Eramet 2025Q2 镍矿产量同比减少 9%至 708 万湿吨，Centenario 工厂碳酸锂产量为 270 吨

评级及分析师信息 ►2025Q2生产经营情况 1）镍 ①镍矿 2025Q2，PT WBN可销售的镍矿产量（100%基础）为708万湿吨，环比减少23%，同比减少9%。 2025Q2，PT WBN镍矿对外销量（100%基础）为564万湿吨，环比增加4%，同比减少6%。 ②NPI 2025Q2，NPI产量（100%基础）为7900吨，环比减少13%，同比增长20%；NPI销量（权益量43%）为3500吨，环比减少10%，同比增长21%。 2）锂 2025Q2，锂产量（折LCE）为270吨，2025Q1为440吨；2025Q2，锂产量（折LCE）销量为480吨，2025Q1为40吨。 相关研究： 在阿根廷，Centenario工厂持续提升碳酸锂产量。直接锂提取（DLE）装置在上半年接近其额定产量和处理量运行，证实了公司开发的DLE技术在工业规模上运行有效。 1.《能源金属周报|锡供给端对锡价仍有支撑，需持续跟踪佤邦政策变动》2024.10.13 2.《能源金属周报|锡矿端延续偏紧预期叠加近期沪锡持续去库或支撑锡价》2024.09.29 第一季度，由于浓缩工艺（强制蒸发）关键设备调试过程中出现技术问题，工厂整体产能提升进程显著延迟，该问题归因于供应商设计缺陷。第二季度，Centenario调试团队与供应商共同致力于解决此问题。作为工厂投产关键的强制蒸发单元于6月完成调试，初始结果令人满意。硼提取单元也在第二季度完成调试。目前，从卤水到碳酸锂的DLE工艺所有主要生产步骤均已投入运行。 3.《能源金属周报|锡矿端延续偏紧预期叠加旺季需求仍存向好预期或支撑锡价》2024.09.21 锂业务于2024年12月底在阿根廷启动生产，由于工厂投产延迟（与供应商延迟交付强制蒸发单元有关），该业务在上半年录得3700万欧元的EBITDA亏损。 3）锰 ①锰矿 2025Q2，锰矿和烧结矿产量为176万吨，环比减少1%，同比增长11%；锰矿和烧结矿运输为166万吨，环比增长20%，同比增长6%。 2025Q2，锰矿对外销售量143万吨，环比增长15%，同比减少2% 2025H1，锰矿石离岸现金成本平均为2.3美元/吨度，去年同期为2美元/吨度。 ②锰合金 2025Q2，锰合金产量为16万吨，环比减少1%，同比减少6%；锰合金销量为16.1万吨，环比增长8%，同比减少7%。 4）矿砂 2025Q2，矿砂产量为25.3万吨，环比增长7%，同比增长18%。 ►2025Q2公司财务业绩情况 2025Q1，集团调整后的营业额（包括PTWBN的按比例贡献，排除SLN）为7.42亿欧元，同比持平，反映了销量/产品组合的负面效应(-5%)，但被价格(+3%)和货币(+3%)的正面效应所抵消。 ►2025年展望 2025Q2，集团调整后的营业额（包括PTWBN的按比例贡献，排除SLN）为7.16亿欧元，环比增长4%，同比减少10%。 调整后EBITDA（不包括SLN）为1.91亿欧元，同比下降45%，主要反映： •负面内在表现为-1.17亿欧元，主要由于镍品位显著下降以及PT WBN在新采矿区生产效率降低（-8900万欧元），销量减少（-1400万欧元）以及其他运营成本的增加，主要由于加蓬的物流挑战和Centenario的产能提升（-3900万欧元合计），部分被矿物砂中HMC8品位的改善（+2100万欧元）和采购节省（+1600万欧元）所抵消； •外部因素的负面影响为-3700万欧元，主要考虑了PTWBN受限运营许可（-3600万欧元）、投入成本增加（-2400万欧元）以及负面汇率和通胀影响（-2000万欧元），部分被PT WBN更高矿石溢价带来的有利价格效应（+4200万欧元）和运费降低（+2000万欧元）所抵消。 2025年上半年，集团应占净利润为-1.52亿欧元，其中包括PT WBN的收入份额（3600万欧元）以及与SLN相关的亏损（-5100万欧元）。