2025年半年报点评：石膏板有承压，两翼表现突出

核心观点与关键数据

• 两翼延续高增，海外表现亮眼：石膏板、龙骨、防水卷材、涂料分别实现营收66.8亿元(-8.6%)、11.4亿元(-10.7%)、17.2亿元(+0.63%)、25.1亿元(+40.8%)；嘉宝莉营收18.2亿元，同比增长38.7%。区域方面，境外营收3.2亿元，同比增长68.8%，坦桑尼亚、乌兹别克斯坦生产基地保持两位数增长，泰国生产线进入试生产，波黑项目有序推进。
• 毛利率略降，减值略增：毛利率同比下降0.6个百分点至30.4%，其中石膏板、龙骨、防水卷材、涂料毛利率分别为38.7%(-0.9个百分点)、21.7%(+0.4个百分点)、17.0%(-2.3个百分点)、31.8%(+0.5个百分点)。销售净利率同比降2.0个百分点至14.6%，主要受应收账款坏账损失增加影响。
• 业务布局多元化，综合势能突出：坚持“一体两翼，全球布局”战略，拓展石膏纤维板等新品类，聚焦东南亚、中亚等四大区域推进全球布局，完成嘉宝莉重组，丰富工业涂料产品体系，提升核心竞争力。

研究结论

• 盈利预测与投资建议：预计2025-2027年EPS分别为2.37元、2.90元、3.34元，对应PE分别为11倍、9倍、8倍，维持“买入”评级。
• 风险提示：房地产市场复苏节奏或不及预期风险；市场开拓或不及预期风险。