善，主要得益于管理费用减少。销售费用率/管理费用率分别为33.88%/14.88%，分别同比变化-1.63pct/-5.34pct。截至25Q2，合同负债0.58亿元，环比减少0.16亿元。 蔡琪分析师SAC执业证书编号：S1450525060001caiqi3@essence.com.cn 尤诗超分析师SAC执业证书编号：S1450525070001yousc@essence.com.cn 短期业绩承压，坚持长期主义韧性仍存 相关报告 天佑德酒坚持长期主义，在青海市场，公司已拥有具有稳固的消费群体，公司持续丰富产品矩阵，以多元化布局应对市场变化。展望未来，公司仍有望把握下轮行业机遇，提升省内市占率并拓展周边市场。 投资建议： 增持-A投资评级，6个月目标价11.13元。我们预计公司2025年-2027年的收入增速分别为4.7%、6.5%、7.1%，净利润的增速分别为22.9%、9.5%、10.4%；我们认为公司是白酒行业少有的Q2营收正增长的公司，公司利润基数较小，采用市销率估值法，参考其他地产酒 市销率，给予25年4.1x市销率，给予增持-A的投资评级，给予6个月目标价为11.13元。 风险提示：宏观经济恢复不及预期，行业竞争加剧，新品推广不及预期。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券证券研究所深圳市地址：深圳市福田区福华一路119号安信金融大厦33层邮编：518046上海市地址：上海市虹口区杨树浦路168号国投大厦28层邮编：200082北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034