2025年8月行业策略：反内卷的一些启示

2025年8月行业策略：反内卷的一些启示 图表：恒生综合公用事业指数及恒生指数相对表现 行业的相对表现分化 截至7月31日，相对大市(恒生指数)，港股环保、光伏及风电、天然气、电力设备、香港公共事业板块分别平均领先1.0、2.2、0.2、17.0、2.2个百分点，港股火电、核电、供水板块则平均落后0.6、6.1、0.5个百分点。 火电：短期料受到煤价上涨影响 7月份煤价同比跌幅收窄，而归因于季节性煤炭需求增加，环比则上升。主要港口煤炭库存量也同比/环比下跌。短期未来，火电行业料受到煤价环比增长影响。中长期方面，反内卷政策有利煤炭等资源价格，但是火电企业也因此更需要有效控制燃料成本。 来源：彭博、中泰国际研究部 电力设备：雅下水电工程有利行业，但关注实际利润效益 7月19日，西藏雅鲁藏布江下游水电工程(“雅下水电工程”)正式启动。总投资达1.2万亿元人民币。装机容量预计60-70GW，相等于约3个三峡水电站。建设期约15年。截至2024年底，中国水电累计装机容量为377GW(不含抽水蓄能)，较2014年底的283GW，增长94GW或33.2%。雅下水电工程的开展，无疑可大幅增加全国水电装机容量，提振原材料、工程、设备等不同行业，例如电力设备。可是由于工程建设期长，相关电力设备制造商的短期收益预料不大。而且在反内卷政策下，钢铁等原材料价格有望结构性持续上升，我们关注电力设备制造商最终是否可以转嫁成本至水电站投资方以保利润。 光伏：硅料涨价仍待中下游需求确认 相关报告 截至7月30日，多晶硅均价为4.94美元/千克，同比上升13.3%，环比增长17.1%，较2024年底上升11.8%。同期光伏组件均价则为0.066美元/瓦，同比下跌22.4%，环比不变，较2024年底下跌10.8%。截至7月29日，光伏玻璃(3.2mm)均价为17.75人民币/平米，同比下跌24.5%，环比下跌6.6%，较2024年底下跌13.4%。虽然资本市场对反内卷的期望较高，但是实体市场却表现分化。此次硅料涨价由生产方推动，组件及光伏玻璃价格则环比大致持平，反映中下游需求仍待增强，以确认硅料涨价。 20250704-环保新能源及公共事业：2025年7月行业策略：关注能源需求机遇 20250604-环保新能源及公共事业：2025年6月行业策略：迎接夏季，吸纳火电 关注个股 哈尔滨电气(1133 HK)：中国主要水电设备生产商之一，可受惠于雅下水电工程开展所触发的正面投资情绪。近期公司公布盈喜，预计25H1股东净利润同比增长95.0%。 分析师周健锋（Patrick Chow）+8522359 1849kf.chow@ztsc.com.hk 港华智慧能源(1083 HK)：25H1天然气销售量料同比温和增长。光伏项目轻资化持续，有望支持未来特别股息派发。FY25股息率预计达4.8%。 长江基建(1038 HK)：公司主业为位于英国及澳大利亚/新西兰等地的水务、电力、天然气等公用事业，表现稳定。FY25股息率预计达4.8%。母系公司的环球政策风险近日也已稳定下来。 风险提示：政策变动、地缘政治、成本波动、延迟收款。 反内卷的一些启示 行业的相对表现分化 截至7月31日，主要板块中，港股环保、火电、光伏及风电、天然气、电力设备、供水、香港公共事业板块一个月内分别平均上升3.9%、2.3%、5.1%、3.1%、19.9%、2.4%、5.1%，港股核电板块则下跌3.2%(见图表1)。 相对大市(恒生指数)，港股环保、光伏及风电、天然气、电力设备、香港公共事业板块分别平均领先1.0、2.2、0.2、17.0、2.2个百分点，港股火电、核电、供水板块则平均落后0.6、6.1、0.5个百分点。 火电行业：短期料受到煤价上涨影响 根据国家统计局最新资料，2025年6月全国规上工业发电量同比上升1.7%至7,963亿千瓦时，同比增幅优于5月的0.5%。当中火电同比上升1.1%，略差于5月的1.2%增幅。风电同比增长3.2%，差于5月的11.0%涨幅。太阳能发电同比上升18.3%，优于5月的7.3%增幅。水电同比下跌4.0%，优于5月的14.3%跌幅。核电同比增长10.3%，优于5月的6.7%增幅。 7月份煤价同比跌幅收窄，而归因于季节性煤炭需求增加，环比则上升。截至7月28日，秦皇岛5500大卡动力煤FOB现货价为646元人民币/吨，同比下跌24.1%，优于6月底的28.7%同比跌幅，较2024年底下跌15.2%(见图表2)。价格高于6月底的610元人民币/吨5.9%。事实上，主要港口煤炭库存量也同比/环比下跌。截至7月28日，中国主要港口煤炭库存量达到7,082万吨，同比下跌0.6%，较6月底也下跌2.9%(见图表3)。