研究早观点

2025年8月14日星期四 研究早观点 市场走势 资料来源：最闻国内市场主要指数 上证指数 3,683.46 0.48 深证成指 11,551.36 1.76 沪深300 4,176.58 0.79 中小板指 7,097.67 0.95 创业板指 2,496.50 3.62 科创50 1,077.70 0.74 资料来源：最闻 指数收盘涨跌幅% 分析师：李明阳 执业登记编码：S0760525050002邮箱：limingyang@sxzq.com 【今日要点】 【行业评论】化学制药：创新药动态更新：GLP-1小分子：口服GLP-1小分子受体激动剂达到三期临床终点，国产潜在BIC管线在美国临床展示减重潜力 【公司评论】青达环保(688501.SH)：青达环保公司点评-大股东定增获批，火电AI+持续发力 【山证纺服】361度2025H1中报点评-2025H1电商渠道增长亮眼，中期派息率45% 【山证纺服】裕元集团2025H1中报点评 【公司评论】N志高(920101.BJ)：新股覆盖-志高机械（920101.BJ）：中国工程机械制造商30强，凿岩设备和空气压缩机“小巨人” 【公司评论】工业富联(601138.SH)：工业富联（601138.SH）：AI服务器及高速交换机拉动上半年收入高速增长 【行业评论】【山证电新】20250813光伏产业链价格跟踪-价格持平 请务必阅读最后股票评级说明和免责声明 1 【今日要点】 【行业评论】化学制药：创新药动态更新：GLP-1小分子：口服GLP-1小分子受体激动剂达到三期临床终点，国产潜在BIC管线在美国临床展示减重潜力 魏赟weiyun@sxzq.com 【投资要点】 药物点评 口服GLP-1小分子受体激动剂是2型糖尿病、肥胖/减重药物。口服小分子胰高血糖素样肽-1受体激动剂（GLP-1RA）有不限制饮食或饮水、化学合成产能供应难度低的优势。礼来口服小分子GLP-1RAOrforglipron达到2型糖尿病、肥胖/超重III期临床终点即将申报上市。相比Orforglipron，歌礼制药潜在BIC的口服小分子GLP-1RAASC30有更优的半衰期、药物暴露量、活性，剂量滴定更快；临床展现初步减重疗效。Orforglipron和ASC30耐受性良好，与GLP-1类药物一致，胃肠道相关不良事件为轻中度，未观察到肝脏安全性信号。36mgorforglipron在糖尿病、肥胖/超重III期临床因不良事件治疗中断率为8%、10.3%。ASC30在Ib期队列1未发生呕吐。 饮食控制和运动基础上血糖控制仍不佳的2型糖尿病国际III期临床中Orforglipron治疗40周后达到A1C主要终点。2025年4月，ACHIEVE-1的糖尿病临床（n=559），每日一次orforglipron治疗40周后糖化血红蛋白（A1C）降幅显著（安慰剂组A1C-0.1%），A1C自8.0%的基线降低1.3%-1.6%。65%的患者接受36mgorforglipron组A1C值降至≤6.5%，低于ADA定义的糖尿病阈值。36mgorforglipron组体重-7.9%（安慰剂组-1.6%）。 肥胖或至少伴有一种体重相关合并症的超重但无糖尿病国际III期临床中，Orforglipron治疗72周后达到减重主要终点。2025年8月，ATTAIN-1的肥胖/超重临床（n=3127），orforglipron治疗72周后减重显著（安慰剂组-0.9%）。36mgorforglipron组体重-12.4%；体重减轻≥10%的比例达59.6%；体重减轻≥15%的比例达39.6%。orforglipron与心血管风险标志物非高密度脂蛋白胆固醇、甘油三酯及收缩压降低相关。在预设的探索性分析中orforglipron最高剂量组降低高敏C反应蛋白水平达47.7%。 ASC30PK、PD特征优越，美国Ib期临床中ASC30前两个队列中期结果积极。跨试验比较，5mgASC30药物暴露量是6mgorforglipron的2.2倍。