中国政策：将经济再平衡作为优先事项

将经济再平衡作为优先事项 叶炳南，博士(852) 3761 8967 yebingnan@cmbi.com.hk 昨日政治局会议标志着中国宏观政策转向经济再平衡，双重聚焦于提升家庭消费和应对逐底竞争的供给。尽管会议未提供许多具体政策细节，但政策的逻辑和方向已十分明确。中国能否摆脱通缩将是评估经济再平衡有效性的关键指标。我们预计中国将通过延长耐用消费品补贴、促进服务消费、加强社会保障、增加转移支付和扩大消费信贷供给等措施来提振消费。为减少供给侧竞争，中国可能消除地方保护主义、解决产能过剩和标准化地方投资激励。部分产业的通缩前景可能逐步改善。然而，政策实施窗口可能要到2025年第四季度才会开启，届时由于同比基数较高和政策刺激效果减弱，耐用消费品零售销售将急剧放缓，而中美可能达成的潜在贸易协议后，中国推进经济再平衡的动力可能增强。我们认为，2025年第四季度人民币汇率和中国股市可能会进一步获得上涨动能。 刘 frank(852) 3761 8957 frankliu@cmbi.com.hk 宏观政策转向经济再平衡。中国家庭消费疲软和产能过剩正在制造通缩压力，损害企业利润和信心，压制资产价格，降低利率，威胁银行稳定并造成贸易紧张局势。政治局已誓言提振国内消费并解决内卷竞争，这是经济再平衡的强烈信号。中国经济再平衡的政策方向是刺激国内消费，减少制造业产能，扩大财政刺激，支持强势人民币，增加进口减少出口。 如何促进国内消费。首先这是汽车、家电、手机和其他耐用消费品的以旧换新补贴。基于2024年第四季度的成功经验，中国已将以旧换新计划扩展到2025年3000亿元人民币的预算，并有可能在2025年第四季度进行调整。第二旨在支持服务消费增长。政治局表示要优先推进文化、体育、旅游和商业的融合发展。例如，体育赛事和节日将与旅游套餐相结合，以促进地方经济。第三社会保障提升旨在提振消费者信心。财政部将向中国家庭提供育儿补贴，每位3岁以下儿童可获得3600元人民币，每年约耗资1000亿元人民币。政府还计划提供免费学前教育，预计年财政支出将达到4000亿元人民币。我们预计这两项政策将使家庭消费增长0.6%，名义GDP增长0.25%。此外，政府计划扩大对兼职工人和零工经济参与者的社会保障，并通过增加转移支付来完善低收入群体的分层福利体系。第四这是服务行业贷款和消费者贷款的财政利息补贴。为了促进服务行业的发展和消 来源：风，CMBIGM 费者支出，政府将为服务企业和消费者提供优惠利率贷款。此举旨在降低融资成本，释放潜在需求。第五是逐步进行农业再通胀。这将通过提高农民的可支配收入和消费来使农民受益，并通过提高食品价格来缓解通缩压力。 如何应对恶性竞争。首先要通过打破地方保护主义、统一市场规则、提升物流衔接来建设全国统一市场。第二目的是通过环境和技术标准来控制钢铁、水泥、有色金属等重点行业的产能扩张。第三旨在通过减税、土地价格折扣或各种补贴来吸引企业，从而限制地方政府在投资促进方面的竞争。 财政和货币政策展望。我们预计2025年第三季度财政政策和货币政策将保持宽松和稳定，因为2025年上半年经济增长率超过了5%的目标。财政政策将加快现有预算执行，强调效率而非额外刺激。货币政策将保持宽松，并放松流动性状况。在2025年第四季度，中国可能会扩大财政刺激并放宽货币政策，原因有二。首先，由于出口可能放缓，耐用消费品增长可能因基数较高和较低的政策刺激效果而急剧放缓，GDP增长率可能降至5%以下。其次，中美可能达成贸易协议后，中国可能会对经济再平衡做出更强有力的承诺。 对市场的影响。3q25可能会出现基本面走弱和通胀压力增加，且没有进一步宽松政策。债券收益率和人民币汇率可能会随中国股市波动而温和下降。4q25可能会因可能的进一步财政扩张和消费刺激，债券收益率、人民币汇率和中国股市重拾动能。经济再平衡政策通常对消费品、原材料、工业、金融和农业的领先公司有利。 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 来源：风，CMBIGM 披露 & 免责声明 分析师认证 负责本研究报告内容的主要研究人员，无论全部或部分，就本报告涵盖的证券或发行人作出声明： (1) 所表达的看法准确地反映了其对相关证券或发行人的个人看法；以及 (2)其任何部分的报酬，直接或间接地，均未与本报告中该分析师所表达的特定看法相关。此外，该分析师确认，既非该分析师本人亦非其关联人士（根据香港证券及期货事务监察委员会发布的《行为守则》定义）， 佣金) (1) 在本研究报告发布日前30个日历日内曾交易或从事本研究报告所涵盖的股票；(2) 在本研究报告发布日后3个工作日内将交易或从事本研究报告所涵盖的股票；(3) 担任本报告中任何香港上市公司的职务；以及(4) 在本报告中涵盖的香港上市公司中拥有任何财务利益。 : 未来12个月内潜在回报率超过15%的股票 : 未来12个月内潜在回报率为+15%至-10%的股票 : 未来12个月内潜在亏损超过10%的股票 : 该股票未获得CMBIGM评级 重要披露 在交易任何证券时都存在风险。本报告包含的信息可能不适合所有投资者的目的。中银国际（香港）有限公司不提供个性化投资建议。本报告是在不考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求的情况下编制的。 past performance has no indication of future performance, and actual events may differ materially from that which is contained in the report. 任何投资的价值和回报是不确定的，并且不保证，可能因其依赖标的资产或其他可变市场因素的表现而波动。中银国际（香港）有限公司建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息，均由中银国际（香港）有限公司编制，仅供向中银国际（香港）有限公司的客户提供信息之用。 或其分支机构，以向其分发。本报告并不构成，也不应被视为购买或出售任何证券或任何证券权益或进行任何交易的要约或招揽。CMBIGM及其任何分支机构、股东、代理人、顾问、董事、高管或雇员均不对因依赖本报告中包含的信息而发生的任何损失、损害或费用承担任何责任，无论直接或间接。任何使用本报告中包含信息的个人均自行承担全部风险。 本报告包含的信息和内容基于被认为公开可用且可靠的信息的分析和解释。CMBIGM已尽其所能确保其准确性、完整性、及时性或正确性，但不为此作保证。CMBIGM以“现状”基础提供信息、建议和预测。信息和内容如有更改，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布其他含有与本期报告信息及/或结论不同的出版物。这些出版物在编制时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本期报告建议或观点不一致的投资决策或持有自用头寸。 CMBIGM可能持有头寸、做市或作为主交易商进行交易，或代表其自身和/或代表其客户不时地参与本报告中提到的公司的证券交易。投资者应假定CMBIGM与报告中所述公司有投资银行业务或其他业务关系。因此，收件人应注意CMBIGM可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性，并且CMBIGM不会对此承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，本出版物不得全部或部分以任何目的进行复制、重印、销售、重新分配或出版。如需了解推荐证券的更多信息，请随时提出要求。 对于此文件在英国的收件人 本报告仅供以下人员提供：(i)属于2000年金融服务和市场法案（金融推广）订单2005年（不时修订）（“该订单”）第19(5)条的人员，或(ii)属于该订单第49(2)(a)至(d)条（“高净值公司、非法人协会等”）的人员，未经CMBIGM事先书面同意，不得提供给任何其他人员。 对于本文件在美国的收件人 CMBIGM不是美国注册的证券经纪商和交易商。因此，CMBIGM不遵守美国关于研究报告准备和研究分析师独立性的规则。负责本研究报告内容的 primary 负责的研究分析师没有在美国金融业监管局（“FINRA”）注册或具备研究分析师的资格。该分析师不受FINRA规则下适用于确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突影响的适用限制。本报告仅打算在美国向“主要美国机构投资者”分发，如美国1934年《证券交易法》修正案第15a-6条中定义的那样，并且不得提供给美国的任何其他人士。接受本报告的每一主要美国机构投资者均声明并同意，该机构不会将本报告分发给任何其他人士。任何希望根据本报告中提供的信息进行买卖证券交易的美国接收者，应仅通过美国注册的证券经纪商和交易商进行。 对于本文件的新加坡接收者此报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册号：201731928D）在新加坡分发，CMBISG是依据新加坡《财务顾问法》（第110章）定义的免税财务顾问 ，并受新加坡金融管理局监管。CMBISG可根据《财务顾问规章》第32C条规定，分发其各自境外实体、附属公司或其他境外研究机构生产的报告。若报告在新加坡分发给根据新加坡《证券及期货法》（第289章）定义的非认证投资者、专家投资者或机构投资者以外的人员，CMBISG仅对向该等人员提供的报告内容承担法律规定的责任。新加坡收件人应就与报告有关或由此引发的事项，联系CMBISG，联系电话为+65 6350 4400。