25Q2财报点评：广告增长强劲，履约效率优化，云业务延续Q1势头

优于大市 25Q2财报点评：广告增长强劲，履约效率优化，云业务延续Q1势头 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 整体表现：零售带动Q2业绩超预期。25Q2营业收入1677亿美元，同比+13%，超公司指引和BBG一致预期（9.6%），经营利润192亿美元，同比+31%（BBG一致预期16%），净利润182亿美元，同比+35%（BBG一致预期6%）。毛利率同比+1.7pcts，广告收入占比持续增加以及运输网络效率提升带动（单均配送成本继续下降）。费用端研发费用率的增加（折旧摊销影响）与其他费用率的下降相抵消。25Q3指引：预计25Q3收入1740-1795亿美元（同比+10%-11%），经营利润155-205亿美元（24年同期为174亿美元）。 互联网·互联网Ⅱ 证券分析师：张伦可证券分析师：张昊晨0755-81982651zhanglunke@guosen.com.cnzhanghaochen1@guosen.com.cnS0980521120004S0980525010001 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价214.75美元总市值/流通市值22748/22748亿美元52周最高价/最低价242.52/161.38美元近3个月日均成交额9122百万美元 零售及其他业务：广告增长强劲，履约效率持续优化。25Q2亚马逊零售及其他业务收入1368亿美元，同比+12%。关税尚未对需求和商品价格产生影响。本季度广告收入同比增长22%，主要由sponsoredproducts驱动。利润端，零售及其他业务25Q2OPM达到6.6%，同比+2.2pcts，主要得益于入仓网络优化带来的毛利率提升以及广告收入占比增加对利润率的提振。公司通过直达通道（包裹从履约中心直达配送站，无额外中转）处理的订单比例同比增长超过40%，包裹的平均运输距离减少12%，每件商品的平均处理次数减少了近15%，并将更多商品装入同个箱子减少包裹数量。 云业务：延续Q1增长势头，供不应求仍将持续。25Q2AWS收入309亿美元（同比+17.5%），OPM32.9%（同比-2.6pcts）。①利润率下降的最大因素是股票薪酬的季节性增加，折旧费用增加以及汇率波动也造成了压力。②AWS目前仍处于供应能力不足，原因包括芯片数量不足、芯片交付节奏延迟、服务器良率不达预期等，预计未来几个季度仍无法满足需求。25Q2资本支出（净额）314亿美元，同比+91%，我们预计全年CAPEX上修至1100-1200亿美元（此前约1000-1100亿）。AI进展方面，公司发布了编程agentKiro，Alexa+已有数百万用户在使用，未来几个月将覆盖美国所有用户，今年晚些时候向国际推出。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《亚马逊(AMAZON)（AMZN.O）-25Q1财报点评：业绩符合预期，AWS利润率续创新高》——2025-05-04《亚马逊(AMAZON)（AMZN.O）-北美电商与云计算龙头，AI开启新增长周期》——2025-03-11《亚马逊(AMAZON)（AMZN.O）-Q4利润表现出色，25Q1云指引受供应紧缺限制，继续加大AI投入》——2025-02-09《亚马逊(AMAZON)（AMZN.O）24Q3财报点评-零售稳健，云业务营业利润显著提升，资本开支持续增加》——2024-11-01《亚马逊(AMAZON)（AMZN.O）24Q2财报点评-云业务持续加速，国际零售竞争增加，营收指引低于预期》——2024-08-04 投资建议：考虑到公司零售及其他业务的出色表现，我们小幅调整公司25-27年收入至7063/7769/8562亿美元，上调幅度为+1%/+0%/+1%，同时考虑到云业务的利润率受员工薪酬激励、折旧摊销等因素影响波动较大，小幅 调 整25-27年 净 利 润 预 测 至709/826/990亿 美 元 ， 下 调 幅 度 为-1%/-2%/-1%。维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观波动风险；关税风险；IT支出放缓；云与AI竞争加剧；电商竞争加剧；监管风险；订阅业务发展低于预期。 整体表现：零售带动Q2业绩超预期 25Q2营业收入1677亿美元，同比+13%，超公司指引和BBG一致预期（9.6%），经营利润192亿美元，同比+31%（BBG一致预期16%），净利润182亿美元，同比+35%（BBG一致预期6%）。毛利率同比+1.7pcts，广告收入占比持续增加以及运输网络效率提升带动（单均配送成本继续下降）。费用端研发费用率的增加（折旧摊销影响）与其他费用率的下降相抵消。 业绩指引：预计25Q3收入1740-1795亿美元（同比+10%-11%），经营利润155-205亿美元（24年同期为174亿美元），计算营业利润率约为8%-12%。 