第三方医学影像服务潜力巨大，AI推动数据掘金

第三方医学影像服务潜力巨大，AI推动数据掘金 联系人：李婵娟张良龙 华创医药团队：首席分析师郑辰联席首席分析师刘浩医疗器械组组长李婵娟中药和流通组组长高初蕾分析师王宏雨分析师朱珂琛 执业编号：S0360520110002邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520120002邮箱：liuhao@hcyjs.com执业编号：S0360520110004邮箱：lichanjuan@hcyjs.com执业编号：S0360524070002邮箱：gaochulei@hcyjs.com执业编号：S0360523080006邮箱：wanghongyu@hcyjs.com执业编号：S0360524070007邮箱：zhukechen@hcyjs.com 本报告由华创证券有限责任公司编制 卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。 第一部分 行情回顾01 板块观点和投资组合行业和个股事件0203 本周行情回顾 •本周，中信医药指数上涨1.86%，跑赢沪深300指数0.20个百分点，在中信30个一级行业中排名第7位。 •本周跌幅前十名股票为*ST苏吴、*ST生物、达嘉维康、华康洁净、利德曼、鹿得医疗、爱威科技、昂利康、诚意药业、河化股份。 第二部分 板块观点和投资组合02 整体观点和投资主线 •整体观点：当前医药板块的估值处于低位，公募基金（剔除医药基金）对医药板块的配置处于低位，考虑到美债利率等宏观环境因素的积极恢复、大领域大品种对行业的拉动效应，我们对2025医药行业的增长保持乐观。投资机会上，我们认为有望百花齐放。 •创新药：看好国内创新药行业从数量逻辑（me-too速度、入组速度等经营指标）向质量逻辑（BIC/FIC数量以及BD金额）转换，迎来产品为王的阶段。2025年，建议更加重视国内差异化和海外国际化的管线，看好最终能够兑现利润的产品和公司。建议关注：百济、信达、康方、翰森、科伦、贝达、诺诚健华、科济、康诺亚、和黄、乐普、歌礼、来凯、荣昌、宜明昂科等。 •医疗器械：1）今年以来，以影像类为代表的设备招投标量回暖明显，设备更新在持续推进中，关注迈瑞联影开立澳华等。家用医疗器械市场也有补贴政策推进，叠加出海加速，关注鱼跃等；2）发光集采去年陆续落地，国产龙头从报量来看份额提升可观，有望加速进口替代，且发光出海深入，关注迈瑞新产业等；3）骨科集采出清后恢复较好增长，关注爱康春立等。神经外科领域集采后放量和进口替代加速，创新新品带来增量收入，关注迈普等；4）海外去库存影响出清，新客户订单上量中，国内产品迭代升级，关注维力等。 •创新链（CXO+生命科学服务）：海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，创新链浪潮正在来临，底部反转正在开启。CXO：产业周期或趋势向上，目前已传导至订单面，有望逐渐明显传导至业绩面，25年有望重回高增长车道。生命科学服务：公司做大做强有望成为贯穿板块生命周期的一条主线。行业需求有所复苏，供给端出清持续，此前加杠杆式经营模式，相关公司有望在进入投入回报期后带来高利润弹性。长期来看，行业渗透率仍非常低，国产替代依旧大趋势。此外，并购整合助力。 •医药工业：特色原料药行业成本端有望迎来改善，估值已处于近十年低位，行业有望迎来新一轮成长周期。建议关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业。建议关注同和药业、天宇股份、华海药业。 