有色金属海外季报：Eramet2025Q1镍矿产量同比增长3%至916.9万湿吨，Centenario工厂碳酸锂产量达到440吨

评级及分析师信息 ►2025Q1生产经营情况 1）镍 ①镍矿 2025Q1，PT WBN可销售的镍矿产量（100%基础）为916.9万湿吨，环比减少34%，同比增长3%，反映了WedaBay矿的稳健运营表现。PTWBN的采矿业务预计将在2024至2026年期间仍受到矿业部的RKAB的限制。 2025年，公司镍矿对外销售量限制在2900万吨（按100%计算）。2025Q1，PT WBN镍矿对外销量（100%基础）为539.9万湿吨，环比减少68%，同比减少11%。腐泥土销量为380万吨，同比下降31%。由于RKAB申请延迟，导致PTIndonesia Weda Bay工业园区（IWIP）工厂在2024Q4进口更多矿石，导致年底库存增加，并在2025年初突然去库存。褐铁矿销量为160万吨，强劲增长（同比+174%），反映出当地需求旺盛，以支持IWIP工厂HPAL工业产能的提升。2025Q1，NPI厂的内部消耗量达到80万吨。 与2024Q1相比，2025Q1外销镍矿的平均品位大幅下降，平均水分含量上升，对参考价格下限（HPM镍矿）产生了负面影响。然而，在印尼国内供应受限的背景下，PT WBN在2025Q1继续受益于大幅溢价（相对于HPM镍矿，溢价接近50%）。 相关研究： 1.《能源金属周报|锡供给端对锡价仍有支撑，需持续跟踪佤邦政策变动》2024.10.13 2.《能源金属周报|锡矿端延续偏紧预期叠加近期沪锡持续去库或支撑锡价》2024.09.29 同样如预期，2025Q1该矿的生产成本与2024Q1相比有所增加，主要原因是运输距离增加。 3.《能源金属周报|锡矿端延续偏紧预期叠加旺季需求仍存向好预期或支撑锡价》2024.09.21 ②NPI 2025Q1，NPI产量（100%基础）为9100吨，环比持平，同比增长23%；NPI销量（权益量43%）为3900吨，环比增长22%，同比增长39%。 2）锂 2024年12月24日，Centenario工厂在阿根廷实现了首次碳酸锂生产。此后，团队不断改进工厂的调试工作。首批投入运行的直接锂提取（“DLE”）装置已接近其额定产量和吞吐量。 然而，浓缩工艺的主要设备（强制蒸发）的调到因技术问题而推迟，而该设备对于释放工厂的全部设计产能至关重要。 2025Q1，Centenario工厂产量达到440吨，产品质量证明碳酸锂纯度高于99.5%，这有力地证明了一旦工厂所有装置 （尤其是硼提取装置，计划于2025Q2投入使用）投入运营，就能达到电池级纯度水平。 首批碳酸锂销售主要与中国的CAM制造商达成，首批集装箱已于3月发货。首批销售价格基于中国电池级碳酸锂市场价格，扣除将工业级和技术级初始产品精炼至电池级的加工费。 3）锰 ①锰矿 2025Q1，锰矿和烧结矿产量为178.5万吨，环比增长44%，同比减少7%；锰矿和烧结矿运输为138.6万吨，环比增长26%，同比减少15%。 在加蓬，2024年底Owendo港遭遇的装运物流困难持续到2025Q1，对锰矿石的运输和销售产生了负面影响。加之3月份的社会运动（现已得到解决），导致锰矿石无法正常运营，对外销售也因此受到影响，2025Q1锰矿石外销量降至120万吨，较2024Q1下降了15%。 2025Q1，锰矿石离岸现金成本平均为2.4美元/吨度，同比增长7%，主要原因是销量下降，但有利的货币效应部分抵消了这一影响。矿业税和特许权使用费为0.2美元/吨度，较2025Q1有所上涨，这与销售价格上涨有关。相反，单吨海运成本大幅下降至0.7美元/吨度（同比下降32%），主要原因是运费较2024Q1的高位有所下降，而当时红海局势对运费造成了影响。 ②锰合金 由于Dunkirk工厂的熔炉翻新后恢复生产，2025Q1，锰合金产量为16.2万吨，环比增长12%，同比增长5%。锰合金销量为14.9万吨，环比减少11%，同比持平。 4）矿砂 2025Q1，矿砂产量为22.6万吨，环比增长4%，同比增长23%，这一增长反映了矿区平均品位的提高。 钛铁矿的生产量同比增加了13%，达到13万吨，与矿砂产量趋势一致。 