7月交易所及银行间托管数据点评：基金卖利率买信用，意味着什么？

——7月交易所及银行间托管数据点评 报告日期：2025-08-17 主要观点： 执业证书号：S0010522030002电话：1317532070邮箱：yanzq@hazq.com 7月银行间+交易所债券托管数据公布。从两市的托管数据来看，银行为增配主体，增持超1.7万亿元，广义基金在7月债市回调情况下增配量明显回落，保险机构小幅增持，而券商与外资则分别卖出利率债与1Y短债。从相对滞后的托管数据中，我们发现全口径下广义基金的配债模式发生改变，即震荡市下卖利率而买信用。7月银行间+交易所中广义基金对国债、地方债、政金债减持1425亿元、增持423亿元、减持1142亿元，但对中票与公司债分别增持1190亿元与885亿元，整体配置策略为卖利率而买信用，放在历史上看这一情况并不常见。 执业证书号：S0010525060002电话：15851599909邮箱：hongziyan@hazq.com 为何广义基金卖利率而买信用，我们认为原因主要有两点，一是资金宽松，二是对利率下行预期小，但也不认为能大幅上行。事实上，在此前基金发生类似的现券交易边际变化时，我们已对此进行一定分析，详见《基金为何卖利率而买信用？》（发布日期2025/5/25），6月以来随着大行持续买入短债，债市资金面也明显宽松，信用债的负Carry压力率先缓解，相较于信用债更有优势；另一方面，当市场预期利率的下行预期不高（例如6月部分投资者预期十债的短期下限为1.60%，当前则预期为1.65%）且难以大幅上行时（通常大熊市期间信用债回调更迅猛），通过加杠杆的方式增配信用债获得更高的票息是震荡市较优的策略之一。此外，亦能说明在7月债市调整的情况下赎回情况相对可控，部分基金选择卖出利率债进应对流动性压力。 从8月边际变化上看，这一现象仍在延续，广义基金的行为反映出震荡市的判断，后续利率下行有待新的催化剂出现。在近两周的现券交易中，基金通常为卖出利率而买入信用（中票、短融），或是买入利率的同时买信用的力度更大，是投资者对于债市震荡判断的行为体现。 ⚫风险提示 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 正文目录 1银行间及交易所托管量总览：银行间、交易所环比增幅均上升...............................................................................42分券种：利率债保持放量，中票和公司债规模上升，金融债规模上升....................................................................42.1利率债：地方债、政金债余额持续增加，总量增幅较上月有所下降................................................................52.2信用债：总量增加，企业债和短融余额持续缩量.............................................................................................72.3同业存单：余额下降，商业银行、广义基金和境外机构持有量持续减少.........................................................92.4金融债：余额增加，商业银行、广义基金等增持...........................................................................................103分机构：配置盘托管量明显增加............................................................................................................................104风险提示.................................................................................................................................................................15 图表目录 图表1银行间和交易所市场托管总量（单位：万亿元，%）..........................................................................................4图表2银行间和交易所市场托管量环比增长（单位：万亿元，%）...............................................................................4图表3分券种托管规模环比变动（单位：亿元）............................................................................................................5图表4国债分机构托管量环比变动（单位：亿元）........................................................................................................6图表5地方债分机构托管量环比变动（单位：亿元）.....................................................................................................6图表6政金债分机构托管量环比变动（单位：亿元）.....................................................................................................7图表7企业债分机构托管量环比变动（单位：亿元）.....................................................................................................8图表8协会产品分机构托管量环比变动（单位：亿元）.................................................................................................8图表9公司债分机构托管量环比变动（单位：亿元）.....................................................................................................9图表10同业存单总量及环比变动（单位：万亿元）......................................................................................................9图表11同业存单分机构托管量环比变动（单位：亿元）..............................................................................................10图表12金融债分机构托管量环比变动（单位：亿元）.................................................................................................10图表13分机构托管量环比变动（单位：亿元）............................................................................................................11图表14商业银行分券种托管量环比变动（单位：亿元）.............................................................................................11图表15广义基金分券种托管量环比变动（单位：亿元）.............................................................................................12图表16证券公司分券种托管量环比变动（单位：亿元）.............................................................................................13图表17保险机构分券种托管量环比变动（单位：亿元）.............................................................................................14图表18境外机构分券种托管量环比变动（单位：亿元）.............................................................................................15 1银行间及交易所托管量总览：银行间、交易所环比增幅均上升 2025年7月，银行间债券托管量环比增幅上升至1.03%，交易所债券托管量环比增幅上升至0.88%。 ⚫银行间市场（中债登、上清所）和交易所（上交所、深交所）债券托管量分别为173.03、22.06万亿元，总计195.09万亿元。⚫中债登债券托管较上一月增加1.41万亿元，环比+1.15%；上清所债券托管量较上一月增加0.33万亿元，环比+0.69%。⚫交易所债券托管量较上一月上升0.19万亿元，环比+0.88%。 资料来源：中债登，上清所，上交所，深交所，华安证券研究所 资料来源：中债登，上清所，上交所，深交所，华安证券研究所 2分券种：利率债保持放量，中票和公司债规模上升，金融债规模上升 分券种来看，7月利率债托管规模保持上升；信用债方面，短融和企业债规模持续下降，中票和公司债规模上升；同业存单托管规模下降；金融债规模上升。7月国债托管规模环比上升4484亿元，地方债净增8436亿元，政金债托管量增加2313亿元。 2.1利率债：地方债、政金债余额持续增加，总量增幅较上月有所下降 利率债整体托管规模为120.73万亿元，环比增加1.52万亿元。7月国债、地方债、政金债余额持续增加，国债总量增幅较上月有所下降。 ⚫国债托管持续放量上升，增幅较上月有所下降。7月国债托管规模为38.76万亿元，环比增加4484亿元。分机构看，商业银行托管量持续上升，境外机构托管量持续减少，证券公司和广义基金托管增量由正转负减少，保险机构托管增量由负转正增加。 ⚫地方政府债托管放量上升，增幅较上月有所上升。地方政府债托管规模为54.66万亿元，环比增加8436亿元。分机构看，商业银行、广义基金和保险机构托管量持续上升，证券公司和境外机构托管增量由正转负减少。 ⚫政策性银行债放量上升，增幅较上月有所下降。政策性银行债托管规模为27.31万亿元，环比增加2313亿元。分机构看，保险机构和证券公司托管量持续上升，境外机构托管量持续下降，商业银行托管增量由负转正增加，广义基金托管增量由正转负减少。 资料来源：中债登，上清所，上交所，深交所，华安证券研究所 资料来源：中债登，上清所，上交所，深交