因子与指数投资揭秘系列二十八：沪铜基本面与量价择时多因子模型研究

因子与指数投资揭秘系列二十八：沪铜基本面与量价择时多因子模型研究 投资咨询从业资格号：Z0002804 yukan010359@gtjas.com gaoyufei028920@gtjas.com 报告导读： 沪铜作为重要的有色金属期货品种，其价格波动受宏观经济、供需关系、市场情绪等多重因素影响。构建有效的择时因子框架，旨在通过量化手段识别价格趋势的转折点，为交易决策提供科学依据。这一框架不仅适用于短线交易，也能为中长线配置提供参考，帮助投资者在复杂市场中捕捉超额收益。基本面与宏观量化因子涵盖了库存、利润、美元指数、PMI等方向的14个因子，量价因子包括日内动量、中值双均线、考夫曼均线等7个因子。通过回测和筛选，设定回测时间、手续费、杠杆等参数，以简单等权相加的方式组合因子，输出趋势强度信号。 目前该模型总共包含9个基本面与宏观量化因子和7个量价因子。其中，基本面与宏观量化因子包括：1.加工利润；2.下游加工费；3.阴极铜库存；4.基差；5.社会库存；6.LME库存；7.期货库存；8.comex库存；9.精废价差；10.进口铜精矿指数；11.CFTC非商业持仓；12.美元指数；13.VIX指数；14.美国PMI制造业指数。 量价因子包括：1.日内动量；2.中值双均线；3.考夫曼均线；4.能量潮OBV；5.价量相关性；6.反弹动量；7.TRIX指标。 基本面多因子组合自2016年起年化收益率33.5%，夏普4.0。量价多因子组合自2010年起年化收益率13.5%，夏普1.32。在综合模型中，我们将所有单因子等权组合，自2010年起年化收益率18.1%，夏普1.53。基本面因子与量价因子相关性低。我们还可以根据需求，构造仅做多和仅做空的多因子模型。 建议投资者可以根据目标收益和风险要求，调整综合模型中基本面类和量价类因子的比例。在基本面和量价因子的收益中，多头收益高于空头收益，但仅做空模型在样本内外的表现也相对稳定。综合模型则可以在提升择时效果的同时，降低模型过拟合的风险。 风险提示：关注海内外宏观情绪变化，注意地缘事件和政策上的扰动 （正文） 1.沪铜单商品择时因子框架 沪铜是一种重要的有色金属，铜在海外市场上的交易广泛，而在国内上市以来其交易活跃，上下游产业链较为清晰。 在我们的模型中，我们将其分为基本面与宏观量化因子和量价因子两大类。在基本面量化的部分，我们分别从库存、基差、上游库存、利润、价差、宏观指标等维度寻找相关的基本面数据，构造因子。在量价因子的部分，我们分别从动量、均线、成交量、价量相关性、技术指标等维度，基于日频级别的行情数据，构造因子。具体来说，可以用以下结构图表示： 资料来源：国泰君安期货研究 截至本文撰写时，该模型总共包含14个基本面与宏观量化因子和7个量价因子。 其中，基本面与宏观量化因子包括：1.加工利润；2.下游加工费；3.阴极铜库存；4.基差；5.社会库存；6.LME库存；7.期货库存；8.comex库存；9.精废价差；10.进口铜精矿指数；11.CFTC非商业持仓；12.美元指数；13.VIX指数；14.美国PMI制造业指数。 量价因子包括：1.日内动量；2.中值双均线；3.考夫曼均线；4.能量潮OBV；5.价量相关性；6.反弹动量；7.TRIX指标。 我们在回测和筛选因子时，作出如下一般性地设定： 1.由于大部分基本面类的因子起始时间较晚，我们设定其回测时间为2016年1月起，量价类的因子回测时间为2010年1月起。样本外回测时间为2022年1月起，回测时间至2024年12月终。 2.手续费统一设置双边万三，杠杆为一倍杠杆。 3.累计收益以累加的方式进行计算，使用主力连续合约计算收益。 4.单因子均为时序因子，因子值最后映射为0，1，-1输出（代表看平、看多、看空），以简单等权相加的方式进行多因子的组合，最终会输出一个阶梯式的趋势强度信号。 