钛铁矿的外部销售量达到12.6万吨，同比增长了68%。这一显著增长是由于2025Q1需求增加，尤其是来自美国和中国客户的需求，以及关税上调的预期。 锆石的生产量增加了14%，达到1.6万吨。销售量同比增长了32%，达到1.7万吨。 ►2025Q1公司财务业绩情况 2025Q1，集团调整后的营业额（包括PTWBN的按比例贡献，排除SLN）为7.42亿欧元，同比持平，反映了销量/产品组合的负面效应(-5%)，但被价格(+3%)和货币(+3%)的正面效应所抵消。 ►2025年展望 1、镍 考虑到去年10月发布的2024-2026年“RKAB”政策，PTWBN的镍矿产量和销量在2025年将限制在3200万吨（其中包括NPI工厂内部消耗的300万吨）。因此，2025年可对外销售的镍矿产量目标为2900万吨，其中腐泥土的产量结构非常有利。 此外，印尼矿产资源和能源部近期宣布提高镍生产商缴纳的特许权使用费。该法律将于4月26日生效，特许权使用费此前按销售额的固定百分比计算，现将根据LME镍价采用浮动百分比计算。HPM镍指数溢价的上涨应能部分抵消该法规变化对PT WBN 2025年业绩的影响。按Eramet股份（38.7%）目前的共识价格计算，预计该影响将低于2000万美元。 目前，Weda Bay矿仅能部分满足IWIP工业园区的矿石需求，预计到2025年，该园区的矿石产量将超过8000万吨（其中约25%为褐铁矿），这主要得益于园区内HPAL工厂不断增长的需求。该集团正与合作伙伴青山矿业共同努力，争取获得必要的许可，以将矿山的产能提升至每年约6000万吨，其中约三分之二为腐泥土矿，约三分之一为褐铁矿，这符合环境影响分析（AMDAL24）和印尼当局于2024年夏季批准的新长期采矿计划（“可行性研究”）。 2、锂 2025Q2，Eramet将与强制蒸发设备供应商合作，重点关注将逐步投入运营的浓缩工艺。由于这一延迟，预计2025年的产量目标将处于2025年指引范围的下限区间（1万至1.3万吨LCE）。预计该工厂仍将在年底前接近其额定产能（每年2.4万吨LCE）的运行率。 集团正在重新评估Centenario未来产能扩张阶段的范围和最佳时间表，但尚未承诺2025年在这方面增加资本支出。 3、锰矿 正如2025年2月底披露的那样，2025年的矿石运输量预计在670万吨至720万吨之间。鉴于欧元/美元汇率的不利趋势，目前预计2025年的离岸价现金成本将处于指引范围的上限（2.0至2.2美元/吨度之间）。 就锰合金而言，考虑到Dunkirk工厂熔炉将于1月初重启，预计2025年产量和销量仍将增长。 4、矿砂 矿砂在2025年的产量仍预计将超过90万吨HMC，继续受益于开采区域的高品位。此外，此前宣布的产能扩建项目计划于2026年初投产。 ►能源转型战略项目 ①Ageli截至3月25日，Ageli（Alsace地热锂）项目被欧盟委员 会认定为《关键原材料法》下的“战略项目”。凭借这一地 位，Ageli项目将获得优先支持，以加快某些行政期限并促进资金筹措。 值得一提的是，目前正在进行预可行性研究。最终投资决定（“FID”）可能在3年内做出，但需视项目的产业和财务稳健性而定。 ②锂资源的增长机遇 继2023年底收购阿塔卡马地区锂盐湖群的采矿权后，作为智利国有企业Enami（拥有这些特许权区内最具前景的锂盐湖的勘探和开采权）发起的招标的一部分，Eramet于4月21日提交了一份具有约束力的报价，重点关注合作条款和条件，该合作将使Altoandinos项目能够推进研究，以期在后期开发。 该项目涉及La Isla、Aguilar和Grande盐湖的勘探、开发和未来开采，这些盐湖的采矿权重叠，均归Eramet所有。该项目将利用集团开发的先进DLE技术，该技术可提供可持续、高效的碳酸锂，适用于电动汽车电池应用。Enami预计将在未来几周内公布此次招标的结果。 风险提示 1）下游需求增速不及预期；2）全球在产矿山产量超预期；3）全球新建及复产项目进度超预期；4）地缘政治风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。