票息资产热度图谱：拥挤到疏散的力度

截至2025年8月11日，存量信用债估值及利差分布特征如下： 城投债： 公募城投债中，江浙两省加权平均估值收益率均在2.4%以下；收益率超过4.5%的城投债出现在贵州地级市及区县级；其余区域中，广西、云南、甘肃等地的利差也较高。与上周相比，公募城投债收益率以下行为主，其中重点省份城投债收益率降幅更大。具体来看，下行幅度较大的品种的包括1年内内蒙古地级市非永续、1年内甘肃地级市非永续、1-2年重庆区县级永续、1-2年河北地级市非永续城投债等。 私募城投债中，上海、浙江、广东、福建等沿海省份的加权平均估值收益率在2.8%以下；收益率高于4%的品种出现在贵州地级市；其余的陕西、云南、甘肃等地的利差也较高。与上周相比，私募城投债中各品种收益率多下行。具体来看，收益率下行幅度较大的有2-3年内蒙古地级市非永续、3-5年云南地级市非永续、1年内辽宁地级市非永续、3-5年陕西地级市永续城投债，分别对应下行10.7BP、9.4BP、9.0BP和8.8BP。 产业债： 民企产业债和地产债估值收益率及利差整体高于其他品种。与上周相比，非金融非地产类产业债收益率多有下行，其中1年内民企私募非永续品种下行幅度相对更大，平均下行6.9BP；地产债中，各品种收益率基本下行，同样是1年内品种收益率平均降幅更大。 金融债： 估值收益率和利差较高的品种有租赁公司债、城农商行资本补充工具、证券次级债。与上周相比，金融债各品种收益率下行过半。具体来看，租赁债中私募品种收益率下行更多，2年内私募永续债下行均超6BP；一般商金债中各品种利率窄幅波动，幅度不超过1.5BP；二永债也展现出相似波动特征，收益率下行较多的品种多为1年内城农商行永续债，其中1年内城商行永续债收益率下行幅度大于5BP；此外，证券公司债及次级债中，2-3年证券公司私募非永续次级债收益率上行2.9BP。 风险提示 统计数据失真、信用事件冲击债市、政策预期不确定性 图表目录 图表1：存量信用债加权平均估值收益率（取值时间为8月11日，单位：%）3 图表2：存量信用债加权平均利差（取值时间为8月11日，单位：BP）4 图表3：存量信用债加权平均估值收益率较上周变动（取值时间为8月11日，单位：BP）5 图表4：存量信用债加权平均利差较上周变动（取值时间为8月11日，单位：BP）6 图表5：公募城投债加权平均估值收益率（取值时间为8月11日，单位：%）7 图表6：公募城投债加权平均利差（取值时间为8月11日，单位：BP）9 图表7：公募城投债加权平均估值收益率较上周变动（取值时间为8月11日，单位：BP）11 图表8：私募城投债加权平均估值收益率（取值时间为8月11日，单位：%）13 图表9：私募城投债加权平均利差（取值时间为8月11日，单位：BP）15 图表10：私募城投债加权平均估值收益率较上周变动（取值时间为8月11日，单位：BP）17 截至2025年8月11日，存量信用债中，民企产业债和地产债估值收益率及利差整体高 于其他品种。与上周相比，非金融非地产类产业债收益率多有下行，其中1年内民企私募非永续品种下行幅度相对更大，平均下行6.9BP；地产债中，各品种收益率基本下行，同样是1年内品种收益率平均降幅更大。 金融债中，估值收益率和利差较高的品种有租赁公司债、城农商行资本补充工具、证券次级债。与上周相比，金融债各品种收益率下行过半。具体来看，租赁债中私募品种收益率下行更多，2年内私募永续债下行均超6BP；一般商金债中各品种利率窄幅波动，幅度不超过1.5BP；二永债也展现出相似波动特征，收益率下行较多的品种多为1年内城农商行永续债，其中1年内城商行永续债收益率下行幅度大于5BP；此外，证券公司债及次级债中，2-3年证券公司私募非永续次级债收益率上行2.9BP。 图表1：存量信用债加权平均估值收益率（取值时间为8月11日，单位：%） 券种 发行方式（或银行类型） 存量规 模，亿元 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 永续 非永续（或二级资本债） 城投债 私募债 66346 1.89 2.06 2.25 2.44 1.88 2.02 2.22 2.52 公募债 79900 1.80 1.91 2.08 2.12 1.75 1.87 2.02 2.20 非金融非地产产业债（国企） 私募债 11063 2.29 2.41 2.58 2.50 1.88 2.06 2.25 2.48 公募债 96747 1.75 1.92 2.05 2.10 1.66 1.85 1.92 2.01 非金融非地产产业债（民企） 私募债 114 - - - - 2.28 3.25 2.68 - 公募债 3874 3.18 2.26 3.65 - 1.98 2.46 2.18 2.19 地产债（国企） 私募债 1207 - - - - 2.13 2.54 2.29 2.57 公募债 8850 1.70 - 2.36 - 2.27 2.22 2.32 2.21 地产债（民企） 私募债 0 - - - - - - - - 公募债 618 - - - - 2.53 3.48 3.24 2.76 租赁公司债 私募债 346 2.03 2.24 2.40 - 2.08 2.14 2.60 2.45 公募债 6579 1.95 2.06 2.32 - 1.72 1.87 1.96 2.24 商业银行普通金融债 国有商业银行 8420 - - - - 1.49 1.60 1.66 1.75 股份制商业银行 14375 - - - - 1.54 1.69 1.74 1.79 城市商业银行 13124 - - - - 1.60 1.73 1.79 1.85 农商行 1867 - - - - 1.63 1.73 1.82 1.85 银行资本补充债 国有商业银行 42525 1.61 1.75 1.83 1.99 1.56 1.73 1.81 1.94 