海外市场点评：7月美国CPI：9月降息稳了吗？

海外市场点评7月美国CPI：9月降息稳了吗？ 2025年08月13日 分析师：陶川 分析师：邵翔 研究助理：武朔 执业证号：S0100524060005 执业证号：S0100524080007 执业证号：S0100125070003 邮箱：taochuan@mszq.com 邮箱：shaoxiang@mszq.com 邮箱：wushuo@mszq.com 事件：当地时间8月12日，美国劳工局公布7月消费者价格数据：7月美国CPI同比2.7%（预期2.8%，前值2.7%），环比0.2%（预期0.2%，前值0.3%），核心CPI同比升至3.1%（预期3%，前值2.9%），环比0.3%（预期0.3%，前值0.2%）。 非农“唱戏”，通胀“搭台”，7月CPI的不及预期使得市场几乎清一色地倒向了9月降息。美元资产也做出了一致乐观的反馈，股债双赢。但抛去能源和食品的波动以外，7月通胀实际上是一份“喜忧参半”的数据。惊喜在于进口相关的服装、家具等大部分商品价格并未出现进一步恶化的迹象，核心商品CPI环比也并未加速，关税对通胀的影响似乎相对可控；但另一方面历史上一直是通胀“罪魁祸首”的服务业通胀却再次加速，成为本期核心CPI回升的主要推动，美国经济仍然朝着“滞胀”的方向演绎。 当然不变的是，白宫一如既往的施压和美联储内部的强烈分歧。数据公布后，特朗普再次威胁鲍威尔降息太迟，并计划对其提起诉讼，财长贝森特甚至表态希望美联储在9月降息50个基点。而美联储内部分歧依然明显，美联储理事提名人米兰和前圣路易斯联储主席布拉德均表示关税不会引发通胀，但巴尔金则表示通胀和就业之间的平衡尚不明朗。 9月降息前还有什么变量？我们认为，尽管当前数据组合朝着有利于降息的方向演绎，但在通胀预期尚未完全“下桌”的情形下，鲍威尔预计仍将扮演其“卫道士”的角色，强调数据依赖，对降息缄默其口。因此随着通胀的温和上行，下个月的非农数据将成为关键的一环，如果就业市场的下行风险进一步验证，届时美联储可能再没有“硬撑”的理由；此外，需关注鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的表态，是否透露出货币政策转向的倾向，或许会一定程度上影响市场预期。 具体来看，本期CPI环比增速回落至0.2%（前值0.3%），主因能源和食品价格承压。随着地缘冲突的缓和，能源价格也在7月大幅回落，环比增速自前值的0.9%回落至-1.1%；食品价格则小幅放缓至0%（前值0.3%），压制CPI读数。 但核心CPI则延续上涨态势，与6月的服装、家具等其他核心产品的加速上升，7月的数据更多来自汽车和住房以外的核心服务拉动。其中： 商品方面，关税带来的成本压力依然存在，但就目前情况来看影响似乎可控。尤其反映在6月环比加速上涨的家具、服装、休闲产品等，本期虽仍然维持上涨态势，但较上期均有不同程度的回落。 汽车是本期核心商品回升的主要力量。7月无论是新车还是二手车价格均呈现明显上涨迹象，由于9月30日起美国将不再为电动汽车提供7500美元的税收抵免，为了赶在9月底前享受优惠，美国消费者正掀起一波汽车“抢购潮”。根据美国考克斯汽车咨询公司，7月份美国消费者共购买了约13万辆新电动汽 相关研究 1.美国经济研究：美国通胀：“不担心”的三个理由-2025/08/11 2.资产价格研究：股市跑赢GDP：分析框架和中外镜鉴-2025/08/08 3.2025年7月贸易点评：出口加速:7月外贸的三个“意外”-2025/08/07 4.2025年7月服务业PMI点评：两个服务业景气指标为何大幅背离？-2025/08/06 5.美国经济研究：美国经济成色究竟如何？-2 025/08/06 车，环比增长26.4%，是有记录以来第二高的月度销量，这一定程度上支撑了7月汽车CPI的亮眼表现。但我们预计随着9月后税收抵免的取消以及透支需求的回补，汽车端面临的降价压力会更加明显。 服务方面，住房依旧呈现放缓趋势，但其他核心服务分项表现出强劲上涨动能，尤其是运输服务。高利率的压制下，住房需求仍然呈现降温趋势，本期住房CPI环比持平前期，同比则进一步下行，根据Zillow房屋价格指数等高频前瞻指标，住房CPI后续的下行压力仍然较大。 但抛去住房后的超级核心CPI继续创下今年以来的最高水平，环比上涨0.55%。其中本期运输服务上升最为明显（环比0.8%，前值0.2%），机票价格环比更是飙升至4%（前值-0.1%），正值美国夏季旅行旺季，美国居民旅行热潮显著带动了运输业的价格改善，美国机场安检的数量持续维持在季节性高位，航班数量也在6-7月明显上升。此外，医疗护理服务（环比0.8%）、休闲服务（环比0.4%）、教育通讯服务（环比0.2%）增速均有不同程度的改善，显示美国消费和服务需求旺盛。 风险提示：美国经贸政策大幅变动；关税扩散超预期，导致全球经济超预期放缓、市场调整幅度加大。 