头对头比较，ASC30对GLP-1R体外药效比orforglipron高2-3倍。NHPs静脉葡萄糖耐受实验中1.5mg/kgASC30比6mg/kgorforglipron刺激分泌更多胰岛素。肥胖症Ia期临床（n=40），ASC30半衰期为60小时。美国肥胖症Ib期临床（共三个队列，n=30），每日一次口服ASC3028天后，MAD队列1（每周剂量递增为2、5、10和20mg）体重-4.3%；MAD队列2（每周剂量递增为2、10、20和40mg），体重-6.3%(安慰剂组-0.1%)。相比36mgorforglipron组（从1mg起始，每4周增加一次剂量，增至3mg，再至6、12、24mg），ASC30剂量滴定速度更快，有利于长期疗 效提升。 风险提示：对外授权研发失败风险、研发失败及竞争加剧风险等。 【公司评论】青达环保(688501.SH)：青达环保公司点评-大股东定增获批，火电AI+持续发力 肖索xiaosuo@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 事件：8月11日，公司公告定增已通过上交所审核，本次定增实控人全额认购。根据申报材料，本次拟募集资金总额不超过1.5亿元（含本数），用拟全部用于补充公司流动资金，认购股份的锁定期为3年。 事件点评 火电AI+输渣设备被中电联认定为国际领先水平。该设备致力于通过融合边缘计算与数字孪生的AI技术，构建一套具备自感知、自诊断、自优化能力的输渣设备智能运维管理平台，能够达成“无人值守、智慧运营”的先进管理模式。该产品今年将形成销售收入，预计单台价值量200w+，基于存量大型火电机组约4000-5000台测算市场空间80-100亿元。另外，公司在火电其他环节还有新的Ai+产品正在开发，近期有望推出。 新能源持续高增长背景下火电装机加速存量灵活化改造需求旺盛。今年1-6月我国光伏新增规模达212GW，同比增长107%。火电作为电力系统的稳定器，新增装机被动加速，1-6月新增26GW，同比增长41%，国网能源研究院预计火电全年翻倍增长。青达环保主业是火电输渣除渣、烟气余热回收、脱硫废水装备等，公司将受益于巨大的火电存量市场改造升级，我们预计今年公司订单预期增速超40%+。公司预计2025年上半年营收9.0亿元-12.5亿元，对应同比增速区间为75.1%-143.2%。公司海外印尼智慧电厂项目、氢能、核电装备，以及其他外延扩张板块还有超预期的可能性。 投资建议 我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.76元/2.29元/2.95元，对应公司8月13日收盘价，2025-2027年PE分别为17.5/13.5/10.5，维持“买入-A”评级。 风险提示 包含但不限于以下风险： 火电灵活性改造不及预期、技术泄露风险、政策风险、原材料价格波动风险等。 【山证纺服】361度2025H1中报点评-2025H1电商渠道增长亮眼，中期派息率45% 王冯wangfeng@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 8月12日，公司公布2025年半年报。2025H1，公司实现营收57.05亿元，同比增长11.0%，实现归母净利润8.58亿元，同比增长8.6%。公司拟派发中期股息20.4港仙/股，派息率为45%。 事件点评 2025H1电商渠道增长亮眼，上半年末超品店达49家。分渠道看，我们将公司业务拆分为三部分，分别为电商渠道、国内线下门店、海外市场。1）电商渠道，2025H1，实现营收18.2亿元，同比增长45.0%，占公司收入比重31.8%。2）国内线下门店，2025H1，实现营收38.0亿元，同比基本持平，截至2025H1末，361度主品牌国内门店较年初净减少81家至5669家。