股份制商业银行 15245 1.62 1.78 - 2.10 1.56 1.73 1.82 2.05 城市商业银行 10140 2.21 2.02 2.08 2.30 1.82 1.95 2.25 2.31 农商行 2362 1.74 2.08 2.14 2.16 3.06 2.34 2.61 2.78 证券公司债 私募债 2478 - - - - 1.61 1.77 1.88 2.05 公募债 18321 - - - - 1.59 1.70 1.75 1.85 证券公司次级债 私募债 434 1.66 1.76 - - 1.88 1.98 2.45 2.40 公募债 5568 1.67 1.79 1.91 2.04 1.64 1.78 1.95 1.99 来源：中债估值，企业预警通，国金证券研究所 数据说明：1）含权债剩余期限选择为行权前剩余期限，2）含权债估值收益率为行权前剩余期限，3）剔除估值收益率在20%以上的存量券，4）平均估值收益率计算以个券存量规模为权重。5）因样本原因，可能造成：短期限品种收益率大于长期限品种收益率，非永续品种收益率大于永续品种收益率。 图表2：存量信用债加权平均利差（取值时间为8月11日，单位：BP） 券种 发行方式（或银行类型） 存量规 模，亿元 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 永续 非永续（或二级资本债） 城投债 私募债 66346 44.26 51.48 62.15 74.75 44.17 48.09 59.86 83.57 公募债 79900 35.92 36.89 45.72 43.38 30.79 32.84 39.74 51.45 非金融非地产产 业债（国企） 私募债 11063 84.26 86.76 94.55 80.62 42.31 51.67 61.98 79.48 公募债 96747 32.32 37.42 42.38 41.77 23.87 30.05 29.57 32.58 非金融非地产产 业债（民企） 私募债 114 - - - - 85.66 172.08 107.21 - 公募债 3874 173.27 68.46 202.74 - 54.67 89.62 54.69 50.44 地产债（国企） 私募债 1207 - - - - 67.93 98.01 66.03 88.51 公募债 8850 21.16 - 73.33 - 82.83 67.16 69.46 52.43 地产债（民企） 私募债 0 - - - - - - - - 公募债 618 - - - - 109.51 195.35 161.60 107.42 租赁公司债 私募债 346 59.66 67.84 78.61 - 62.72 59.43 97.94 75.84 公募债 6579 55.16 50.84 69.01 - 29.14 31.21 32.87 55.35 商业银行普通金融债 国有商业银行 8420 - - - - 1.83 6.70 3.24 6.10 股份制商业银行 14375 - - - - 7.36 14.41 11.41 10.03 城市商业银行 13124 - - - - 14.35 17.52 15.93 16.67 农商行 1867 - - - - 16.65 19.34 20.52 16.82 银行资本补充债 国有商业银行 42525 16.68 20.94 21.18 31.18 15.64 19.22 18.64 26.09 股份制商业银行 15245 18.79 24.93 - 41.58 21.32 20.27 20.71 36.05 城市商业银行 10140 76.86 48.70 45.11 61.87 37.88 38.12 62.60 62.77 农商行 2362 27.04 55.70 53.24 48.10 162.63 79.79 98.72 109.71 证券公司债 私募债 2478 - - - - 18.44 24.15 26.30 37.18 公募债 18321 - - - - 15.99 15.64 12.71 16.80 证券公司次级债 私募债 434 22.19 25.42 - - 39.99 42.50 83.22 70.51 公募债 5568 23.08 23.36 28.05 36.33 18.56 24.49 32.88 30.20 来源：中债估值，企业预警通，国金证券研究所 数据说明：1）信用利差计算采用个券加权平均，权重为对应个券存量规模，2）利差计算基准为同期限国开债，剩余期限匹配采用插值法进行。3）因样本原因，可能造成：短期限品种利差高于长期限品种利差，非永续品种利差高于永续品种利差。 图表3：存量信用债加权平均估值收益率较上周变动（取值时间为8月11日，单位：BP） 券种 发行方式 （或银行类型） 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 永续 非永续（或二级资本债） 城投债 私募债 -0.21 -2.35 -2.15 -0.93 -2.04 -4.89 -1.55 -2.38 公募债 -1.95 -2.12 -1.03 -0.87 -1.98 -3.91 -1.48 -1.67 非金融非地产产 业债（国企） 私募债 -3.63 -1.17 -0.69 -0.03 -2.27 -2.95 -4.01 -0.39 公募债 -2.02 -0.95 -1.47 1.91 -1.84 -0.70 -1.15 0.30 非金融非地产产 业债（民企） 私募债 - - - - -6.91 -1.55 -4.01 - 公募债 -3.05 -0.07 -1.24 - -4.33 3.03 -4.27 0.18 地产债（国企） 私募债 - - - - -2.68 -2.19 -2.26 -1.26 公募债 -3.7