在埃塞俄比亚建立货币传导机制（英）2025

埃塞俄比亚建设货币传导机制 德雷尔·达利，布赖恩·加尔希SIP/2025/106 国际货币基金组织选定问题论文是由国际货币基金组织工作人员准备的，作为与成员国定期磋商的背景文件。它基于2025年6月16日完成时可用信息。本文也作为IMF国家报告第2025/189号单独发布。发布 2025 JUL ©2025国际货币基金组织SIP/2025/106 F选择性问题文件IM非洲部门 埃塞俄比亚货币传导机制建设由迪尔德丽·达利和布莱恩·古尔希编制 由AnnalisaFedelino于2025年7月授权发行 IMF重点问题文件由国际货币基金组织工作人员准备，作为与成员国定期磋商的背景文件。该报告基于2025年6月16日完成时可得的信息。本文也作为单独的文件发布，编号为IMF国家报告第25/189号。 摘要：这份《选定的议题文件》回顾了埃塞俄比亚向利率型货币框架的转型。为了使该框架有效，货币传导——即政策利率变化影响通胀和经济活动的过程——必须可靠运行。实现这一点，需要清晰的、传达良好的政策框架、强大的分析能力，以及持续努力解决可能阻碍传导的结构性特征。 推荐引用：达利，D.和古尔希，B.(2025年).“埃塞俄比亚的货币传导机制建设,”国际货币基金组织精选问题论文第2025/106号;华盛顿特区,国际货币基金组织 JEL分类号： E52，E58 关键词： 货币政策传导，货币政策框架货币政策有效性，基于利率的货币政策。 作者邮箱地址: ddaly@imf.org;bgurhy@imf.org 选定问题论文 构建埃塞俄比亚的货币政策传导机制 埃塞俄比亚联邦民主共和国 由德莱尔·达利和布莱恩·格希准备 埃塞俄比亚联邦民主共和国 2025年6月16日 精选问题 由迪尔德丽·达利（AFR）和布莱恩·格希（MCM）编制。 批准 非洲部门 目录 构建埃塞俄比亚的货币政策传导机制2 图例 1.通货膨胀与非撒哈拉非洲同行比较，2016年6月–2025年2月22.货币总量 33.利率 64.供给侧冲击 85.金融部门 10 表格 1.基于利率的货币政策框架基础4 2.从同国经验中汲取加强货币政策传导的教训11 3.转向基于利率的货币政策框架的国家案例13 参考文献14 10月19日10月20日10月21日10月22日10月23日10月24日10月16日10月17日10月18日6月16日6月17日6月18日6月19日6月20日6月21日6月23日6月24日6月22日2月17日2月18日2月19日2月20日2月21日2月23日2月24日 在埃塞俄比亚建立货币政策传导机制 该选定问题简报回顾了埃塞俄比亚向利率型货币框架的转型。为了使该框架有效，货币传导——即政策利率变化影响通货膨胀和经济活动的过程——必须可靠运行。实现这一点需要清晰的、沟通良好的政策框架、强大的分析能力，以及持续推进以解决可能阻碍传导的结构性特征。 1.尽管价格稳定一直是NBE的重要目标，但埃塞俄比亚在过去十年里一直努力实现这一目标。Nbe已拥有实施稳定价格的法律授权 图1.厄立特里亚：2016年6月至2025年2月的通货膨胀与撒哈拉以南非洲同行比较 （同比变化率） 40 35 30 埃塞俄比亚 卢旺达 乌干达 肯尼亚坦桑尼亚 SSA中位数 25 20 15 10 5 0 -5 -10 来源：IMFWEO；Haver. （除金融行业和汇率稳定及促进经济增长等其他历史目标外）。然而，与其他地区经济体相比，通货膨胀一直居高不下，自2018年起已超过两位数（图1） 。 2.现代化货币政策框架是2020年启动的本国经济改革议程（HGER）的关键部分，其目标是纠正宏观经济失衡，并支持私营部门引领的增长.努力加强货币政策旨在降低通货膨胀，包括 管理从固定汇率制过渡到浮动汇率制（HGER的另一个关键要素）所带来的潜在通胀影响。为此，货币政策和财政政策都已收紧，逐步减少，并在2024/25财年消除，使用直接NBE信贷为预算融资的做法。 