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 零售及其他业务：广告增长强劲，履约效率持续优化 25Q2亚马逊零售及其他业务收入1368亿美元，同比+12%。关税尚未对需求和商品价格产生影响，公司引入耐克等品牌，7月的Prime Day中销售额、售出商品 数量创新高。本季度广告收入同比增长22%，主要由sponsoredproducts驱动，AmazonDSP与Ruku和迪士尼建立了合作，触达更多用户（8000万电视家庭）和广告库存。利润端，零售及其他业务25Q2 OPM达到6.6%，同比+2.2pcts，主要得益于入仓网络优化带来的毛利率提升以及广告收入占比增加对利润率的提振。公司通过直达通道（包裹从履约中心直达配送站，无额外中转）处理的订单比例同比增长超过40%，包裹的平均运输距离减少12%，每件商品的平均处理次数减少了近15%，并将更多商品装入同个箱子减少包裹数量。 分地区来看： 1）北美业务收入1001亿美元（同比+11%），OPM7.5%（同比+1.9pcts）。 2）国际业务收入368亿美元（同比+16%，扣除汇率为11%），OPM 4.1%（同比+3.2pcts）。成熟市场如英国、德国、日本利润率已与美国相近。 分业务来看： 1）网上商店收入615亿美元（同比+11%），BBG一致预期+7%2）实体店收入56亿美元（同比+7%），BBG一致预期+5%3）第三方卖家服务收入403亿美元（同比+11%），BBG一致预期+8%4）订阅服务收入122亿美元（同比+12%），BBG一致预期+10%5）广告服务收入157亿美元（同比+23%），BBG一致预期+17%。6）其他收入15亿美元（同比+19%），BBG一致预期+7%。 云业务：延续Q1增长势头，供不应求仍将持续 25Q2AWS收入309亿美元（同比+17.5%，BBG一致预期17.1%），OPM 32.9%（同比-2.6pcts）。①利润率下降的最大因素是股票薪酬的季节性增加（约占一半），折旧费用增加以及汇率波动也造成了压力。②25Q2积压订单1950亿美元，同比+25%，AWS目前仍处于供应能力不足，原因包括芯片数量不足、芯片交付节奏延迟、服务器良率不达预期等，预计未来几个季度仍无法满足需求。③AI相关收入继续保持三位数增速，数十亿美元规模。 资本开支：25Q2资本支出（净额）314亿美元（BBG一致预期256亿），同比+91%，预计第二季度的资本支出水平能合理反映今年下半年的季度资本投资节奏，据此我们预计全年CAPEX上修至1100-1200亿美元（此前约1000-1100亿）。 图5：分业务收入变化情况（单位：百万美元、%） 图6：亚马逊分业务收入占比 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理 AI布局： 底层： 芯片：自研芯片Trainium2正在以更大规模部署。 中间层： 1）Bedrock：①添加了Anthropic的Claude 4，并成为Bedrock中有史以来增长最快的模型；②近期发布了AgentCore，帮助客户解决将agent部署到生产环境时面临的安全和可扩展性问题。 2）自研模型：AmazonNova已成为Bedrock中第二受欢迎的基础模型。Nova的新功能允许客户以其他基础模型无法实现的方式定制他们的Nova模型，使组织能够将自己独特的专业知识注入这些模型，同时优化成本和速度。 应用层： 1）5月发布构建agent的开源工具Strands，在GitHub上已获得2500个星标，在PyPI上的下载量超过30万次； 2）AWSTransform能将大型机现代化的时间线从数年急剧缩短到数月，完成VMware 到EC2转换的速度提高了80倍，并使从.NET Windows迁移到.NETLinux的实施变得简单，为.NET应用程序降低了高达40%的许可成本。 3）发布了编程agent Kiro，在预览版发布的前几周就有数十万开发者使用并请求访问，前5天就有10万用户。 4）Alexa+已有数百万用户在使用，未来几个月将覆盖美国所有用户，今年晚些时候向国际推出。 5）公司内部开发多个Agent，比如编程agent Kiro，呼叫中心软件Connect（6月曾提出AI未来几年将减少公司员工总数）。 投资建议 考虑到公司零售及其他业务的出色表现，我们小幅调整公司25-27年 收 入至7063/7769/8562亿美元，上调幅度为+1%/+0%/+1%，同时考虑到云业务的利润率受员工薪酬激励、折旧摊销等因素影响波动较大，小幅调整25-27年净利润预测至709/826/990亿美元，下调幅度为-1%/-2%/-1%。维持“优于大市”评级。 风险提示 宏观波动风险；关税风险；IT支出放缓；云与AI竞争加剧；电商竞争加剧；监管风险；订阅业务发展低于预期。 财务预测与估值 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构