首次覆盖报告：国内安评领先，转型综合CRO

——益诺思首次覆盖报告 核心观点 ⚫国内安评龙头之一，优势突出。公司主营创新药研究外包服务，在临床前安全性评价领域已跻身国内第三，竞争优势突出：1）背靠央企资源丰富。作为国药集团旗下央企，背靠医工总院，在集团内部业务合作、产学研融合发展等方面具备优势；2）核心团队专业资深。带领公司在国内外创新药研发规则、GLP国际标准认证、毒理学技术趋势等方面走在行业最前列；3）资质齐全。作为国内最早同时获得NMPA、OECD和FDA GLP检查认证的企业之一，具备国际化服务能力；4）创新经验丰富。围绕新靶点、新分子和新技术进行研发突破，拥有业内稀缺的放射性药物影像评价技术平台，并布局AI、类器官等前沿技术。截至24年底，公司已协助完成近200个创新药的研究服务，全面覆盖小分子、双（多）抗、ADC和放射性药物等。 ⚫CRO海外需求有所回暖，国内开启上行周期。从全球看，24年创新药一级融资和新开管线触底反弹，25Q1继续改善，海外需求回暖；从国内看，24年一级融资还在筑底，BD金额再创新高，管线稳健增长。但是，随着今年港股IPO持续火热及科创板第五套上市标准重启，二级市场IPO提供资金退出通道将会扭转一级市场融资信心。随着国内一二级市场融资边际改善、创新药国内商业化和海外BD共振，国内药企将有能力和意愿进行创新药研发，CRO有望开启上行周期。 ⚫强链补链，践行一站式服务&国际化战略。24年以来，国家释放两大政策红利：一是商保和丙类目录为国内创新药市场带来可观的长期需求增量；二是A股上市公司尤其央企迎来并购整合政策机遇期。我们认为，随着未来国内CRO行业景气上行，公司推进补链强链&国际化战略，加速并购整合和业务出海，未来成长空间广阔。 伍云飞wuyunfei1@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860524020001香港证监会牌照：BRX199 盈利预测与投资建议 袁润璞yuanrunpu@orientsec.com.cn ⚫我们预测公司2025-2027年EPS分别为0.99、1.16和1.42元，由于公司安评业务竞争优势突出、并践行一站式CRO服务&国际化战略，未来成长空间大。根据可比公司2025年平均估值，给予当年52倍市盈率，对应目标价为51.48元，首次给予“买入”评级。 风险提示 行业增速不及预期风险；国内外医药行业政策风险；技术迭代风险；实验用猴供给短缺和价格波动风险；资产信用减值损失风险。 目录 一、国内非临床安评领先，优势突出..............................................................5 1.1背靠央企，核心团队资深.............................................................................................51.2资质齐全，创新经验丰富.............................................................................................6 二、海外需求有所回暖，国内开启上行周期...................................................9 2.1 “外包渗透提升+创新驱动”，行业稳健增长....................................................................92.2全球：融资管线趋势向上，海外市场景气..................................................................112.3中国：融资迎来关键转折，向上拐点已现..................................................................13 三、借政策东风，践行一站式服务&国际化..................................................16 3.1政策红利落地，并购整合正当其时.............................................................................163.2内外并举，推进补链强链&国际化..............................................................................18 四、盈利预测与投资建议.............................................................................22 盈利预测..........................................................................................................................22投资建议..........................................................................................................................23 五、风险提示...............................................................................................24 公司基本情况介绍............................................................................................................24公司近年财务表现............................................................................................................26 图表目录 图1：益诺思背靠医工总院，系央企国药集团参股子公司............................................................5图2：全球制药界研发成本持续上升，唯有真创新才能带来高回报..............................................9图3：在新药研发高风险、高投入、长周期背景下，CRO已成为创新药产业链不可或缺的一环..9图4：新一轮专利悬崖将从25年持续至28年，跨国药企巨头急需补充创新药管线...................10图5：24年国产双抗出海总交易金额、首付款和交易数量均再创新高.......................................10图6：24年国产ADC出海数量热度不减，交易金额有所下滑....................................................10图7：研发支出稳步增加，外包服务持续渗透............................................................................11图8：未来3年全球CRO市场规模有望保持双位数增速...........................................................11图9：24年全球创新药一级市场融资和管线同步增加................................................................11图10：25Q1全球创新药融资持续向上......................................................................................12图11：25Q1全球创新药新开管线数量同比稳步增长.................................................................12图12：全球CRO景气度从后期临床向前期临床传导.................................................................12图13：24年以来全球早期临床管线占比波动向上......................................................................12图14：21年以来尽管一级融资下滑，BD仍带动国内创新药管线数量增长................................13图15：24年中国创新药BD首付款与一级市场融资基本持平....................................................13图16：25Q1国内创新药一级融资降幅趋缓...............................................................................13图17：25Q1中国创新药出海金额及数量再创新高....................................................................13图18：25Q1国内核心管线申报数量仍在增加...........................................................................14图19：25Q1国内NDA核心管线申报增速快于IND..................................................................14图20：A股生物医药企业IPO已于25Q1触底..........................................................................14图21：港股18A企业IPO已于25Q1开始回暖.........................................................................14图22：18年以来中国创新药院内市场销售占比节节攀升...........................................................15图23：24年中国商业健康险保费收入已近万亿元......................................................................17图24：到2035年商保带来的创新药械支付增量市场空间有望超4000亿元..............................17图25：以非临床安评为核心，内生外延打造综合性CRO企业..................................................18图26：技术产能双轮驱动，近年来业务快速发展.......................................................................24图27：24年非临床安评营收占比高达84%...............................................................................25图28：24年国内