3.2024年7月之前，NBE实行货币目标（MT）政策 框架.mt框架基于货币数量论，该理论认为可以通过管理货币供应的增长来控制通货膨胀，前提是货币需求与总产出和价格之间存在稳定关系（即货币流通速度稳定）。在该框架下，nbe将储备货币作为操作目标。虽然货币政策框架在某些情况下可能适用，但在实践中很少观察到稳定的货币需求关系，这使得mt框架效果较差 ，并且通常 无法预测的结果。在埃塞俄比亚，货币需求随时间发生了变化，这反映在货币乘数和货币流通速度的变化上，这可能是由长期高通胀引发的行为变化所致（图2）。 图2.埃塞俄比亚：货币总量 准备金增长2016年7月-2025年3月 (y/y百分比变化) 货币乘数与流通速度2016/17-2024/25 6 60 50 40 30 20 5 4 3 10 2 货币乘数（广义货币/准备金金钱） 新货币政策框架 0 1 -10 货币流通速度（名义GDP/广义钱 0 2016/172017/182018/192019/202020/212021/222022/232023/242024/25p 来源：埃塞俄比亚当局；国际货币基金组织工作人员计算。 7月16日 12月16日 5月17日 10月17日 03-18 8月18日 1月19日 06-19 11月19日 04-20 09-20 二一Jul-21 12月21日 05-22 10月22日 3月23日 08-23 01-24 06-24 11月24日 4.为支持埃塞俄比亚向现代货币政策框架转型，NBE从2024年7月开始使用基于市场的利率来引导货币状况 。这标志着从行政和数量型调控转向利率型框架的转变，其中政策利率被用来影响短期市场利率。旨在为这一转变奠定基础的更广泛的政策改革正在持续进行，包括提升央行独立性、加强物价稳定承诺、深化金融 领域改革以及建设技术能力（表1）。该框架由公开市场操作（OMO）、政策利率走廊和流动性预测改进所支撑。 5.为了实施这一新方法，央行设定了货币的参考价格，允许市场力量决定流动性数量。这支持更多 通过减少数量型调控造成的扭曲来提高信贷配置效率。为了使新框架落地，NBE推出了全额配售流动性吸收的OMO，建立了常备借贷便利和存款设施以形成±300个基点的政策走廊，并将隔夜银行间拆借利率设定为操作目标。这些选择适合埃塞俄比亚，因为其金融市场和制度能力仍在发展中。固定利率全额配售操作框架不需要对自主因素变化进行短期预测，且对银行超额储备需求的变化具有稳健性（IMF，2022）。鉴于结构性流动性过剩以及缺乏普遍可得的抵押品，初始OMO为流动性吸收型也至关重要。虽然narrower的政策走廊有助于锚定短期利率，但决定以宽政策走廊开始，随着操作经验积累逐步收窄，提供了灵活性并避免了频繁的利率调整（这可能使政策立场的沟通复杂化）。10月，一个新银行间市场启动以支持银行流动性管理。配套改革包括改进T-bill市场以及引入应急流动性援助框架。 6.虽然新框架的基础已经建立，但仍需进一步的改革以确保其有效运行。在过渡阶段，NBE仍对贷款维持一些数量限制，包括私人信贷增长的上限，该上限已承诺逐步取消。NBE也在采取多项措施以进一步推动市场发展和完善流动性管理，包括启动中央证券存管机构(CSD)并实现政府债券的完全无纸化。鉴于当前市场结构和同业市场发展的早期阶段，向有担保资金市场过渡为可靠的短期利率提供了实用基础。担保交易可以鼓励更广泛的参与，增强市场参与者之间的信心，并支持政府债券市场的发展。持续加强通胀预测和分析工具的努力，在IMF技术援助的支持下，对于提高框架的可信度和有效性也至关重要。 表1.埃塞俄比亚：基于利率的货币政策框架基础 1 组件 埃塞俄比亚政策 央行独立性：需确保中心银行政策决策不受政府财政影响需求。需要强大的机构和财政纪律 到NBE直接推进NBE宣言NBE内部组织变更货币政策的建立委员会（MPC） 明确致力于价格稳定：央行应该 nbe授权范围增强以优先考虑 避免瞄准其他目标（例如汇率稳定）。 