5.策略基准收益指从回测起始日始终持有一份该合约，并在主力合约切换时展期。 6.基本面信号有发布延迟的，会将数据整体向后平移，避免使用未来数据。 7.基本面类因子使用数据更新频率为日频、周频及少量月频。量价类因子使用数据更新频率为日频。 8.每日信号更新将在夜盘开盘前，产生的信号将作用于夜盘和第二天日盘。 9.若因故某单因子当日未能及时更新（例如数据商未更新），该因子值设定为前值，其余因子继续更新。 2.沪铜基本面量化因子介绍及回测结果 2.1加工利润 对于铜冶炼企业来说，当加工利润比较低，生产的积极性会受到打击。此时冶炼的精炼铜从供应上偏向降低，需求不变的情况下对价格承压。同理加工利润较高时，供应会偏向升高，需求不变的情况下对价格有支撑。 该因子使用数据为“cu_加工利润_现货”（国君期货数据库），日度数据，滞后一天公布。自2020年起，其回测绩效为年化收益率23.9%，夏普1.94，卡玛1.62，胜率53.2%，平均持仓周期11.2天，最大回撤14.7%。累积收益曲线如下图： 资料来源：国泰君安期货研究 2.2下游加工费 加工费持续上涨可能刺激铜箔企业扩产，增加对电解铜的采购需求，从而边际推升铜价；反之，加工费暴跌（如行业亏损）可能导致减产，减少铜消费。 该因子使用数据为“基本金属:铜:铜板带箔:价格:锂电铜箔加工费6μm(周):锂电铜箔加工费6μm(周)-平均价”（上海有色网），每周最后一个交易日公布数据。自2021年起，其回测绩效为年化收益率10.5%，夏普0.66，卡玛0.46，胜率50.0%，平均持仓周期86.5天，最大回撤23%。累积收益曲线如下图： 资料来源：国泰君安期货研究、上海有色网 2.3阴极铜库存 阴极铜库存上升，表明市场上可供交易的铜数量增多。当库存持续累积，超过市场预期水平时，会给市场带来明显的供应过剩信号。 该因子使用数据为“库存小计:阴极铜:总计”（万得），每周最后一个交易日公布。自2016年起，其回测绩效为年化收益率17.4%，夏普1.62，卡玛1.5，胜率52.2%，平均持仓周期27.4天，最大回撤11.6%。累积收益曲线如下图： 资料来源：国泰君安期货研究、万得 2.4基差 当市场供应紧张，现货需求旺盛时，现货价格上涨速度快于期货价格，基差扩大，若原本基差为正，则正基差增大；若原本基差为负，则负基差减小。当市场供应过剩，需求疲软时，现货价格下跌速度快于期货价格或者上涨速度慢于期货价格，基差缩小，表现为负基差增大或正基差减小。 该因子使用数据为“商品基差-主流现货基差-铜-cu”（国君期货数据库），每日公布。自2016年起，其回测绩效为年化收益率17.4%，夏普1.71，卡玛1.32，胜率52.2%，平均持仓周期8.1天，最大回撤13.1%。累积收益曲线如下图： 资料来源：国泰君安期货研究 2.5社会库存 同其他库存逻辑，库存上升，表明市场上可供交易的铜数量增多。当库存持续累积，超过市场预期水平时，会给市场带来明显的供应过剩信号。社会库存包含了几乎市场上能统计到的所有库存。 该因子使用数据为“cu_社会库存”（国君期货数据库），每周公布数据。自2016年起，其回测绩效为年化收益率15.4%，夏普1.6，卡玛1.1，胜率48.9%，平均持仓周期118.4天，最大回撤14.3%。累积收益曲线如下图： 资料来源：国泰君安期货研究 2.6LME电解铜库存 重要外盘库存数据，对于沪铜价格也有重要影响，LME的库存相较于国内，更偏向现货端的库存，且海外库存周期性更弱一些。 该因子使用数据为“铜:电解铜:库存:LME电解铜库存总计:LME电解铜库存总计”（上海有色），每日公布当日数据。自2016年起，其回测绩效为年化收益率21.8%，夏普1.99，卡玛1.56，胜率52.6%，平均持仓周期5.7天，最大回撤14.0%。累积收益曲线如下图： 资料来源：国泰君安期货研究、上海有色网 2.7期货库存 沪铜的期货库存比较类似于仓单的逻辑。 