“反内卷”系列报告(一)：“反内卷”，哪些行业预期率先改善？

“反内卷”：哪些行业预期率先改善？ “反内卷”系列报告（一） 核心结论 分析师 一、本周期货和股市中“反内卷”资产均出现大涨，行情正处于对于政策的乐观预期发酵阶段。往后看，哪些行业反内卷预期强？哪些行业有望率先迎来拐点？ 边泉水S080052207000213911826169bianquanshui@research.xbmail.com.cn慈薇薇S080052305000413916466506ciweiwei@research.xbmail.com.cn杨一凡S080052302000113472533756yangyifan@research.xbmail.com.cn 1）“反内卷”政策力度与成效存在一定预期差。1）本轮反内卷行业范围更广，其中有不少中下游制造行业，汽车、电力设备、专业设备等行业也面临内卷式竞争压力。2）经历了一轮供给侧改革后，上游行业过剩情况与PPI价格压力已缓解，企业主动减产动能更弱一些。3）光伏、新能源车等新兴行业靠行政力量去产能难度大，但近期《价格法》修订等事件亦释放提价预期。 2）哪些“反内卷”行业有望实现困境反转？我们结合A股上市公司固定资产周转率、毛利率、CAPEX/折旧摊销等指标来看，可以大体分为三类行业：①资本开支仍在放缓，但盈利筑底或出现向上迹象的行业，这些行业可能率先实现困境反转，例如风电、普钢、水泥、玻璃玻纤、能源金属、养殖等。②基本面仍在探底的行业，“反内卷”政策的迫切性更强，预期差也更强，如光伏设备、通用设备、专业设备、医疗器械等。③景气处于高位但CAPEX放缓行业，目前尚缺乏强政策干预，比如医美、电池等。 相关研究 杠杆优先、扩散为辅和控制为盾—试析“严格而 简 单 ” 的 特 朗 普2.0出 口 管 制 策 略2025-07-22日本参议院选举，如何影响资本市场—海外政策周聚焦2025-07-20稳 定 物 价 房 价—7月 政 治 局 会 议 前 瞻2025-07-206月底以来市场上涨，背后有什么宏观因素？2025-07-18投 资 增 速 快 速 回 落—6月 经 济 数 据 点 评2025-07-15 二、中观产业跟踪：结合高频数据来看，当前上游明显回暖，制造景气整体回落，下游需求环比走弱。从我们编制的中观行业综合景气指数来看，上游工业品价格改善，钢铁景气改善更显著；轻工、化工等制造整体景气下行，地产、养殖以外的下游需求在中高景气区间，其中近期电影景气再度改善，证券景气升至高点，交运景气再度由升转降。 三、大类资产：截至7月25日，A股、港股和日经走强，中债收益率也有所上行。雅下水电工程于今年7月正式开工，总投资为1.2万亿元，带动顺周期板块以及大宗商品价格上涨。相较之下，经济和价格端预期向好，导致中债在股债跷跷板下承压回调。从海外层面来看，日本与美国达成的15%关税协议以及日本对美国的直接投资承诺使得风险偏好发生改善，对日经起到了明显的提振。从汇率的角度来看，本周美元兑人民币贬值，而欧元、日元以及加元兑人民币小幅升值。 风险提示：中国政策存在发生重大变化的可能、全球经济放缓超预期、地缘政治扰动超预期。 内容目录 一、哪些行业“反内卷”预期更强？.....................................................................................4二、哪些“反内卷”行业有望率先走出周期底部？...............................................................7三、中观产业跟踪................................................................................................................10四、大类资产观察................................................................................................................12五、近期政策一览................................................................................................................13六、宏观日历.......................................................................................................................14七、风险提示.......................................................................................................................14 图表目录 图1：近期商品走强，债市调整...............................................................................................4图2：7月25日当周领涨期货主力合约..................................................................................4图3：工业企业亏损企业占比与PPI累计同比.........................................................................5图4：本轮产能过剩多了很多中下游制造行业，涉及更多民营企业........................................5图5：焦煤动力煤与煤炭开采产能利用率走势.........................................................................6图6：铝期现价格与电解铝产能利用率走势.............................................................................6图7：PPI与工业企业利润走势...............................................................................................7图8：工业企业利润率拖累企业经营表现................................................................................7图9：行业CAPEX紧缩趋势与盈利触底预期.........................................................................8图10：风电景气筑底回暖........................................................................................................9图11：水泥固定资产周转率TTM与CAPEX/折旧比率...........................................................9图12：A股大类板块归母净利润TTM增速（%）..................................................................9图13：A股大类板块归母净利润TTM增速（%，续）...........................................................9图14：7月25日当周电炉钢厂开工率环比提升...................................................................10图15：7月25日当周焦煤期货大涨36%.............................................................................10图16：7月25日当周南华玻璃指数大涨26%......................................................................10图17：7月21日当周光伏行业综合价格指数环比增长14%................................................10图18：7月20日当周商品房成交面积环比回升...................................................................11图19：7月以来BDI指数快速上行.......................................................................................11图20：国内股指表现.............................................................................................................12图21：港股表现....................................................................................................................12图22：发达国家股指表现......................................................................................................12图23：新兴市场股指表现......................................................................................................12图24：中国国债收益率上行..................................................................................................13 西部证券2025年07月27日 图25：其他国家货币兑人民币表现.......................................................................................13图26：7月宏观日历..............................................................................................................14 表1：近期反内卷政策动态......................................................................................................6表2：中观行业综合景气指数与近7周趋势.......................................................................