其他目标之上的价格稳定汇率改革强化沟通政策 强大的金融部门：高效且有竞争力的金融 逐渐减少财务 该领域将有助于确保有效的货币传导。 压迫（逐步淘汰强制性）购买国债，确保更好运作的国库券市场) 技术能力：需要开发预测能力通货膨胀和流动性发展以及政策反应。 持续技术援助（例如）FPAS，流动性预测） 1/根据IMF（2015）中概述的课程调整组件。 传输渠道 7.一个有效的货币传导机制将是新货币政策框架成功的关键因素。传导机制是指NBE（国家银行英格兰）为实施货币政策所使用的工具如何影响金融和经济状况，以及最终政策目标，特别是控制通货膨胀。传导通常通过以下关键渠道发生： •利率渠道。货币政策利率变化传导至市场利率（即银行间利率、国库券利率、存款和贷款利率），影响着机会成本 关于借贷和储蓄，以及私营部门投资决策。这些决策反过来又会影响总需求与价格。这是通常被认为是成熟利率制度中最强且最有效的货币政策传导渠道。然而，对于埃塞俄比亚来说，由于私营信贷基础薄弱和金融抑制的历史，这一渠道可能较弱，加强这一渠道对于提高货币政策的有效性至关重要。 •期望。货币政策的改变可以影响对经济的预期和通胀动态，进而可能改变经济参与者的定价行为。在埃塞俄比亚，虽然这一渠道仍在发展中，但随着央行在新利率框架下建立信誉，锚定预期将变得越来越重要。 •信用渠道。货币政策可以通过银行贷款（政策利率的变化会影响到银行的融资成本，从而影响其贷款意愿 ）或企业的借款能力（政策利率变化带来的资产负债表影响会影响到它们为获得贷款所能提供的抵押品的价值 ）传导至经济体中的总信贷变化，进而影响总需求和通货膨胀。在这个传导渠道中，在埃塞俄比亚的背景下可能不太重要；考虑到它们不向资本市场借款，银行融资成本的影响是有限的。企业也可能只有有限的借款选择 ，并且在历史上，银行信贷在低利率时一直受到配给。 •汇率。在开放经济体中，相对于外国利率的国内利率上升通常会引发货币升值，这会直接（通过降低进口商品成本）和间接（通过减少净出口和总需求）影响通货膨胀。尽管埃塞俄比亚目前维持着封闭的资本账户，但汇率渠道仍然相关。传导可能通过汇率预期和定价发生，代理人将汇率变化作为衡量未来通货膨胀和进口成本“捷径”，或者通过平行市场，其中利率差异会影响非官方资本流动和平行市场汇率的波动（国际货币基金组织，2020）。 8.在金融市场浅薄且货币框架仍在发展的低收入国家（LICs），传输渠道往往较弱、波动性更大且更不可预测 。发展中国家有效传导往往受到以下因素阻碍：缺乏基于市场的债务发行、过度依赖央行融资以及预测和管理通胀的制度能力薄弱（Debelle等人，1998年）。解决这些约束对于利率变化能够影响信贷条件、通胀预期 以及最终的价格稳定至关重要。实证发现结果不一：标准实证方法通常发现传导证据有限（Mishra和Montiel ，2013年），而更细致的分析则显示出更清晰的效果（例如Berg等人，2013年）。 9.在埃塞俄比亚，传播链中✁第一个环节正在发展。自从新的框架实施以来，银行间利率和国库券利率都超过了通货膨胀率（图3），而国库券收益率也超过了政策利率和通货膨胀率。虽然反应较慢，但一些银行在2025年3月提高了贷款利率，这是传导的首个迹象 图3.埃塞俄比亚：利率 (月平均百分比) 来源：埃塞俄比亚当局；国际货币基金组织工作人员计算。 1/跨期限的国债和银行间利率加权平均值。 通过银行信贷渠道。随着通胀快速下降以及汇率改革后仍然存在相当大的不确定性，汇率渠道的作用力度仍然不确定 。 伙伴国经验 10.其他国家近年来转向基于利率的货币体系的经验，在埃塞俄比亚建立货币传导机制时可能具有指导意义（表2）。这包括来自地区同行（肯尼亚、坦桑尼亚、卢 旺达、乌干达）的示例，以及 向以私营部门为主导的发展模式转型中的经济（乌兹别克斯坦）。在所有情况下，构建货币