该因子使用数据为“库存期货:阴极铜”（万得），每日公布数据。自2016年起，其回测绩效为年化收益率19.1%，夏普1.73，卡玛1.77，胜率51.8%，平均持仓周期46.9天，最大回撤10.8%。累积收益曲线如下图： 资料来源：国泰君安期货研究、万得 2.8comex铜库存 重要外盘库存数据，comex铜库存更偏向于投机盘，库存增多说明盘面买入的情绪更强，因此不同于前面提到的库存逻辑，相关性更偏正向。 该因子使用数据为“库存:COMEX:铜:合计（同花顺）”，滞后一天更新。自2016年起，其回测绩效为年化收益率15.3%，夏普1.26，卡玛0.9，胜率52.2%，平均持仓周期93.8天，最大回撤17.1%。累积收益曲线如下图： 资料来源：国泰君安期货研究、同花顺 2.9精废价差 精废铜价差（即精炼铜与废铜之间的价格差异）是铜市场的重要指标之一，对铜价走势和供需平衡具有显著影响。价差扩大（精铜远贵于废铜）：下游企业倾向于增加废铜使用，减少精铜需求，可能压制精铜价格。价差缩窄甚至倒挂（废铜价格接近精铜）：废铜经济性下降，推动精铜需求上升，支撑或推高精铜价格。使用价差的上下轨逻辑（类似于布林带逻辑）。 该因子使用数据为“铜:废铜:价格:精废价差:精废价差：目前价差1（电解铜含税均价-1#光亮铜含税均价）”（上海有色），每日公布数据。自2016年起，其回测绩效为年化收益率7.9%，夏普0.86，卡玛0.77，胜率50.3%，平均持仓周期3.5天，最大回撤10.2%。累积收益曲线如下图： 资料来源：国泰君安期货研究、上海有色网 2.10进口铜精矿指数（TC） 当TC指数较高时，冶炼厂的加工成本降低，冶炼厂有更多的利润空间，可能会增加产量，导致市场上精炼铜的供应增加，从而对铜价产生下行压力。当TC指数较低时，冶炼厂的加工成本增加，可能会减少产量，导致市场上精炼铜的供应减少，从而支撑铜价。 该因子使用数据为“铜:铜精矿:价格:进口铜精矿指数(周):进口铜精矿指数(周)-涨跌”（上海有色），每周公布数据。自2020年起，其回测绩效为年化收益率18.8%，夏普1.43，卡玛1.11，胜率51.0%，平均持仓周期14.5天，最大回撤16.8%。累积收益曲线如下图： 资料来源：国泰君安期货研究、上海有色网 2.11CFTC非商业持仓 用CFTC非商业多头持仓减去空头持仓，得到净多头持仓，该持仓往往对于后市价格有正向的预测作用。 该因子使用数据为“COMEX_持仓数量_非商业多头持仓_1号铜，COMEX_持仓数量_非商业空头持仓_1号铜”（万得），每周公布数据，滞后一期。自2016年起，其回测绩效为年化收益率11.0%，夏普0.79，卡玛0.37，胜率51.0%，平均持仓周期29.6天，最大回撤29.6%。累积收益曲线如下图： 资料来源：国泰君安期货研究、万得 2.12美元指数 近年来宏观情绪对于铜等大宗商品有一定影响，和黄金类似，在通常情况的逻辑下，美元指数上行时对于该类资产价格有一定压制。 该因子使用数据为“美元指数”（万得），每日公布数据，滞后一天。自2016年起，其回测绩效为年化收益率8.0%，夏普0.71，卡玛0.35，胜率48.0%，平均持仓周期9.4天，最大回撤22.7%。累积收益曲线如下图： 图13：美元指数累积收益曲线 资料来源：国泰君安期货研究、万得 2.13VIX指数 铜价与衡量风险的VIX波动率、经济政策不确定指数以及地缘政治风险指数多数呈现负相关关系。其中VIX波动率代表了市场对未来30天标普500指数期权波动率的预期；其数据越高，意味着预期未来股指波动越大，越为恐慌。 该因子使用数据为“标准普尔500波动率指数（VIX）”（万得），每日公布数据，滞后一天。自2016年起，其回测绩效为年化收益率11.4%，夏普1.02，卡玛0.43，胜率51.3%，平均持仓周期3.1天，最大回撤26.4%。累积收益曲线如下图： 资料来源：国泰