整体观点和投资主线 •中药：1）基药：目录颁布虽有迟到，但预计不会缺席，考虑到独家基药增速远高于非基药，预计未来市场会反复博弈基药主线，建议关注昆药集团、康缘药业、康恩贝，相关弹性标的还有方盛制药、盘龙药业、贵州三力、新天药业、立方制药等；2）国企改革：2024年以来央企考核体系调整后将更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升，建议重点关注昆药集团；其他优质标的还包括太极集团、康恩贝、东阿阿胶、达仁堂、江中药业、华润三九等；3）其他：新版医保目录解限品种，如康缘药业等；兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫的OTC企业，建议关注确定性较强的细分适应症龙头以及高分红标的，如片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、达仁堂、羚锐制药（高分红）、江中药业（高分红）、马应龙等；具备爆款特质的潜力大单品：以岭药业（八子补肾）、太极集团（藿香正气、人工虫草）等。 •药房：展望2025年，考虑到处方外流+格局优化等核心逻辑有望显著增强，结合估值处于历史底部，我们坚定看好药房板块投资机会，具体为1）处方外流或提速：“门诊统筹+互联网处方“已成为当下处方外流的较优解，更多省份有望跟进；同时各省电子处方流转平台逐步建成，前提条件已经具备，处方外流或进入倒计时；2）竞争格局有望优化：随着B2C、O2O增速放缓，药房与线上的竞争中逐渐由弱势回归均势，悲观时期已经过去，线上线下融合大潮或将加速到来；此外，相较于中小药房，上市连锁具备显著优势，线下集中度稳步提升趋势明确。综合来看，我们建议关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂，排名不分先后。 •医疗服务：反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善医疗行业市场机制、推进医生多点执业，在长周期下民营医疗综合竞争力有望显著提升；同时商保+自费医疗的快速扩容，有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势。建议关注：1、固生堂：需求旺盛且复制性强的中医赛道龙头；2、眼科：华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科等；3、其他细分赛道龙头：海吉亚医疗、国际医学、通策医疗、三星医疗、锦欣生殖。 •血制品：十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。随着疫情的放开，血制品行业供给端和需求端均有较大弹性有待释放，各公司业绩也有望逐步改善。建议关注天坛生物、博雅生物。 本周关注：第三方医学影像服务潜力巨大，AI推动数据掘金 •中国医学影像行业价值链整体分为三个部分： •1）上游包括医学影像设备提供商、医学影像运营服务提供商、医学影像人才培养服务提供商及医学云影像服务提供商；2）中游包括公立医院及私立医院在内的医疗机构及第三方医学影像中心；3）下游为接受医疗影像服务的患者及医疗保健消费者。其中，上游的参与者为中游的医疗机构（特别是公立医院）提供医学影像运营服务、医学影像设备解决方案及医学云影像服务，以满足中游参与者的需要。 本周关注：第三方医学影像服务潜力巨大，AI推动数据掘金 •中游的公立医院、私立医院影像科及第三方医学影像中心是医学影像服务的主要参与者，为患者及医疗保健消费者提供医学影像服务。影像技师使用医学影像设备获取人体信息，并经过专科的影像医生分析后，把分析结果给临床医生进行诊断。 •根据弗若斯特沙利文的数据，我国医学影像服务市场规模已经从2018年的1474亿元增长至2023年的2709亿元，期间CAGR达到12.9%。随着国内人口老龄化程度加重带来的需求增长，以及医学影像服务的渗透率持续提高，预计我国医学影像服务市场规模到2030年将增长至6615亿元，期间CAGR达到13.6%。 本周关注：第三方医学影像服务潜力巨大，AI推动数据掘金 •我国公立医疗影像科存在资源不足、分配不均、基层医疗机构能力薄弱的问题。我国医学影像服务市场中，公立医院影像科占据了主导地位，患者流量主要集中在公立医院，并且国内的基本医疗保险主要覆盖公立医院的诊断治疗活动。而在公立医院体系中，受制于当地财政支出，先进医学影像设备大多集中于高级别医疗机构，基层医疗机构影像设备不全，难以满足患者需求；并且合格影像医生及技师的整体数量不足，大多聚集于顶级医疗机构，基层医疗系统的影像医生及技师水平技术有限，影像诊断能力不足；部分基层医疗机构虽然医学影像设备配置较高，但由于影像医生及技师水平技术有限，导致设备功能利用率低。