【宏观快评】2025年7月金融数据点评：企贷新增转负不影响“看股做债，股债反转”的判断

宏观快评2025年08月14日 【宏观快评】 企贷新增转负不影响“看股做债，股债反转”的判断——2025年7月金融数据点评 事项 华创证券研究所 2025年7月，新增社融1.16万亿（前值4.20万亿）。社融存量同比增长9.0%（前值8.9%），M2同比增长8.8%（前值8.3%），新口径M1同比增长5.6%（前值4.6%）。 证券分析师：张瑜邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 核心观点 证券分析师：文若愚电话：010-66500868邮箱：wenruoyu@hcyjs.com执业编号：S0360523060002 1、企业贷款转负不影响我们“看股做债，股债反转”的判断。过去几年企业贷款增长主要靠制造业贷款推动，因此企业贷款的收缩或与当下控制违规项目、产业技术标准不达标的制造业投资相关。这个视角下，企业贷款收缩或有利于PPI同比的抬升。 2、企业整体的融资规模仍在增长。虽然贷款表现偏弱，但是权益融资，债券融资较去年同期均有改善。经济转型过程中，地产和地方融资平台更适配传统的间接融资，而高科技创新型企业则与直接融资更为适配。 相关研究报告 《【华创宏观】北戴河专家休假中的产业信号——政策周观察第42期》2025-08-10《【华创宏观】促消费政策的5个看点》2025-08-10《【华创宏观】PPI同比或开启第二轮回升周期——7月通胀数据点评》2025-08-09《【华创宏观】外贸数据超预期的四点观察——7月进出口数据点评》2025-08-08《【华创宏观】六问消费贷贴息》2025-08-04 3、贷款的高低不必然对应经济的好坏。我们跟踪的企业居民存款剪刀差仍在持续修复，这意味着经济的循环持续改善，我们仍未改变经济循环最差的时段正在过去这一判断。 4、对于权益资产而言，本轮中国资本市场的稳市政策介入明确，提前降低了股票波动率，也就等于提前抬升了股票的风险调整后收益。结合我们跟踪的股债夏普比率剪刀差以及居民存款与沪深股票市值比值来看，当下股票较债券仍有性价比和配置吸引力，且居民手上仍有大量的“欠配”资金。在经济循环持续改善，政策平稳，利润有望改善的前提下，本轮市场上涨可能仍有较大的“想象空间”。 5、对于债券资产而言，居民存款搬家的背景下，看股做债的叙事仍未改变。特别是当下非银存款持续高增，后续或有引发央行关注资金空转的可能。债券性价比偏弱的背景下，未来债券收益率的底部或比债券收益率的顶部有更高的确定性。 企业贷款转负不影响我们对经济循环最差时段正在过去这一判断 1、季节性因素：7月是传统的信贷小月。 2、企业贷款收缩或有利于PPI同比的抬升。过去几年企业中长期贷款增长主要发生在制造业部门。在当下反内卷的政策思路下，控制违规项目、产业技术标准不达标的制造业投资或是本轮供给侧改革的第一步。而控制流向制造业的相关贷款，或是这一行为的相关体现。 3、企业整体的融资规模仍在增长。虽然贷款表现偏弱，但是权益融资，债券融资较去年同期均有改善。经济转型过程中，地产和地方融资平台更适配传统的间接融资，而高科技创新型企业则与直接融资更为适配。 4、贷款的高低不必然对应经济的好坏。我们跟踪的企业居民存款剪刀差仍在持续修复，这意味着经济的循环持续改善，我们仍未改变经济循环最差的时段正在过去这一判断。此外，居民存款占M2的比重仍在回落，我们也维持居民存款正在经历由“存”向“花”的这一判断。具体参照前期报告《看股做债➡股债反转——居民存款搬家“三支箭”的研究脉络》。 7月金融数据不影响我们“看股做债，股债反转”的判断 1、7月非银存款新增2.1万亿，今年以来第三次创历史同期最高值。当下金融机构的流动性仍相对充裕。 2、7月以来市场情绪虽然较旺，但结合我们前期跟踪的居民存款/沪深股票市值这一指标来看，当下居民存款与沪深股票市值仍然维持在历史高位，这意味着在经济循环持续改善，政策平稳，利润有望改善的前提下，本轮市场上涨可能仍有较大的想象空间。 3、结合我们股债夏普比率剪刀差这一指标来看，当下股票的夏普比率较债券仍在持续提升。本轮股债性价比的反转会比以往经济周期启动的略早（宏观物价与利润弹性尚未明确之前，就已出现了股债夏普比率差值的回升）。核心的原因在于，本轮中国资本市场的稳市政策介入明确，提前降低了股票波动率，也就等于提前抬升了股票的风险调整后收益。此关键因素，投资者需客观重视。 4、考虑到当下非银存款新增规模较高，且上证综指突破了2024年10月8日高点的背景下，我们提示央行或有抑制资金空转的可能，这或许会对债券市场造成新的扰动。不过由于本轮权益资产的资金由于来自居民存款搬家，我们认为央行的态度转变对其影响或相对有限。 风险提示： 货币政策超预期，企业贷款回落主因是服务业贷款回落，前期贷款核销行为影响后续企业贷款读数 目录 一、如何理解企业贷款转负？.........................................................................................5 （一）季节性因素：7月贷款本身相对偏低..................................................................5（二）企业贷款少增或有利于PPI转正.........................................................................5（三）企业融资不只有贷款，还有直接融资.................................................................6（四）贷款的高低不必然对应经济的好坏.....................................................................7 