2Q25成果超越；订阅之外的新兴机遇

TME 2025年第二季度财报超预期，总收入同比增长18%至84.4亿元人民币，非IFRS净利润同比增长37%至25.7亿元人民币，分别超出市场预期6%和13%。主要得益于非订阅音乐收入的强劲增长（包括广告、艺术家相关商品和线下演出）。展望未来，预计在线音乐业务势头将持续，第三季度总收入和非IFRS净利润同比增长率预计分别为17%和28%。分析师将2025-2027财年盈利预测上调6-10%，并考虑到艺术家相关商品、线下演出等新兴机会及其与音乐订阅业务的协同效应，上调了在线音乐业务的长期预测。基于DCF估值方法，目标价上调至29.5美元，维持“买入”评级。

在线音乐收入稳健增长
2025年第二季度，在线音乐收入同比增长26%至68.5亿元人民币，其中订阅收入增长17%，非订阅收入增长47%。订阅用户数环比净增150万至1.24亿，同比增长6%；月度ARPPU同比增长10%至11.7元，主要受超级VIP用户增长推动，近期已超过1500万。

非订阅音乐收入强劲增长
2025年第二季度，非订阅音乐收入同比增长47%至24.7亿元人民币，主要受广告、艺术家相关商品和线下演出收入增长推动。TME于2025年第二季度推出基于广告的会员制，优化广告激励措施，推动广告收入同比增长。艺术家相关商品和线下演出收入同比增长超过100%，得益于为知名艺术家举办大型演唱会取得成功。

第三季度增长势头强劲
预计2025年第三季度总收入同比增长17%至82.2亿元人民币，主要得益于在线音乐收入的强劲增长（同比增长22%）。其中，音乐订阅收入预计同比增长17%，主要受用户增长（同比增长6%）和ARPPU增长（同比增长11%）推动；非订阅音乐收入预计同比增长35%，主要受广告和线下演出业务的持续强劲势头推动。

利润率扩张符合预期
2025年第二季度，TME的毛利率同比增长2.4个百分点至44.4%，环比增长0.3个百分点，主要受音乐订阅和广告收入增长推动，但部分被艺术家相关商品和线下演出等低毛利率业务增长抵消。非IFRS净利润率同比增长4.3个百分点至30.5%。管理层预计毛利率将在2025/2026财年继续保持上升趋势，主要受订阅和广告收入增长推动。

DCF估值上调
基于DCF估值方法（WACC为9.6%，终值为3.0%），目标价上调至29.5美元。