公司1H25业绩符合预期，TDI价格上涨有望带动盈利修复
事件概述
万华化学发布2025年半年报，上半年收入909.01亿元，同比下降6.35%；归母净利润61.23亿元，同比下降25.10%；扣非归母净利润62.44亿元，同比下降22.90%。2Q25营业收入环比上升11.07%，归母净利润环比下降1.34%。
业务板块表现
- 聚氨酯/石化/精细化学品及新材料板块收入分别为368.88/349.34/156.28亿元，YoY分别为4.04%/-11.73%/20.41%，毛利率分别为25.68%/-0.37%/9.55%，同比变化分别为-2.32/-4.90/-7.44pcts。
产品价格分析
- 纯MDI：市场均价18800元/吨，同比下降6.00%。
- 聚合MDI：市场均价16700元/吨，同比上升1.21%。
- TDI：市场均价12400元/吨，同比下降18.42%。
- 软泡聚醚产品：市场均价7800元/吨，同比下降14.00%。
- 石化板块产品价格：丙烯价格下降2.37%，正丁醇价格下降20.17%，丙烯酸价格上升14.86%，丙烯酸丁酯价格下降5.85%，NPG华东加氢价格上升0.42%，MTBE价格下降19.79%，LLDPE膜级价格下降6.75%，乙烯法PVC价格下降13.14%。
- 原材料价格：纯苯均价下降21.53%，动力煤均价下降22.78%，丙烷CP均价上升0.49%，丁烷CP均价下降3.10%。
产销量情况
- 聚氨酯系列产品：产量上升5.30%，销量上升12.64%。
- 石化系列产品：产量上升6.50%，销量上升3.64%。
- 精细化学品及新材料系列产品：产量上升24.00%，销量上升29.35%。
费用情况
- 销售费用：同比上升6.32%，费用率0.86%，同比上升0.10pcts。
- 财务费用：同比下降46.09%，费用率0.66%，同比下降0.48pcts。
- 管理费用：同比下降17.11%，费用率1.30%，同比下降0.16pcts。
- 研发费用：同比上升10.10%，费用率2.52%，同比上升0.38pcts。
现金流情况
- 经营性活动现金流净额：105.28亿元，同比上升2.30%。
- 投资活动现金流净额：-177.95亿元，同比上升10.32%。
- 筹资活动现金流净额：157.15亿元，同比下降23.75%。
- 期末现金及等价物余额：311.78亿元，同比下降9.94%。
- 应收账款：同比上升10.51%，应收账款周转率下降至6.72次。
- 存货：同比下降1.04%，存货周转率下降至3.19次。
TDI价格回升及产能优势
受不可抗力影响，TDI价格触底反弹。7月以来TDI市场均价上涨32.88%。公司TDI产能111万吨/年，福建第二套33万吨年TDI项目预计2025年5月投产，总产能将达144万吨/年。看好公司TDI产能优势，预计产品价格上行将推动业绩修复。
新建产能及创新技术布局
- MS装置：一次性开车成功，丰富光学业务产品线。
- 叔丁胺产业化：不断延伸特种胺产业链。
- 砜聚合物：已产出合格品，完善工程塑料解决方案。
- 生物基1,3-丁二醇：成功导入化妆品客户。
- 电池材料：持续加大研发投入，第四代磷酸铁锂完成量产供应。
- 产品差异化战略：开发高附加值POE、聚烯烃、尼龙12、改性材料新品，拓展细分市场。
投资建议
预计万华化学2025-2027年收入分别为1983.35/2281.05/2451.63亿元，同比增长8.9%/15.0%/17.5%；归母净利润分别为132.36/170.29/203.40亿元，同比增长1.6%/28.7%/19.4%；EPS分别为4.22/5.42/6.48元，对应PE分别为15/12/10倍。维持“买入”评级。
风险提示
安全生产风险、行业竞争加剧风险；海外经营环境变化风险、汇率波动风险。