公司聚焦线下门店的升级优化及“超品店”新店态的布局，2025H1平均单店面积较年初提升7平米至156平米，截至2025H1末，361度超品店共计49家，其中4家为儿童超品店。361度童装品牌门店较年初净减少54家至2494家，平均单店面积较年初提升5平米至117平米，2024年上半年公司推出童装最新五代形象门店，截至2025H1末，五代形象门店数量为222家。3）海外市场，2025H1，实现营收8760万元，同比增长19.7%，占公司收入比重1.5%，截至2025H1末，公司在海外市场拥有1357个销售网点，较年初净减少8个。 2025H1销售毛利率小幅提升，经营活动现金流显著改善。盈利能力方面，2025H1，公司毛利率同比提升0.2pct至41.5%，费用率方面，2025H1，公司销售费用率同比提升0.4pct至18.2%，其中广告及宣传费用率同比下滑0.4pct至10.1%。管理费用率（含研发）同比下滑0.2pct至5.8%，其中研发费用率2.8%/同比持平。叠加其它收益下降、应收账款减值下降，2025H1，公司经营利润率同比下滑0.7pct至19.9%，归母净利润率为15.0%，同比下滑0.4pct。营运管理方面，2025H1，公司存货周转天数为109天，同比增长2天，应收账款周转天数146天，同比下降3天，应付账款周转天数71天，同比下降17天。经营活动现金流方面，2025H1，公司经营活动现金净流入5.24亿元，同比增长227%。 投资建议 2025年上半年，公司坚持大众运动品牌定位，线下积极拓展新店态，提升消费者购物体验，线上取得快速增长，销售毛利率稳中有升。我们预计公司2025-2027年营业收入为113.67、127.14、141.10亿元，同比增长12.8%、11.9%、11.0%；归母净利润为12.85、14.29、15.71亿元，同比增长11.9%、11.2%、10.0%，8月12日收盘价对应公司2025-2027年PE约9.3、8.4、7.6倍，维持“买入-B”评级。 风险提示 大众运动市场竞争加剧；线下渠道增速不及预期；原材料价格剧烈波动。 【山证纺服】裕元集团2025H1中报点评 王冯wangfeng@sxzq.com 【投资要点】 事件描述 8月11日，公司披露2025年半年报，2025H1，公司实现收入40.60亿美元，同比增长1.1%，实现归母净利润1.71亿美元，同比下降7.2%。公司董事会建议派发末期股息每股0.4港元，派息率48%。 事件点评 2025H1制造业务鞋履产品需求延续稳健增长趋势，盈利基本稳定。制造业务方面，2025H1，制造业务实现收入27.98亿美元，同比增长6.2%。量价拆分看，2025H1，公司成品鞋履出货量为1.27亿双，同比增长5.0%，销售均价同比增长3.2%至20.61美元/双。2025H1，制造业务产能利用率为93%，同比提升3pct，其中2025Q2，产能利用率环比提升4pct至95%。制造业务毛利率同比下滑1.4pct至17.7%，主因部分制造厂区的订单满单率及产能利用率分化明显、新厂区处于爬坡阶段、人工工资上升。公司致力推行组织重整及降本增效计划，强化数位化智能制造管理，2025H1，销售、分销及行政开支占营收比重同比下滑0.3pct至10.3%，经营利润率为5.9%，同比下滑1.3pct。2025H1，制造业务实现归母净利润1.55亿美元，同比下降0.2%，归母净利润率5.5%，同比下滑0.4pct。 2025H1零售业务收入延续承压，全渠道业务表现领先。零售业务方面，2025H1，零售业务实现收入 91.59亿元，同比下降8.3%，收入下降一方面由于实体店铺客流下滑导致同店销售下降，另一方面由于公司继续精简店铺，截至2025H1末，中国大陆直营门店为3408家，较年初净减少40家；全渠道表现稳健，整体增长16%。2025H1，零售折扣同比加深低单位数，其中2025Q2零售折扣环比改善低单位数。2025H1，零售业务毛利率为33.5%，同比下滑0.7pct，其中2025Q2毛