图1：美国CPI环比增速回落图2：市场基本定价美联储9月降息 %CPI环比核心CPI环比 1.5 1.3 1.1 0.9 0.7 0.5 0.3 0.1 -0.1 -0.3 -0.5 20212022202320242025 %4.4 4.2 4.0 3.8 3.6 3.4 3.2 3.0 联邦基金期货隐含未来政策利率 8月13日 7月31日 7月16日 2025/092025/122026/032026/062026/092026/12 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：彭博，民生证券研究院 2025年7月美国CPI数据一览 同比（%） 环比，季调（%） 图3：美国CPI分项一览 2025-07 2025-06 2025-05 2025-04 2025-03 2025-07 2025-06 2025-05 2025-04 2025-03 CPI 2.7 2.7 2.4 2.3 2.4 0.2 0.3 0.1 0.2 -0.1 食品 2.9 3.0 2.9 2.8 3.0 0.0 0.3 0.3 -0.1 0.4 家庭食品 2.2 2.4 2.2 2.0 2.4 -0.1 0.3 0.3 -0.4 0.5 非家用食品 3.9 3.8 3.8 3.9 3.8 0.3 0.4 0.3 0.4 0.4 能源 -1.6 -0.8 -3.5 -3.7 -3.3 -1.1 0.9 -1.0 0.7 -2.4 能源类商品 -9.0 -7.9 -11.6 -11.5 -9.5 -1.9 1.0 -2.4 -0.2 -6.1 汽油（所有种类） -9.5 -8.3 -12.0 -11.8 -9.8 -2.2 1.0 -2.6 -0.1 -6.3 燃油 -2.9 -4.7 -8.6 -9.6 -7.6 1.8 1.3 0.9 -1.3 -4.2 能源服务 7.2 7.5 6.8 6.2 4.2 -0.3 0.9 0.4 1.5 1.6 电力 5.5 5.8 4.5 3.6 2.8 -0.1 1.0 0.9 0.8 0.9 公共事业燃气服务 13.8 14.2 15.3 15.7 9.4 -0.9 0.5 -1.0 3.7 3.6 核心CPI 3.1 2.9 2.8 2.8 2.8 0.3 0.2 0.1 0.2 0.1 商品,不含食品和能源商品 1.2 0.7 0.3 0.1 -0.1 0.2 0.2 0.0 0.1 -0.1 家居和家用品 2.4 1.7 0.6 0.3 -0.3 0.7 1.0 0.3 0.2 0.0 服装 -0.2 -0.5 -0.9 -0.7 0.3 0.1 0.4 -0.4 -0.2 0.4 运输产品(不含汽车燃料) 2.0 1.2 1.0 0.8 0.3 0.2 -0.4 -0.3 -0.2 -0.2 新交通工具 0.4 0.2 0.4 0.3 0.0 0.0 -0.3 -0.3 0.0 0.1 二手汽车和卡车 4.8 2.8 1.8 1.5 0.6 0.5 -0.7 -0.5 -0.5 -0.7 医疗护理商品 0.1 0.2 0.3 1.0 1.0 0.1 0.1 0.6 0.4 -1.1 休闲商品 -0.1 -0.8 -1.3 -1.8 -2.3 0.4 0.8 0.4 0.4 -0.3 教育和通讯商品 -4.3 -3.3 -3.8 -5.3 -5.7 -1.3 0.0 0.1 0.3 0.5 其他商品 3.0 3.0 2.9 3.2 2.8 0.2 0.3 0.2 0.3 0.3 服务,不含能源服务 3.6 3.6 3.6 3.6 3.7 0.4 0.3 0.2 0.3 0.1 住所 3.7 3.8 3.9 4.0 4.0 0.2 0.2 0.3 0.3 0.2 住所租金 3.6 3.8 3.9 4.0 4.0 0.2 0.2 0.3 0.4 0.2 水、下水道和垃圾回收 5.3 5.4 5.2 4.9 4.9 0.4 0.4 0.2 0.3 0.2 运输服务 3.5 3.4 2.8 2.5 3.1 0.8 0.2 -0.2 0.1 -1.4 机票 0.7 -3.5 -7.3 -7.9 -5.2 4.0 -0.1 -2.7 -2.8 -5.3 医疗护理服务 4.3 3.4 3.0 3.1 3.0 0.80.60.2 0.5 0.5 休闲服务 3.9 3.8 3.7 3.6 4.3 0.40.2-0.1 -0.3 0.1 教育和通讯服务 1.1 1.1 1.0 1.2 1.6 0.20.10.1 -0.2 0.2 其他个人服务 4.5 4.3 4.6 3.9 4.7 0.50.60.4 0.2 1.6 资料来源：Wind，民生证券研究院整理 图4：地缘冲突缓和下油价放缓 资料来源：wind，民生证券研究院 图5：服装、家具、休闲产品等核心商品环比放缓 %主要核心商品分项环比增速： 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 资料来源：wind，民生证券研究院 2025-062025-07 图6：抢消费下汽车价格短期上行 资料来源：wind，民生证券研究院 图7：美国住所价格整体趋势放缓图8：超级核心CPI环比和同比再次回升 美国:CPI:住所:环比（3MMA,右轴） %美国:CPI:住所:同比 10 8 6 4 2 0 -2 % 0.9 0.7 0.5 0.3 0.1 -0.1 -0.3 -0.5 % 1.1 0.9 0.7 0.5 0.3 0.1 -0.1 -0.3 -0.5 美国超级核心CPI： 环比增速 同比增速（右轴） %7 6.5 6 5.5 5 4.5 4 3.5 3 2.5 2 2000200520102015202020252022202320242025 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：彭博，民生证券研究院 图9：除住房外的核心服务分项普遍上涨 %主要核心服务分项环比增速： 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 资料来源：wind，民生证券研究院 2025-062025-07 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