短期未来，火电行业料受到煤价环比增长影响。中长期方面，反内卷政策原则上有利煤炭等资源价格，但是火电企业也因此更需要有效控制燃料成本。 注：截至2025年7月28日来源：彭博、中泰国际研究部 注：截至2025年7月28日来源：Wind、中泰国际研究部 新能源行业：雅下水电工程有利电力设备行业，但关注实际利润效益 7月19日，西藏雅鲁藏布江下游水电工程(“雅下水电工程”)正式启动。总投资达1.2万亿元人民币。装机容量预计60-70GW，相等于约3个三峡水电站(见图表4)。建设期约15年。截至2024年底，中国水电累计装机容量为377GW(不含抽水蓄能)，较2014年底的283GW，增长94GW或33.2%。雅下水电工程的开展，无疑可大幅增加全国水电装机容量，提振原材料、工程、设备等不同行业，例如电力设备。可是由于工程建设期长，相关电力设备制造商例如哈尔滨电气(1133 HK)及东方电气(1072 HK)的短期收益预料不大。而且在反内卷政策下，钢铁等原料价格有望结构性持续上升，我们关注电力设备制造商最终是否可以转嫁成本至水电站投资方以保利润。 7月份光伏上游产品价格较明显上涨，但是中游价格大致持平。截至7月30日，多晶硅均价为4.94美元/千克，同比上升13.3%，环比增长17.1%，较2024年底上升11.8%(见图表5)。同期光伏组件均价则为0.066美元/瓦，同比下跌22.4%，环比不变，较2024年底下跌10.8%(见图表6)。截至7月29日，光伏玻璃(3.2mm)均价为17.75人民币/平米，同比下跌24.5%，环比下跌6.6%，较2024年底下跌13.4%(见图表7)。虽然资本市场对反内卷的期望较高，但是实体市场却表现分化。此次硅料涨价由生产方推动，组件及光伏玻璃价格则环比大致持平，反映中下游需求仍待增强，以确认硅料涨价。 核电方面，从基本因素的角度，全球推动核电发展有利核燃料(铀)需求，从而中长期支持铀价。可是7月份估计受到资金流波动影响，铀价回落。截至7月28日，氧化铀现货价为70.7美元/磅，同比下跌13.8%，环比下跌9.9%，但较2024年底下降1.5%(见图表8)。 来源：长江电力(600900 CH) 注：截至2025年7月30日来源：Wind、中泰国际研究部 注：截至2025年7月30日来源：Wind、中泰国际研究部 注：截至2025年7月28日来源：彭博、中泰国际研究部 注：截至2025年7月29日来源：Wind、安泰科、中泰国际研究部 天然气/供水/环保行业：6月份全国天然气表观消费量同比温和增长 根据国家统计局，2025年6月全国天然气表观消费量为354亿立方米，同比增长3.3%，增幅高于5月的0.9%。可是7月中国制造业PMI为49.3，略低于6月的49.7。由于目前不是居民用气旺季，工业板块对天然气市场的影响将相对较大。 另一方面，海外天然气供应价格波幅相对不大。截至7月31日，荷兰TTF天然气期货价格为34.8欧元/MWh，同比下跌0.6%，环比7.8%，相对去年12月底下跌28.4%(见图表9)。 注：截至2025年7月31日来源：彭博、中泰国际研究部 注：截至2025年7月31日来源：Wind、中泰国际研究部 关注个股 哈尔滨电气(1133 HK)：中国主要水电设备生产商之一，可受惠于雅下水电工程开展所触发的正面投资情绪。近期公司公布盈喜，预计25H1股东净利润同比增长95.0%。 港华智慧能源(1083 HK)：25H1天然气销售量料同比温和增长。光伏项目轻资化持续，有望支持未来特别股息派发。FY25股息率预计达4.8%。 长江基建(1038 HK)：公司主业为位于英国及澳大利亚/新西兰等地的水务、电力、天然气等公用事业，表现稳定。FY25股息率预计达4.8%。母系公司的环球政策风险近日也已稳定下来。 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准； 买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级：以报告发布后12个月内的行业基本面展望为基准；推荐：行业基本面向好中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。（3）中泰国际或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。 中泰国际研究部香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼电话：(852) 3979 2886传真：(852) 3979 2805