精锌加工费触底反弹，水口山业绩表现亮眼

株冶集团(600961) 股票投资评级 买入 |维持 精锌加工费触底反弹，水口山业绩表现亮眼 l25H1 实现归母净利润 5.85 亿元，Q2 业绩表现亮眼 2025H1 公司实现营收 104.12 亿元，同比增长约 14.9%；实现归母净利润 5.85 亿元，与上年同期 3.71 亿元相比，同比增长约 57.8%；扣除非经常性损益后的归属母公司股东净利润 5.94 亿元，同比增长约 88.6%。其中，2025Q2 实现营收 56.09 亿元，同比增加约 21.0%，与 2025Q1 的 48.03 亿元相比，环比增加 16.8%；Q2 归母净利润 3.09亿元，同比增加 45.6%，环比增加 11.4%；扣非归母净利 3.11 亿元，同比增加 70.9%，环比增加 10.0%。 2025 年上半年，贵金属价格同比增长和锌冶炼加工费回暖，公司积极把握市场节奏，同时通过实施精细化管理，不断提升运营效能与成本控制水平，业绩同比实现较大增长。 公司基本情况 l精锌加工费触底反弹，公司冶炼利润走高 最新收盘价（元）12.25总股本/流通股本（亿股）10.73 / 7.52总市值/流通市值（亿元）131 / 9252周内最高/最低价12.38 / 6.79资产负债率(%)50.8%市盈率18.56第一大股东湖南水口山有色金属集团有限公司 2025H1，锌价总体表现震荡下行，锌精矿供应同比增幅明显，国内锌表观消费实现较好。Q1 国内锌精矿加工费快速上涨，Q2 上涨延续。随着精锌加工费的触底反弹及硫酸等副产品价格上涨，企业生产利润得到有效修复，冶炼厂精锌产出量爬升，H1 精锌产量同比去年增长 2.1%。量价齐升下，公司冶炼利润走高，预计 H1 冶炼板块净利润为 1 亿元左右。 l25H1，水口山净利润达到 4.89 亿元 2023 年，公司通过重大资产重组，购入水口山有限公司 100%股权，获得了宝贵的矿山资源。 研究所 分析师:杨丰源SAC 登记编号:S1340525070002Email:yangfengyuan@cnpsec.com分析师:李帅华 2024 年，水口山有色实现营业收入 71.57 亿元，实现净利润 6.73亿元，同比 2023 年的 4.11 亿元提升了 64%，占公司总归母净利润的比重超过了 85%。公司已经从铅锌冶炼为主业的公司转向了以矿山盈利为主的资源型公司。 SAC 登记编号:S1340522060001Email:lishuaihua@cnpsec.com 2025H1，水口山有色盈利能力进一步提升，实现营业收入 40 亿元，实现净利润 4.89 亿元，占公司总归母净利润的比重约 84%。矿山资源方面，公司拥有 86 万吨铅锌铜采选能力，铅锌地质品位较高，在国内属于禀赋较好的矿山，具有一定优势地位。 根据水口山铅锌矿采矿权储量年报数据显示，水口山铅锌矿采矿权下康家湾矿区保有的资源量为 1180.70 万吨、储量为 495.30 万吨，金 3.24g/t，银 106.59g/t，较高的金银品位给予了公司充分的业绩保障。2024 年，公司康家湾矿技术升级改造工程项目成功转固，预计 2025 年公司矿山产量有所提升，叠加金银价格走高，水口山有色净利润有望进一步提升。 l盈利预测 我们预计 2025-2027 年，随着金银价格中枢稳健上移，公司矿山产销量稳中有升，预计归母净利润为 12.89/13.52/14.59 亿元，YOY为 63.83%/4.93%/7.92%，对应 PE 为 10.20/9.72/9.01，维持“买入”评级。 l风险提示 金属价格超预期下跌，冶炼费用持续下跌等。 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中邮证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司，2002 年 9 月经中国证券监督管理委员会批准设立，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。 公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。 公司目前已经在北京、陕西、深圳、山东、江苏、四川、江西、湖北、湖南、福建、辽宁、吉林、黑龙江、广东、浙江、贵州、新疆、河南、山西、上海、云南、内蒙古、重庆、天津、河北等地设有分支机构，全国多家分支机构正在建设中。 中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力，坚持诚信经营，践行普惠服务，为社会大众提供全方位专业化的证券投、融资服务，帮助客户实现价值增长，努力成为客户认同、社会尊重、股东满意、员工自豪的优秀企业。 中邮证券研究所 上海邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3楼邮编：200000 北京邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：北京市东城区前门街道珠市口东大街17号邮编：100050 深圳邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编：518048