集团份额的净利润（不包括SLN）。总计-1.01亿欧元，较上年同期减少1.32亿欧元，主要考虑EBITDA的下降，以及PT WBN贡献有限。 2025H1，集团的资本支出总额为2.15亿欧元（较2024年上半年2.24亿欧元有所下降），其中包括1.41亿欧元的增长型资本支出，主要用于阿根廷（6400万欧元）和加蓬（5700万欧元）；维持型资本支出总额为7400万欧元。 2025H1，调整后自由现金流总额为-2.66亿欧元。其中包括从PT WBN收到的股息1900万欧元（与EBITDA显著下降一致），以及税款支付1.2亿欧元，其中-9200万欧元于上半年支付给加蓬国家，一方面对应2024财年所得税余额的支付，另一方面对应2019-2022年期间的税务重新评估。 2025年4月，根据SLN与Eramet于2024年签署的融资协议，法国政府认购了1亿欧元的额外无期限固定利率次级债券，使2025财年获得的总融资额增至2.38亿欧元作为提醒，2024年12月，SLN已收到1.38亿欧元预付款以资助2025年部分亏损）。 截至2025年6月30日，集团净债务为17.16亿欧元，扣除向Eramet股东（-4300万欧元）及Comilog少数股东（-5500万欧元）支付的2024财年股息相关款项后。考虑SLN截至2025年6月30日的净现金头寸（9000万欧元）后，集团的净债务为18.07亿欧元。调整后杠杆率为2.7倍。 截至2025年6月30日，Eramet的流动性（包括未动用的信贷额度）仍保持在17亿欧元的高位。 ►2025年展望 1、镍 去年10月发布的2024-2026年RKAB将PT WBN的镍矿石产量和销售量限制在2025年 的3200万湿吨（其中300万湿吨由NPI工厂内部消耗）。应PT WBN提交的请求，印尼许可当局近期发布了2025年修订版RKAB，将总产量提升至4200万湿吨，其中包括额外1000万湿吨褐铁矿（低利润产品），以支持在IWIP的HPAL生产增长。因此，2025年可销售镍矿石的产量目标上调至3600至3900万湿吨。 下半年销售的镍矿石平均品位预计与上半年持平。采矿生产成本在下半年也应高于2024年，而特许权使用费预计将较2024年下半年有所增加，因新法律于4月底生效（现基于与LME镍价挂钩的变动百分比计算，最低税率为14%，而此前为固定的10%）。 鉴于持续的供应紧张和不利的天气条件，PT WBN应继续从显著的价格溢价中受益，相对于HPM参考价格下限。 2、锂 下半年，Eramet团队将专注于继续提升Centenario工厂的产能，并逐步实现该工厂2.4万吨/年的设计产能。 上半年强制蒸发装置的投产延迟导致碳酸锂产量下调，目前预计2025年碳酸锂的产量将在4,000至7,000吨之间。此外，这也导致了额外的施工成本以及承包商在现场花费的时间增加。2025年的资本支出预计将增加3,000万欧元，达到约1.1亿欧元，其中包括约9,000万欧元的增长性资本支出和2,000万欧元的维持性资本支出。 3、锰矿 考虑到上半年面临的物流挑战，2025年运输锰矿石的目标调整为650万吨至700万吨。以恒定汇率计算的现金成本目标值上调至2.1至2.3美元/吨（FOB），以反映欧元兑美元汇率共识中的不利趋势。 投资主要集中于维持和提升铁路运输能力，2025年预计仍保持在约1.3亿欧元水平。 在5月底宣布自2029年起实施粗锰矿出口禁令后，埃拉美特已与加蓬政府展开磋商，旨在共同探讨矿石加工与开发方案，以建设性合作和相互尊重的精神，致力于建立基于共同利益的合作伙伴关系。 4、矿砂 在塞内加尔，2025年矿物砂产量仍预计将升至超过90万吨HMC，继续受益于开采区域的高品位。投资（2025年约5000万欧元）正在进行中，以增加产能并支持运营的脱碳化。 风险提示 1）下游需求增速不及预期；2）全球在产矿山产量超预期；3）全球新建及复产项目进度超预期；4）地缘政治风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。