二、7月金融数据是否影响我们看股做债，股债反转的判断？..................................8 三、7月金融数据：企业中长期贷款转负....................................................................10 （一）信贷：7月企业中长期贷款转负........................................................................10（二）社融：企业直接融资改善...................................................................................10（三）存款：非银存款大幅多增...................................................................................10 图表目录 图表1企业中长期贷款的月度增长规模.............................................................................5图表2企业短期贷款的月度增长规模.................................................................................5图表3企业中长期贷款的增长规模.....................................................................................6图表4企业中长期贷款的存量同比.....................................................................................6图表5企业债券融资月度规模.............................................................................................6图表6非金融企业境内股票融资月度规模.........................................................................6图表7企业整体的融资规模并未明显回落.........................................................................7图表8企业非贷款融资规模趋势改善.................................................................................7图表9企业居民存款剪刀差持续修复.................................................................................7图表10货币的周转效率逐步提升.......................................................................................7图表11非银存款持续高增...................................................................................................8图表12权益市场或仍有较大的“想象空间”...................................................................8图表13股债夏普比率差仍向上抬升...................................................................................9 一、如何理解企业贷款转负？ 7月企业短期贷款减少5500亿，企业中长期贷款减少2600亿。 结合我们前期报告《五个关键判断》，《中国股票配置价值已打开》，我们强调当下经济循环最差的时候正在过去，债券相比股票性价比最优的时候正在过去。企业贷款转负尚不影响我们这一判断，具体原因有以下几点。 （一）季节性因素：7月贷款本身相对偏低 首先，7月贷款数据偏弱存在季节性因素。2021年以来，每年的7月企业的中长期贷款和短期贷款增长规模通常为年内的最低值，是传统的信贷小月。 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 （二）企业贷款少增或有利于PPI转正 其次，过去几年企业中长期贷款增长主要是制造业部门。2019年7月，央行召开银行业金融机构信贷结构调整优化座谈会，提出增加制造业中长期贷款。自此之后，工业（主要是制造业）中长期贷款增速持续向上，而服务业（包含狭义基建）中长期贷款同比则相对平稳。从这个视角来看，过去几年企业信贷扩张的资金更多的流向了制造业。 制造业虽然是短期的需求，但同时也是中期的供给。在当下反内卷的政策思路下，控制违规项目、产业技术标准不达标的制造业投资或是本轮供给侧改革的第一步。而控制流向制造业的相关贷款，或是这一行为的相关体现。正如前期央行文章《实体经济供求关系及物价变动》所提：“增加货币供给，在侧重增加投资、保障供给的发展模式下，反而会带来产能和供给持续扩张，加大供过于求的失衡程度，实际上物价也难以回升”。 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 （三）企业融资不只有贷款，还有直接融资 第三，近月以来，企业贷款偏弱的背景下，企业直接融资规模则表现偏强。5月以来，企业债券融资规模持续维持在近3年同期最高值，企业股权融资规模也较2024年有所抬