2025年半年报点评煤价下跌拖累业绩，铝利润持续修复，关注煤价上涨的业绩弹性

神火股份（000933）2025年半年报点评

核心观点

• 业绩表现：公司上半年营业收入同比增长12.12%，达到204.28亿元；归母净利润同比下降16.62%，至19.04亿元。扣非归母净利润同比下降6.79%，至20.1亿元。第二季度业绩环比大幅改善，归母净利润同比增长0.22%，环比增长68.89%。
• 业绩驱动因素：煤炭价格下跌拖累公司业绩，但氧化铝价格下行带动电解铝板块利润修复。上半年电解铝和河南氧化铝平均价格同比分别增长2.7%和下降2.1%，而煤炭价格同比大幅下降23%-31%。氧化铝价格下跌部分抵消了煤炭价格下滑的影响。
• 费用控制：公司期间费用率下降1.3个百分点至4.8%，主要得益于研发、销售和管理费用的下降。联营公司投资收益增加，同比增长325.21%，主要来自新郑煤电和龙州铝业的盈利增加。

关键数据

• 财务数据：上半年营业收入204.28亿元（同比增长12.12%），归母净利润19.04亿元（同比下降16.62%），扣非归母净利润20.1亿元（同比下降6.79%）。第二季度归母净利润11.96亿元（同比增长0.22%，环比增长68.89%），扣非净利润12.95亿元（同比增长13.26%，环比增长81.16%）。
• 煤炭价格：永城无烟精煤、瘦煤、平顶山动力煤平均价格同比分别下降23%、31%、17%，环比分别下降12%、6%、17%。
• 铝产品价格：国内电解铝平均价格同比下降1.7%，环比下降1.2%；氧化铝平均价格同比下降16%，环比下降19%。
• 产量数据：上半年铝产品产量87.11万吨（同比增长16%），销售87.14万吨（同比增长16%）；煤炭产量370.78万吨（同比增长15%），销售372.75万吨（同比增长18%）。

投资建议

• 业绩弹性：公司煤炭品质好、产量大，煤价上涨对煤炭板块业绩的弹性大。预计2025-2027年归母净利润分别为50.2亿元、58.5亿元、66.6亿元，同比增长16.6%、16.5%、13.8%。
• 估值与目标价：采用分部估值法，对煤炭和电解铝2025年分别给予13倍和10倍PE，对应目标价22.9元，维持“推荐”评级。

风险提示

1. 海外衰退超预期
2. 国内经济复苏低于预期
3. 公司煤矿经营面临行政监管