产品结构优化，智能眼镜发展明确

证券研究报告 公司研究 2025年08月10日 报告内容摘要: 产品结构稳步优化。分产品来看，25H1标准化镜片/功能镜片/定制镜片收入分别为5.13/3.83/1.85亿元（同比分别+20.0%/+8.8%/-4.9%），毛利率分别为33.6%/40.6%/61.9%（同比分别+2.8/+2.8/+2.4pct）。公司整体销量为0.93亿件（同比+7.5%），高折射率镜片（在标准化镜片中）、高附加值镜片（在功能镜片中）、高端定制产品（在定制镜片中）占比提高成功驱动量价齐升、毛利率稳步优化。 姜文镪新消费行业首席分析师执业编号：S1500524120004邮箱：jiangwenqiang@cindasc.com 市场多元布局，海外产能逐步落地。分地区来看，2025H1境内/亚洲（除中国大陆）/美洲/欧洲/大洋洲/非洲分别实现收入3.59/2.95/2.20/1.71/0.26/0.13亿元（同比+19.0%/+22.6%/-1.8%/+6.0%/-30.5%/+22.2%），公司销售区域多元、替代难度较高，H1关税影响有限。此外，公司预计日本60万套定制化产线预计H2投产、泰国生产基地H2开工建设，我们预计公司未来应对贸易风险能力有望持续提升。 智能眼镜规划明确，放量可期。在XR业务方面（AR&AI眼镜），公司持续推进与国内科技&消费电子企业客户的合作，1）海外客户：合作项目数量持续增加，个别重点项目的工作重心已从前期验证阶段转向扩大生产规模；2）国内客户：部分项目已实现产品交付，且获得终端用户良好反馈。此外，公司已通过发行H股引入重要股东（香港歌尔泰克），融资8.3亿元用于智能眼镜&XR头戴设备镜片和视觉解决方案。公司供应链能力突出、技术上领先同行，伴随科技巨头25年逐步入场，我们预计公司XR业务有望加速放量。 盈利能力优异，费用管控优化。25H1公司毛利率为41.0%（（同比+1.8pct），净利率为25.2%（（同比+3.8pct），毛利率稳步优化主要得益于1）产品结构改善，2）自动化产线升级驱动生产效率提升。此外，公司加大费用管控，25H1期间费用率为13.9%（同比-1.8pct），其中销售费用率为5.0%（同比-0.5pct）、管理&研发费用率为8.6%（同比-1.1pct）、财务费用率为0.3%（-0.2pct）。 盈利预测：我们预计公司2025-2027年主业实现归母净利润5.6、6.7、8.1亿元，对应PE估值分别为35.1X、29.2X、24.3X。 风险因素：下游需求不及预期风险，智能眼镜业务拓展不及预期风险 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 姜文镪，信达证券研究开发中心所长助理，新消费研究中心总经理，上海交通大学硕士，第一作者发表多篇SCI+EI论文，曾就职于国盛证券，带领团队获2024年新财富最佳分析师第四名、2023/2024年水晶球评选第四名、2024年金麒麟最佳分析师第四名。 李晨，本科毕业于加州大学尔湾分校物理学院，主修数学/辅修会计；研究生毕业于罗切斯特大学西蒙商学院，金融硕士学位。2022年加入国盛证券研究所，跟随团队在新财富、金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩；2024年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖造纸、轻工出口、电子烟等赛道。 骆峥，本科毕业于中国海洋大学，硕士毕业于伦敦国王学院大学。曾就职于开源证券研究所，有3年消费行业研究经验，跟随团队在金麒麟、21世纪金牌分析师等评选中获得佳绩。2025年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖跨境电商、黄金珠宝、两轮车等赛道。 陆亚宁，美国伊利诺伊大学香槟分校经济学硕士，曾就职于浙商证券、西部证券，具备3年以上新消费行业研究经验。2025年加入信达证券研究所，主要覆盖电商、美护等赛道。 龚轶之，CFA，毕业于伦敦政治经济学院。曾就职于国金证券研究所，4年消费行业研究经验，跟随团队在水晶球、金麒麟、Wind金牌分析师等评选中获得佳绩。主要覆盖民用电工/电动工具/照明/智能家居赛道。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。