国家卫健委直属或监管的44家顶级三甲医院平均每年医学影像扫描次数达到43万次，远超其他三级医院和二级医院的16.9、4.8万次，且相对更复杂的MRI和CT的占比也更高，达到11%和42%。 本周关注：第三方医学影像服务潜力巨大，AI推动数据掘金 •美国市场第三方医学影像中心渗透率已超40%。第三方医学影像中心是不包含医院影像科在内的独立医疗机构，能够进行医学影像检查并出具影像诊断报告。根据Radnet公告，早在2013年，美国的第三方医学影像中心数量就达到6816家，截至2024年一脉阳光发布的招股书数据，中国仅有163张有效的第三方医学影像中心许可证。目前美国约有40-50%的医学影像诊断是在第三方医学影像中心完成，另外50-60%是在院内完成，相比第三方医学影像中心，美国院内的影像检查存在价格高、服务质量差、缺少专业放射科医生解读等问题。 本周关注：第三方医学影像服务潜力巨大，AI推动数据掘金 •赋能B端医疗机构的第三方影像中心模式更契合中国市场。第三方医学影像中心有两种模式。第一种是直接为患者提供医学影像服务，这些中心通常是独立于医院运营的，不属于医院系统；第二种第三方医学影像中心是为医院和其他医疗机构提供医学影像运营服务，在这种模式下，医院等医疗机构根据与第三方医学影像中心（作为医学影像运营服务提供商）的服务协议购买相关服务，并且这类第三方影像中心通常位于医疗机构的场地，其提供的运营服务可实现设备、医疗专业人员和数据的共享，能够提高医院的效率并降低成本。由于中国医学影像服务是以公立医院为主导，基层医疗机构的影像科能力薄弱，第三方医学影像中心向县级及以上的基层医疗机构提供服务具有较大市场潜力。 •国内第三方影像中心渗透率低，成长空间巨大。美国医学影像服务市场的第三方医学影像中心渗透率已超40%，国内第三方医学影像中心起步较晚，目前渗透率约1%，差距显著。随着整体医学影像服务渗透率提高、基层医疗影像解决能力需求释放以及政策对第三方医学影像中心的鼓励支持，国内第三方医学影像中心预计将持续提高。根据弗若斯特沙利文的数据，2018-2023年间，我国第三方医学影像中心市场规模从8亿元增长至29亿元，期间CAGR为29.0%，预计2023-2026年间将以33.5%的CAGR增长至68亿元，2026-2030年间将以28.7%的CAGR增长至186亿元。 本周关注：第三方医学影像服务潜力巨大，AI推动数据掘金 •当前AI能够从四个方面赋能医学影像行业。1）赋能设备，AI通过深度学习优化医学成像设备的扫描参数，显著提升CT、MRI等设备的图像质量和成像速度；AI驱动的智能成像系统可自动规划扫描流程，减少人工干预。2）辅助诊断，AI辅助诊断系统可将放射科医师的阅片时间缩短，并在肺结节、乳腺癌钙化点等微小病变检测中达到较高的敏感度，例如AI在CT检查结果中识别肺结节的灵敏度约为96.7%，高于放射科医生的78.1%。3）辅助治疗，AI能够辅助放疗的靶区规划，提高治疗效率。4）赋能数据，医院对影像数据的质控有较高要求，AI可辅助完成数据质控流程。AI与医学影像的结合正在逐步从研发走向商业化落地。 •AI推动第三方医学影像中心释放数据价值。第三方医学影像中心同时是影像数据的生产者和AI医学影像的应用场景，AI技术对第三方医学影像服务行业的重要性已从“辅助工具”升级为“核心驱动力”。第三方医学影像中心能够自行生产并拥有大量标准化影像数据，用以支持AI医学影像算法开发，AI医学影像软件从设备、辅助诊断、辅助治疗、数据质控各个方向赋能影像中心，推动业务增长和降本增效，并且第三方影像中心还能够对外授权交易AI算法、数据资产、数据标注服务等获得额外收益。 本周关注：第三方医学影像服务潜力巨大，AI推动数据掘金 •AI成为第三方医学影像服务龙头Radnet的重要战略。美国8月10日，美国第三方医学影像服务龙头Radnet（RDNT）发布25Q2业绩，收入4.98亿美元（+8.4%），调整后EBITDA达到8120万美元（+12.3%），公司宣布